新三板做市制度實(shí)行一年以來(lái)，做市轉(zhuǎn)讓的股票在估值、成交量等指標(biāo)上比做市前整體上有了積極的改觀。不過(guò)，在市場(chǎng)流動(dòng)性日益枯竭的趨勢(shì)下，做市制度的缺陷正日益凸顯，也加劇了交易的萎靡，市場(chǎng)除了需要更多制度層面的創(chuàng)新外，也需要投資者回歸價(jià)值和理性。

數(shù)據(jù)顯示，新三板做市企業(yè)達(dá)到759家，占全部掛牌企業(yè)的22.6%，比去年底提高了15個(gè)百分點(diǎn)。截至8月底，新三板今年做市成交累計(jì)達(dá)到701億，高于協(xié)議交易的571億元，做市成交筆數(shù)則遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于協(xié)議成交筆數(shù)，后者還不如前者的零頭。

然而，這時(shí)卻有越來(lái)越多企業(yè)寧愿不做市。從去年8月至今，除了掛牌直接做市的，共有835家企業(yè)公告從協(xié)議交易轉(zhuǎn)為做市交易，平均每月大約70家企業(yè)想把股票交易的權(quán)利讓給做市商。然而，上月發(fā)布轉(zhuǎn)做市公告的企業(yè)只有區(qū)區(qū)兩家。

中科招商(832168)和達(dá)仁資管(831639)等企業(yè)紛紛推遲了轉(zhuǎn)做市的計(jì)劃。數(shù)家已做市的公司包括基康儀器(830879)、上陵牧業(yè)(430505)等也在近期發(fā)布籌備IPO的公告?！兜谝回?cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者了解到，多家掛牌還在計(jì)劃回購(gòu)做市商股票，這意味著做市不僅沒有幫助這些企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資的目的，反而帶來(lái)了負(fù)融資，市場(chǎng)主體似乎是在用行動(dòng)表達(dá)對(duì)做市制度和新三板市場(chǎng)現(xiàn)狀的不滿。

做市“陷阱”

做市制度從一推出便被寄予厚望，肩負(fù)著活躍交投與合理定價(jià)的重任。但近幾個(gè)月來(lái)，新三板市場(chǎng)交易并沒有隨著做市企業(yè)數(shù)量的增多而膨脹，而是陷入了難以自拔的流動(dòng)性陷阱。

今年8月，新三板做市成交額總計(jì)約105億元，不到4月的一半，盡管做市企業(yè)數(shù)已經(jīng)增長(zhǎng)了近兩倍，許多股票在轉(zhuǎn)做市后成交額反而出現(xiàn)下滑，或者無(wú)限期停牌。

價(jià)格方面，9月1日，三板做市指數(shù)收于1384點(diǎn)，和4月7日峰值水平相比正好腰斬。掛牌公司整體成交均價(jià)也呈現(xiàn)逐月迅速下滑的態(tài)勢(shì)。安信證券研究中心新三板研究負(fù)責(zé)人諸海濱對(duì)記者表示，“目前很多做市的股票低于市場(chǎng)合理的價(jià)值。今年已經(jīng)做定增的三板企業(yè)，有50多家跌破定增價(jià)格了，其中至少有一半跌到市盈率30倍以下，可以肯定很多公司都被低估了，但是做市商并沒有發(fā)現(xiàn)這個(gè)問題。”

雖然做市企業(yè)從最初43家增長(zhǎng)到目前的762家，但是做市商的數(shù)量只擴(kuò)至78家，有一半做市商要為30家以上的企業(yè)做市。面對(duì)快速增長(zhǎng)的做市公司數(shù)量，做市機(jī)構(gòu)甚至在交易員配置上都已經(jīng)捉襟見肘，找到每家公司的合理價(jià)值并非易事。

不僅如此，做市商在資金投入上也顯得十分“寒酸”。Wind資訊統(tǒng)計(jì)，平均每家公司的主做市商初始庫(kù)存股只占公司總股本的1.4%，投入資金不足500萬(wàn)元。據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，由于券商做市的資金都來(lái)源于自有資金，因此各家機(jī)構(gòu)投入資金只有1億到10億元不等，而真正動(dòng)用的資金加在一起估計(jì)不到200億元。

與此相對(duì)，新三板股票市值超過(guò)10億元的做市企業(yè)就有100家，僅僅依靠做市商承擔(dān)700多家企業(yè)所有的股票交易對(duì)于做市商而言沉重的義務(wù)。雖然做市商有權(quán)拿到低成本的庫(kù)存股，但是在市場(chǎng)冷淡的情況下，投資者紛紛拋盤，做市商為了避免接盤也不斷下調(diào)報(bào)價(jià)，這也更加加深了投資者的憂慮。

在做市商之間，也并沒有實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)期待的競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià)和價(jià)值發(fā)現(xiàn)，也是爭(zhēng)相拋售壓低價(jià)格。諸海濱表示，“現(xiàn)在規(guī)則導(dǎo)致做市商也進(jìn)行PE的打法，他們能以很低的價(jià)格拿到股份，如果成本能低于價(jià)值中樞60%至70%，他就可以去套利。”

市場(chǎng)期待改革

做市制度對(duì)于中國(guó)的股票市場(chǎng)仍是新鮮事物。在做市相對(duì)成熟的美國(guó)股市，大約5000只股票擁有超過(guò)2000家做市商做市，做市商不僅有投行也有私募基金和對(duì)沖基金這樣的投資機(jī)構(gòu)，形成了各司其責(zé)的生態(tài)系統(tǒng)。

今年6月，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理隋強(qiáng)在公開論壇上表示，基金公司子公司、期貨公司子公司、私募基金等非券商機(jī)構(gòu)參與推薦掛牌、股票做市的政策有望很快落地，同時(shí)，公募基金參與新三板的相關(guān)指引有望近期向市場(chǎng)征求意見。

做市商擴(kuò)容有望引入新三板市場(chǎng)當(dāng)前最急缺的增量資金。然而，隨著做市商擴(kuò)容、競(jìng)價(jià)交易等政策推遲落地，市場(chǎng)流失的不僅是資金也有信心。

8月27日，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)監(jiān)事長(zhǎng)鄧映翎在公開論壇上坦言，目前市場(chǎng)上還是傳統(tǒng)的做市商制度，存在壟斷性交易、股票交易最優(yōu)價(jià)格不公平、券商動(dòng)力不足等諸多缺陷。未來(lái)需要大力推行混合做市商制度改革，提高投資者參與度，從而提高交易量。

做市商制度在中國(guó)落地生根不是一日之功，既需要有政策的完善，也需要市場(chǎng)主體內(nèi)生的成熟。諸海濱表示，“在做市制度雖有改革預(yù)期，但是時(shí)間不確定的情況下，券商應(yīng)做好內(nèi)在變革，選出好的企業(yè)，把真實(shí)價(jià)格中樞找到，未雨綢繆為未來(lái)變革做準(zhǔn)備。”