隨著(zhù)三類(lèi)股東（私募契約型基金、公募和券商專(zhuān)戶(hù)、信托計劃）和200人股東等存量問(wèn)題和歷史遺留問(wèn)題的解決，新三板市場(chǎng)將會(huì )出現部分預期賺錢(qián)效應，新三板市場(chǎng)監管部門(mén)將有足夠的時(shí)間來(lái)解決新三板的增量問(wèn)題，包括以?xún)?yōu)化分層為核心、完善差異化配套制度為依托的分層管理辦法（詳見(jiàn)《關(guān)于優(yōu)化分層、完善差異化配套制度的建議》）。差異化配套制度主要包括完善做市商制度、降低投資者門(mén)檻和公募基金入市等。其中公募基金入市應該成為今后監管部門(mén)的一項重要工作，一方面公募基金作為降低投資者門(mén)檻的一個(gè)替代手段，作為我國普惠金融最重要的載體，將為新三板市場(chǎng)帶來(lái)增量資金；另一方面，公募基金作為我國資本市場(chǎng)最重要、最專(zhuān)業(yè)的機構投資者，應該允許進(jìn)入我國最大的資本市場(chǎng)——新三板市場(chǎng)。公募基金入市存在哪些障礙和問(wèn)題，筆者試著(zhù)作一些分析，供參考。

一、法律適用問(wèn)題

基金法規定：“基金財產(chǎn)應當用于下列投資： （一）上市交易的股票、債券； （二）國務(wù)院證券監督管理機構規定的其他證券及其衍生品種。”

全國中小企業(yè)股份轉讓系統（俗稱(chēng)“新三板”）公司為非上市公眾公司，新三板公司股票應屬于“其他證券及其衍生品種”。

由于全國股轉系統屬于國務(wù)院批準的全國證券交易場(chǎng)所，因此對于法律適用問(wèn)題，證監會(huì )可制定《公募證券投資基金投資掛牌證券的指引》明確新三板公司股票屬于“國務(wù)院證券監督管理機構規定的其他證券及其衍生品種”。

資管新規也為公募基金入市開(kāi)了一個(gè)口子：“公募產(chǎn)品主要投資標準化債權類(lèi)資產(chǎn)以及上市交易的股票，除法律法規和金融管理部門(mén)另有規定外，不得投資未上市企業(yè)股權。”這也是為什么6月25日五部門(mén)發(fā)文明確提出：“推動(dòng)公募基金等機構投資者進(jìn)入新三板。”因此，公募基金入市已經(jīng)沒(méi)有法律障礙，只待監管部門(mén)推出細則和操作指引。

二、投資標的以及投資者門(mén)檻

1、為了更好的控制市場(chǎng)風(fēng)險，建議投資標的只限定于新三板創(chuàng )新層做市股票或者股東人數超過(guò)200人、社會(huì )公眾股超過(guò)25%的新三板基礎層做市股票。

2、為了防止風(fēng)險外溢，建議提高普通投資者投資新三板公募基金的門(mén)檻，可參考分級基金等特殊基金的做法，投資者投資于新三板公募基金的最低門(mén)檻可設置為5萬(wàn)元。

三、新三板股票估值問(wèn)題

建議中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì )牽頭組建新三板證券估值小組，出臺相應的估值原則和具體方法。

在新三板市場(chǎng)出臺大宗交易市場(chǎng)之后，對于新三板創(chuàng )新層做市股票或者股東人數超過(guò)200人、社會(huì )公眾股超過(guò)25%的新三板基礎層做市股票，其收盤(pán)價(jià)可以作為估值的依據。如果創(chuàng )新層股票調整為基礎層后，基金管理人應該對該股票進(jìn)行重新估值。

四、基金投資和運作

在基金投資和運作上，筆者有以下建議：

1、基金運作方式：在前期階段我們建議運作方式參照獨角獸基金，采用完全封閉運作，即封閉式基金，但份額在滬深交易所上市，既保證了基金公司的穩定運作，又解決了持有人的流動(dòng)性問(wèn)題。在我國基金業(yè)發(fā)展的初期，不少公募基金都是設計成封閉式基金，新三板基金產(chǎn)品作為一個(gè)新產(chǎn)品，可以從封閉式基金開(kāi)始試點(diǎn)。

2、基金投資：前期可允許基金公司設計跨市場(chǎng)產(chǎn)品，即該基金既可投資新三板市場(chǎng)，也可投資A股市場(chǎng)。在流動(dòng)性和收益性中保持一定的平衡。

3、風(fēng)控指標：建議結合新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)，允許新三板公募基金持有一家新三板公司發(fā)行的證券，其市值不得超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的百分之二十；同一家基金公司管理的全部基金持有一家新三板公司發(fā)行的證券，不得超過(guò)該證券的百分之二十。

4、基金募集最低規模：建議結合新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)，規定新三板公募基金成立的最低規模為5000萬(wàn)元；基金份額持有人的人數不少于一百人。

五、試點(diǎn)

由于新三板市場(chǎng)是一個(gè)新市場(chǎng)，是一個(gè)介于PE股權市場(chǎng)和A股之間的市場(chǎng)，監管部門(mén)一直在調研公募基金入市的問(wèn)題，非常謹慎，擔心新三板流動(dòng)性問(wèn)題，筆者認為監管部門(mén)大可不必固步自封、刻舟求劍，新三板市場(chǎng)是一個(gè)發(fā)展的市場(chǎng)，應該讓市場(chǎng)參與者來(lái)決定是否參與這個(gè)市場(chǎng)？而不是監管部門(mén)從自己的角度關(guān)閉公募基金入市的口子。流動(dòng)性不是靜態(tài)的概念，而是動(dòng)態(tài)的概念，如果哪天宣布長(cháng)線(xiàn)資金入市，新三板的流動(dòng)性就會(huì )起來(lái)。通過(guò)公募基金等機構投資者不斷發(fā)行長(cháng)期封閉式基金，布局新三板創(chuàng )新層中的未來(lái)獨角獸。我們不能因為流動(dòng)性問(wèn)題而不敢放開(kāi)公募基金入市，而是因為要推動(dòng)公募基金價(jià)值投資、長(cháng)期投資；我們不是希望公募基金等長(cháng)線(xiàn)資金來(lái)接盤(pán)新三板市場(chǎng)，而是為公募基金等長(cháng)線(xiàn)資金尋找到更多的成長(cháng)型、創(chuàng )造型、科技型的潛在獨角獸。為了摸索前進(jìn)、積累經(jīng)驗，建議前期可選擇具有私募背景的公募機構或者新三板專(zhuān)戶(hù)規模較大的公募機構來(lái)參與公募入市的試點(diǎn)。中科沃土基金作為新三板市場(chǎng)重要的建設者，愿意參與公募基金投資新三板市場(chǎng)的試點(diǎn)工作。

六、推進(jìn)方案

為保證順利推進(jìn)公募基金入市，股轉系統可利用前天五部門(mén)發(fā)文的契機，邀請證監會(huì )機構部、非公部、基金業(yè)協(xié)會(huì )以及部分對公募入市有意愿的公募機構座談，了解公募基金入市的障礙和解決辦法；之后推動(dòng)證監會(huì )發(fā)布《公募證券投資基金投資掛牌證券的指引》征求意見(jiàn)稿，面向全社會(huì )征詢(xún)意見(jiàn)。