近日，江蘇國泰擬分拆子公司至創(chuàng)業(yè)板上市有了新進展。

10月13日，公司發(fā)布公告稱，針對擬分拆主體瑞泰新能源的審計工作已經(jīng)完成，公司對預(yù)案進行了相關(guān)補充修改和披露。

然而，通過梳理其最新版和第一版的預(yù)案，我們發(fā)現(xiàn)有兩方面值得注意：

1、在第一版預(yù)案中，擬分拆主體尚未滿足最近3個會計年度使用募集資金合計不超過上市公司凈資產(chǎn)10%的規(guī)定。因此，江蘇國泰在預(yù)案披露同一天舉行了增資審議對子公司引資，這才使其合規(guī)。預(yù)案披露同一天采取該做法，是否有打擦邊球的嫌疑？

2、在凈資產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)計算中，江蘇國泰在修訂版中使用的報告期為“至 2020年6月30日歸屬于母公司股東凈資產(chǎn)”，而分拆規(guī)定中并未明確應(yīng)當(dāng)取哪一期的凈資產(chǎn)指標(biāo)，這是否意味企業(yè)可自主選擇？若其做法符合規(guī)定，其今年3月臨時增資的行為是否被后續(xù)公司所效仿？

接下來，牛牛金融研究中心將對上述問題展開說明。

分拆“新規(guī)”助力資本市場改革 具體條件有哪些？

在介紹江蘇國泰此次分拆行動前，我們先了解一下分拆上市相關(guān)規(guī)定。

分拆上市在A股市場早有先例，2004年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》、并于2010年召開“創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管業(yè)務(wù)情況溝通會”，分別允許上市公司分拆子公司到境外和創(chuàng)業(yè)板上市。

但為了防止違規(guī)關(guān)聯(lián)交易、利益輸送、大股東套現(xiàn)、中小股東利益受損、母公司“空心化”等問題，過去監(jiān)管一直對分拆上市保持謹慎態(tài)度且把控嚴格。因此，想分拆上市的企業(yè)基本都把目標(biāo)設(shè)定在新三板、香港或海外市場，子公司成功借助A股市場實現(xiàn)融資的案例屈指可數(shù)。

于是，為了完善分拆上市制度、推動資本市場改革，證監(jiān)會于去年末發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》。

該《規(guī)定》具體要求如下表所示：

增資與分拆預(yù)案同一天進行 江蘇國泰擦邊球行為是否合規(guī)？

具體來看江蘇國泰此次分拆案例。

江蘇國泰現(xiàn)有業(yè)務(wù)包括供應(yīng)鏈服務(wù)和化工新能源兩大板塊，而此次擬分拆的主體瑞泰新能源負責(zé)其中的化工新能源業(yè)務(wù)。

江蘇國泰第一次公布分拆預(yù)案是今年4月28日，同日，其召開了第八屆董事會第四次（臨時）會議，同意全資子公司瑞泰新能源增資，并放棄優(yōu)先認繳出資權(quán)。

公告顯示，張家港市國泰投資有限公司、張家港產(chǎn)業(yè)資本投資有限公司、張家港市金城融創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資有限公司、張家港市金茂創(chuàng)業(yè)投資有限公司等四家外部資本，合計向瑞泰新能源增資3.36億元。

江蘇國泰為什么選擇在此時增資呢？這一點與分拆新規(guī)相關(guān)：

根據(jù)規(guī)定，最近3個會計年度內(nèi)發(fā)行股份及募集資金投向的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，不得作為擬分拆所屬子公司的主要業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，但擬分拆所屬子公司最近3個會計年度使用募集資金合計不超過其凈資產(chǎn)10%的除外。

而江蘇國泰此次擬分拆主體瑞泰新能源用于在波蘭4萬噸/年鋰離子電池電解液項目的1.5億元資金，為上市公司2016年重組的配套募集資金，超過了2019年末歸屬于母公司股東凈資產(chǎn)10.52 億元的10%。

因此，若不采取增資行為，江蘇國泰并不完全符合規(guī)定要求。

在上述整合及引資完成后，瑞泰新能源所使用的上市公司前次募集資金1.5億元占瑞泰新能源追溯模擬2019年末的歸母凈資產(chǎn)的比重將低于10%。可見，公司正是想借此清楚之前募投資金占凈資產(chǎn)比例不合規(guī)的問題。

不過，這種“曲線”合規(guī)的做法真的是可行的嗎？

在第一版預(yù)案中，江蘇國泰也指出，在預(yù)案公布時，上述增資事項涉及的增資款最終劃付尚未完成，并表明“在上述整合及引資完成后，瑞泰新能源所使用的上市公司前次募集資金1.50億元占瑞泰新能源追溯模擬的截至2019年末的歸屬于母公司股東凈資產(chǎn)的比重預(yù)計將低于10%?！?/strong>

也就是說，在預(yù)案公布時，江蘇國泰知道自己并不符合分拆上市的規(guī)定，想通過增資這種行為來達標(biāo)。那么，在知道自己不合規(guī)的情況下，又把增資和分拆預(yù)案安排在同一天進行，是否有規(guī)避規(guī)則打擦邊球的嫌疑？

說到規(guī)避規(guī)則，不得不提下拉卡拉當(dāng)年“借殼”西藏旅游的案例。

2016年2月5日，西藏旅游發(fā)布公告稱，擬以18.65元/股價格非公開發(fā)行4.56億股，并支付現(xiàn)金25億元，合計作價110億元，收購聯(lián)想控股、孫陶然等46名交易對方合計持有的拉卡拉100%股權(quán)。

同時，西藏旅游擬以18.65元/股的價格，向孫陶然等10名對象非公開發(fā)行股份募集配套資金不超過55億元，重組完成后，孫陶然及孫浩然成為上市公司的實際控制人。

由于拉卡拉的資產(chǎn)、凈資產(chǎn)及營業(yè)收入均超過西藏旅游的50%，此次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。若該方案得以實現(xiàn)，相當(dāng)于拉卡拉以110億元的估值體量，借道西藏旅游這一市值不足45億元的平臺上市。

而這個方案的一個關(guān)鍵點，是如何避免被認定為借殼上市。

根據(jù)當(dāng)時《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十三條，“自控制權(quán)發(fā)生變更之日起，上市公司向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買的資產(chǎn)總額，占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告期末資產(chǎn)總額的比例達到 100%以上的”，方能構(gòu)成借殼上市。

因此，為了規(guī)避規(guī)則，西藏旅游在2015年第四季度增加短期借款約4.18億元，公司總資產(chǎn)由三季度的13.07億元增至18.53億元。

增資后，西藏旅游發(fā)布公告稱，此次重組交易金額占上市公司2015年度經(jīng)審計資產(chǎn)總額的比例為93.79%，未達到100%，不予構(gòu)成借殼上市。

不過，后來因其規(guī)避規(guī)則太過明顯，證監(jiān)會就借殼等內(nèi)容進行審查，此次“重組”計劃宣告終止。

拉卡拉上述宛如“如何把大象裝進冰箱”的行動，尚且是在重組預(yù)案披露前。此次江蘇國泰增資和分拆預(yù)案在同一天進行，不知是否會受到監(jiān)管層重點關(guān)注。

分拆規(guī)定模棱兩可 監(jiān)管要求是否卡死值得思考

再說另一個質(zhì)疑點。

按照證監(jiān)會要求，擬分拆子公司3個會計年度使用募集資金不超過其凈資產(chǎn)10%，但卻沒指出是哪一時期的凈資產(chǎn)。瑞泰新能源在最近一個會計年度并不符合要求，卻后續(xù)通過增資，追溯模擬最新一期的財務(wù)數(shù)據(jù)。

先看其第一版《分拆預(yù)案》，給出的財務(wù)數(shù)據(jù)報告期是截至2019年末：

第二版《預(yù)案》卻使用了最新一期的財務(wù)數(shù)據(jù)，是2020年6月的：

那么，是否因為規(guī)定沒明確指出使用哪一報告期的凈資產(chǎn)指標(biāo)，子公司就可以采用最新一期報告期的數(shù)據(jù)提交上市申請？如果最新一期的財務(wù)數(shù)據(jù)通過審核，這種分拆上市的方式是否將成為更多子公司上市的風(fēng)向標(biāo)？

因此，監(jiān)管部門是否將此指標(biāo)卡死，會對未來市場帶來更多影響。

總之，因為分拆上市是資本市場優(yōu)化資源配置的一種重要方式，有利于緩解上市公司資金壓力、讓市場更好的解讀上市公司價值。因此，在政策的推動下，今年A股涌現(xiàn)了一股分拆熱潮，據(jù)牛牛金融中心統(tǒng)計，今年有51家公司公告了與分拆相關(guān)的計劃。

不過，雖然分拆上市是一條強者恒強的路，但有些公司子公司的經(jīng)營績效卻難盡人意，或者存在不合規(guī)的情況?？梢?，分拆上市并非適合所有企業(yè)，分拆上市之路也不一定會一帆風(fēng)順，企業(yè)還需要結(jié)合自身情況，作出審慎抉擇。