取消凈利潤認定指標、允許企業(yè)在創(chuàng )業(yè)板重組上市、恢復重組上市配套融資、科創(chuàng )板并購重組注冊制試點(diǎn)改革落地…自今年6月20日證監會(huì )發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開(kāi)征求意見(jiàn)稿開(kāi)始，并購重組就好似進(jìn)入了“政策利好期”。

但是，政策的支撐沒(méi)有帶來(lái)重組市場(chǎng)的大繁榮。恰好相反的，公告發(fā)布后，上市公司們就進(jìn)入了終止重組的高發(fā)期。

Choice數據顯示，7、8月份共有76家上市公司進(jìn)行了資產(chǎn)重組（以首次公告日為準)，較5、6兩個(gè)月僅增加了8家，但終止重組公司卻高達33家（以最新公告日為準），遠高于5、6兩個(gè)月合計的21家，7月份甚至還出現了18家的峰值。

值得一提的是，在剛剛過(guò)完了上旬的9月份，只有4家企業(yè)宣布即將進(jìn)行資產(chǎn)重組，終止重組的企業(yè)卻也是4家，與申報企業(yè)數量持平。

今年以來(lái)申報與終止重大資產(chǎn)重組企業(yè)數量如下：

數據來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

出現這種現象的原因是什么呢？我們將從最直觀(guān)的上市公司相關(guān)公告入手，結合企業(yè)自身業(yè)績(jì)并深入相關(guān)政策變化對此現象作出解釋。

公司公告難細究  利益沖突是主因

我們對這7月份至今終止重組的37家上市公司的相關(guān)公告進(jìn)行了查閱整理，發(fā)現自主公布終止的大部分企業(yè)給出的原因多為表層直接原因，如交易雙方無(wú)法就核心條款達成一致、市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，只有少部分上市公司直言融資難、收盤(pán)價(jià)低于預案換股價(jià)等。

反觀(guān)被證監會(huì )否決的企業(yè)，給出的原因則多為標的公司持續盈利能力存在不確定性、標的公司狀況不佳等。

具體如下圖所示：

數據來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

雖然公告里的原因大多數看起來(lái)十分表面，但也可以看出一些問(wèn)題。

在這37家企業(yè)中，由于交易雙方無(wú)法達成一致造成重組終止的有14家，說(shuō)明利益沖突仍然是企業(yè)在資產(chǎn)重組過(guò)程中需要認真對待和盡力避免的事情。

除交易雙方的利益沖突之外，市場(chǎng)環(huán)境變化引起重組終止的企業(yè)數量也高達11家。

市場(chǎng)環(huán)境變化主要包括國際大環(huán)境變化和行業(yè)政策環(huán)境變化等，如于今年7月29日宣布終止重組的潤欣科技就在相關(guān)公告里直言中美貿易摩擦帶來(lái)的影響，9月4日終止的亞太實(shí)業(yè)則宣布是由于醫藥行業(yè)政策變化原因導致標的公司三年業(yè)績(jì)承諾的金額存在不確定性。

圖片來(lái)源：潤欣科技公告

圖片來(lái)源：亞太實(shí)業(yè)公告

此外，標的公司的選擇也尤為重要。據不完全統計，在近兩個(gè)多月中，有10家左右上市公司重組的“流產(chǎn)”與標的公司的質(zhì)量有關(guān)，且重組方案被否的最常見(jiàn)的原因就是標的公司持續盈利能力存在較大不確定性。

數據來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

無(wú)論是交易雙方的利益沖突、市場(chǎng)環(huán)境的變化還是標的公司質(zhì)量不佳，這些都在提醒企業(yè)：應當在作出重組決策前考慮完善，并準備好多個(gè)方案以備特殊情況出現，盡力避免重組“流產(chǎn)”。

業(yè)績(jì)表現難如意  多家公司融資難

業(yè)績(jì)表現不樂(lè )觀(guān)，融資難等的資金問(wèn)題可能就伴隨而來(lái)。

除了最為直觀(guān)的公司公告外，我們猜測這些企業(yè)終止重組或許還與企業(yè)自身的業(yè)績(jì)有關(guān)。

Choice數據顯示，這37家上市公司除了因調整方案而被迫終止重組的中國船舶（營(yíng)收高達97.73億元，位于首位）和巨人網(wǎng)絡(luò )（凈利潤5.05億元，位于首位）外，其他企業(yè)在上半年的業(yè)績(jì)整體上難言樂(lè )觀(guān)。

具體來(lái)看，凈利潤在1億元以下的多達31家，占比高達83.78%，還有13家企業(yè)在上半年錄得虧損。而就營(yíng)收來(lái)看，有67.57%的企業(yè)營(yíng)收在10億元以下，*ST宇順等7家企業(yè)更是連1億元都不到。

37家企業(yè)上半年業(yè)績(jì)如下所示（因調整方案被迫終止的企業(yè)以黃色列示）：

數據來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

看完了企業(yè)自身的原因，我們再一起看看政策。

高標準嚴要求  質(zhì)量仍是重中之重

我們想提醒大家的是，鼓勵并不代表放縱，對于質(zhì)量不高的重組交易，證監會(huì )不會(huì )吝嗇手中的否決權。

我們不妨看一看今年以來(lái)監管部門(mén)的那些政策：

2月12日，證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于強化上市公司并購重組內幕交易防控相關(guān)問(wèn)題與解答》，要求上市公司首次披露重組事項時(shí)向證券交易所提交內幕信息知情人名單；

3月22日，證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于業(yè)績(jì)承諾方質(zhì)押對價(jià)股份的相關(guān)問(wèn)題與解答》規定，上市公司重大資產(chǎn)重組中，交易對方擬就業(yè)績(jì)承諾作出股份補償安排的，應當確保相關(guān)股份能夠切實(shí)用于履行補償義務(wù)；

5月11日，證監會(huì )主席易會(huì )滿(mǎn)在參加中國上市公司協(xié)會(huì )2019年年會(huì )時(shí)表示，“在充分調查研究的基礎上，適度優(yōu)化再融資、并購重組、減持、分拆上市等一系列制度，大力發(fā)展直接融資特別是股權融資，進(jìn)一步提高資本形成效率，助力緩解‘融資難、融資貴’問(wèn)題”；

6月20日，證監會(huì )就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開(kāi)征求意見(jiàn)，擬進(jìn)一步提高《重組辦法》的“適應性”和“包容度”。其中主要包括四點(diǎn)：擬取消重組上市中“凈利潤”認定指標、縮短“累計首次原則”計算期限至36個(gè)月、允許符合條件的企業(yè)在創(chuàng )業(yè)板重組上市、恢復重組上市配套融資等。

8月23日，證監會(huì )發(fā)布允許上市公司分拆子公司登陸A股，其中規定了分拆條件、流程和監管要求。同日晚間，證監會(huì )發(fā)布重組特別規定，上交所同步發(fā)布重組審核規則，對于科創(chuàng )公司重大資產(chǎn)重組的審核標準、程序和信息披露等內容進(jìn)行了規定。

9月2日，證監會(huì )黨委近日召開(kāi)全系統黨員干部警示教育大會(huì )，會(huì )議提出要緊盯發(fā)行審核、并購重組、機構監管、稽查執法等重點(diǎn)領(lǐng)域，管好關(guān)鍵人、管住關(guān)鍵事、管到關(guān)鍵處。

我們從中可以看到監管部門(mén)放寬重組限制的表態(tài)，但也注意到了監管部門(mén)對于交易質(zhì)量的重視程度。無(wú)論是要求上市公司披露內幕知情人名單、要求企業(yè)確保相關(guān)股份能夠切實(shí)用于履行補償義務(wù)還是上交所對科創(chuàng )板資產(chǎn)重組的各項審核標準，都體現了這一點(diǎn)。

落實(shí)到審核情況上，今年以來(lái)并購重組的審核通過(guò)率也低于去年。

截至9月9日，中國證券監督管理委員會(huì )上市公司并購重組審核委員會(huì )共召開(kāi)38次會(huì )議，審核63單，其中52單獲過(guò)會(huì )，過(guò)會(huì )率為82.5%，較去年同期近九成的過(guò)會(huì )率有所降低。

此外，4月、5月、6月、7月連續出現被否案例，也在一定程度上傳達了并購重組政策松綁，但審核標準不會(huì )降低的信號。

數據來(lái)源：choice、牛牛金融研究中心

唇亡齒寒  IPO審核趨嚴或成重要推手

近幾個(gè)月的IPO審核有點(diǎn)嚴。

8月30日，證監會(huì )新聞發(fā)言人常德鵬表示，證監會(huì )將繼續按照問(wèn)題導向和抽查抽簽相結合的方式，擬安排2019年第二批首發(fā)在審企業(yè)現場(chǎng)檢查工作，對信息披露違法違規行為保持高壓態(tài)勢。

而就在之前，證監會(huì )啟動(dòng)了2019年第一批44家在審企業(yè)的現場(chǎng)檢查，并在7月份對部分存在問(wèn)題的企業(yè)、中介機構進(jìn)行了通報。

科創(chuàng )板方面也不容樂(lè )觀(guān)。之前由于4家終止審核企業(yè)的出現，一度出現了幾個(gè)月0申報的現象，如今更是出現了被否第一單，這也嚇退了不少質(zhì)量不高的企業(yè)。

逐漸趨嚴的IPO審核表明了監管部門(mén)捍衛市場(chǎng)秩序的決心。IPO市場(chǎng)與并購重組市場(chǎng)雖是此消彼長(cháng)的關(guān)系。但兩者均為公司上市的重要途徑，難免有些唇亡齒寒的意味。

結語(yǔ)：宏觀(guān)條件無(wú)法改變，但機會(huì )總是留給有準備的人。無(wú)論外部環(huán)境如何變化，企業(yè)都應認真修煉內功，待條件成熟之時(shí)再大展拳腳，一舉成功。