引言：

半年報(bào)披露窗口期臨近，多家上市公司業(yè)績(jī)翻倍，如四川雙馬公布的業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，2018年1月1日至2018年6月30日，凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)469.65%以上。除了四川雙馬業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)外，國(guó)內(nèi)最大的水泥公司海螺水泥的中報(bào)業(yè)績(jī)同樣出現(xiàn)大幅上漲，公告顯示，海螺水泥上半年實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)與上年同期相比增加53.73億元人民幣-67.17億元人民幣，同比增加80%-100%。

通過(guò)研究我們發(fā)現(xiàn)，水泥公司業(yè)績(jī)大增，并非偶然現(xiàn)象，除了自身經(jīng)營(yíng)效益提升外，還有一個(gè)重要的原因是行業(yè)基本面正在發(fā)生深刻變化。

根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)，2018年1-5月水泥行業(yè)累計(jì)利潤(rùn)為514.91億元，同比增長(zhǎng)163.86%，處于歷史同期最高水平，比之前最好年份2011年高出162.34億元，2018年水泥行業(yè)利潤(rùn)總額創(chuàng)歷史新高已基本確立。

為了揭開(kāi)業(yè)績(jī)大增背后的原因，下文我們將對(duì)供需、環(huán)保等方面可能影響水泥行業(yè)景氣度的因素進(jìn)行分析研究。

核心觀點(diǎn)：

◆受供給側(cè)改革和環(huán)保治理的共同影響水泥行業(yè)淡季不淡

我國(guó)水泥行業(yè)繼續(xù)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，受多地區(qū)大氣污染治理、環(huán)保督察、礦山治理、煤炭以及錯(cuò)峰運(yùn)輸導(dǎo)致成本上升等因素影響，表現(xiàn)出淡季不淡，旺季更旺的特點(diǎn)，行業(yè)整體庫(kù)存低位運(yùn)行，水泥價(jià)格持續(xù)回升。

◆由于需求旺盛，產(chǎn)量下降并沒(méi)耽誤收入增加

2017年，我國(guó)水泥產(chǎn)量23.4億噸，比上年降低3.1%，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)17.89%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)877億元，同比增長(zhǎng)94.41%。

◆因環(huán)保壓力增加，水泥行業(yè)技術(shù)含量正在提升

由于近年來(lái)對(duì)環(huán)保政策的執(zhí)行越來(lái)越嚴(yán)，水泥作為耗能和污染較大的行業(yè)之一，面臨提升技術(shù)含量的內(nèi)在要求。新三板多家企業(yè)在水泥助磨劑和礦渣微粉的循環(huán)利用上已經(jīng)走在前列。

1、城鎮(zhèn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額再創(chuàng)新高，水泥基本需求有保障

水泥作為基本建材之一，在基建領(lǐng)域有著不可替代的作用。當(dāng)然，水泥行業(yè)的興衰也直接受建筑行業(yè)景氣度的影響。其中，固定資產(chǎn)投資指標(biāo)是跟蹤水泥行業(yè)的重要指標(biāo)。固定資產(chǎn)投資持續(xù)增長(zhǎng)，會(huì)帶動(dòng)水泥行業(yè)產(chǎn)量及盈利的提升，如果固定資產(chǎn)投資不能維持在一個(gè)較高的位置，水泥行業(yè)的景氣度自然也會(huì)下滑。

在我國(guó)，作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要引擎之一，固定資產(chǎn)投資一直占有比較高的比例。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2018年5月我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資累計(jì)完成額達(dá)到21.6萬(wàn)億元，再創(chuàng)新高。其中城鎮(zhèn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計(jì)完成額約4.14萬(wàn)億，同樣創(chuàng)出新高。

作為水泥消費(fèi)大戶，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額穩(wěn)定增長(zhǎng)，有利于水泥行業(yè)需求總量保持穩(wěn)定。

2、生產(chǎn)成本提高，小型水泥企業(yè)生存空間被壓縮，有利于產(chǎn)能出清

根據(jù)新三板在線研究院的統(tǒng)計(jì)，燃料及動(dòng)力成本是構(gòu)成水泥生產(chǎn)總成本中最重要的部分，占比高達(dá)60%左右，其次是原材料和人工成本，合計(jì)約占30%，剩余10%成本為折舊費(fèi)用。

在燃料及動(dòng)力成本中，又以煤炭成本居首，通過(guò)下方圖表中近年來(lái)煤炭?jī)r(jià)格指數(shù)的走勢(shì)不難看到，煤炭?jī)r(jià)格指數(shù)已經(jīng)從2016年初的600點(diǎn)升至2018年7月的860點(diǎn)，漲幅超過(guò)43%。對(duì)于成本上漲的承受能力方面，大企業(yè)具有天然優(yōu)勢(shì)，其往往可以通過(guò)大規(guī)模采購(gòu)達(dá)到降低單位成本的目的，從而對(duì)沖成本上漲帶來(lái)的壓力。但對(duì)于規(guī)模較小的水泥企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于采購(gòu)規(guī)模受限，拿貨價(jià)格要高于大企業(yè)，因此在對(duì)抗成本壓力時(shí)往往處于劣勢(shì)。

除了生產(chǎn)成本的因素，工信部還將通過(guò)行政調(diào)控手段，壓縮水泥落后產(chǎn)能的生存空間。根據(jù)《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于促進(jìn)建材工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的指導(dǎo)意見(jiàn)》(國(guó)辦發(fā)【2016】34號(hào))，到2020年，再壓減一批水泥熟料，產(chǎn)能利用率回到合理區(qū)間；水泥熟料產(chǎn)量排名前10家企業(yè)的生產(chǎn)集中度達(dá)60%左右。具體到2020年，水泥行業(yè)壓減熟料產(chǎn)能約3.9億噸，占當(dāng)前總產(chǎn)能近20%。

此外，越來(lái)越嚴(yán)格的環(huán)保政策同樣正在擠壓小型水泥企業(yè)的生存空間。近日國(guó)務(wù)院印發(fā)了打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃，計(jì)劃到2020年，二氧化硫、氮氧化物排放總量分別比2015年下降15%以上；PM2.5未達(dá)標(biāo)地級(jí)及以上城市濃度比2015年下降18%以上，地級(jí)及以上城市空氣質(zhì)量?jī)?yōu)良天數(shù)比率達(dá)到80%，重度及以上污染天數(shù)比率比2015年下降25%以上。計(jì)劃針對(duì)水泥等行業(yè)要求，加快城市建成區(qū)重污染企業(yè)搬遷改造或關(guān)閉退出。

3、水泥行業(yè)累計(jì)利潤(rùn)創(chuàng)歷史同期最高

隨著4萬(wàn)億基建投資需求拉動(dòng)，基建疊加房地產(chǎn)投資高增長(zhǎng)曾拉動(dòng)水泥需求和供給急劇上升，水泥產(chǎn)量的增幅在2009年和2010年分別達(dá)到17.9%和15.5%。到2010年下半年，全國(guó)多地開(kāi)始對(duì)高能耗、高排放行業(yè)拉閘限電，在此背景下直接導(dǎo)致水泥總供給減少，并且引發(fā)了2011年水泥價(jià)格大幅上漲。

與此前水泥價(jià)格上漲不同的是，本輪水泥價(jià)格上行主要來(lái)自于供給端收縮的超預(yù)期。尤其是2017年受環(huán)保因素影響，水泥錯(cuò)峰生產(chǎn)從京津冀及周邊地區(qū)“2+26”城市擴(kuò)大到全國(guó)范圍，水泥停窯限產(chǎn)的時(shí)間也較以往更長(zhǎng)，而且執(zhí)行更加嚴(yán)格。從效果上來(lái)看，本次水泥上漲的基礎(chǔ)更為扎實(shí)。

根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)，2018年1-5月水泥行業(yè)累計(jì)利潤(rùn)為514.91億元，同比增長(zhǎng)163.86%，處于歷史同期最高水平，比之前最好年份2011年高出162.34億元，2018年水泥行業(yè)利潤(rùn)總額創(chuàng)歷史新高已基本確立。通常來(lái)說(shuō)，下半年需求會(huì)好于上半年，所以價(jià)格即使回落利潤(rùn)依舊有保障；環(huán)保限產(chǎn)因素保障價(jià)格不會(huì)大幅度回落，而且局部仍有漲價(jià)動(dòng)力和彈性。此外，行業(yè)自律發(fā)展逐步完善，在需求沒(méi)出現(xiàn)大幅度下滑的背景下，基本不會(huì)出現(xiàn)太大的競(jìng)爭(zhēng)。

短期來(lái)看，水泥價(jià)格仍維持高位，企業(yè)維護(hù)價(jià)格意愿強(qiáng)烈，長(zhǎng)期來(lái)看，水泥價(jià)格雖有下行壓力，但在供需緊平衡下或以震蕩走勢(shì)為主。站在全年角度來(lái)看，2018年水泥行業(yè)盈利中樞仍將維持高位。

4、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)及上市水泥公司分析

4.1供給側(cè)改革深化，價(jià)格空間仍較大

根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)分析，水泥的需求達(dá)到峰值后的10年，總需求一般下滑水平約為30%，峰值后20年需求下滑約為50%，之后會(huì)進(jìn)入一個(gè)比較平穩(wěn)的需求區(qū)間。例如英國(guó)和德國(guó)的基建需求見(jiàn)頂5年后，水泥平均需求分別降低了20.4%和23.8%，見(jiàn)頂10年后，需求減少分別為31.7%和30.9%。英國(guó)和德國(guó)峰值產(chǎn)生后的最低值分別是峰值需求的56.7%和52.25%。

不過(guò)需求減少并不意味著水泥價(jià)格同步下跌，相反，在水泥需求下降的過(guò)程中伴隨著行業(yè)整合與落后產(chǎn)能的淘汰反而推升了水泥價(jià)格，并且龍頭企業(yè)的盈利也得到了提升。

通過(guò)目前國(guó)內(nèi)水泥價(jià)格與國(guó)際水巨頭的價(jià)格比較，可以知道，2016年以海螺水泥出廠價(jià)格為代表的國(guó)內(nèi)水泥價(jià)格僅為拉法基(法國(guó)公司)水泥價(jià)格的40%-50%。由此可見(jiàn)，隨著水泥行業(yè)的不斷整合，國(guó)內(nèi)水泥價(jià)格仍有進(jìn)一步上漲空間，并且從趨勢(shì)來(lái)看，龍頭企業(yè)的地位也將越來(lái)越穩(wěn)固。

4.2上市公司毛利率和業(yè)績(jī)雙雙提升

受到整個(gè)行業(yè)景氣度提升的利好影響，17家水泥上市企業(yè)2017年度共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2396億元，凈利潤(rùn)280.8億元，營(yíng)收平均增長(zhǎng)率約為37.58%，整體表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。

從公司市值角度觀察，目前國(guó)內(nèi)呈現(xiàn)出“一超多強(qiáng)”的格局，其中市值超千億的僅有海螺水泥一家，其余上市公司大多徘徊在100-200億區(qū)間。

5、新三板受益水泥產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)

◆誠(chéng)鋼礦業(yè)872703.OC

2017年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.29億元，較上年同期增長(zhǎng)30.37%；毛利率為22.55%，較上年同期增長(zhǎng)2.78%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1109萬(wàn)元，較上年同期增加367.1萬(wàn)元。公司規(guī)模效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，單位成本下降導(dǎo)致毛利率上升。

礦渣微粉行業(yè)前景從礦渣微粉行業(yè)前景來(lái)看，工業(yè)廢物綜合處理后得到的礦渣微粉，作為原材料再加工形成的水泥、混凝土等新型建筑材料，將代替?zhèn)鹘y(tǒng)建筑材料在基建、房屋建設(shè)中起到關(guān)鍵作用。

進(jìn)入2017年以來(lái)，基建方面利好頻出，將給水泥、鋼鐵等行業(yè)帶來(lái)巨大的市場(chǎng)需求。微觀上看，目前國(guó)內(nèi)絕大多數(shù)鋼鐵企業(yè)自行或通過(guò)合作的方式均建有礦渣微粉生產(chǎn)線，全國(guó)現(xiàn)有產(chǎn)能約0.8億噸-1億噸/年，而礦渣微粉的潛在需求量應(yīng)為2億噸-3億噸/年左右。顯然，除局部鋼鐵產(chǎn)能密集區(qū)外，該產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)基本上處于供不應(yīng)求狀況。

◆富潤(rùn)科技870558.OC

公司是國(guó)內(nèi)水泥助磨劑原材料及產(chǎn)品生產(chǎn)銷售規(guī)模最大的企業(yè)。

目前，公司的生產(chǎn)管理已通過(guò)ISO9001質(zhì)量管理體系認(rèn)證，自主開(kāi)發(fā)生產(chǎn)的水泥助磨劑產(chǎn)品已獲得CTC中國(guó)建材產(chǎn)品質(zhì)量認(rèn)證，產(chǎn)品各項(xiàng)性能指標(biāo)在國(guó)內(nèi)已達(dá)到領(lǐng)先水平。公司率先在國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)推行助磨劑配制、使用新技術(shù)和采購(gòu)新方法。

水泥助磨劑應(yīng)用于水泥熟料粉磨過(guò)程，其主要作用是提高水泥粉磨系統(tǒng)的臺(tái)時(shí)產(chǎn)量、降低粉磨電耗、提高水泥產(chǎn)品的質(zhì)量、降低熟料用量并增加混合材摻入量等。水泥助磨劑不僅降低了水泥生產(chǎn)的成本，為水泥企業(yè)帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)效益，又因其綜合利用工業(yè)廢棄物、減少資源消耗、減少生產(chǎn)過(guò)程污染物排放的作用為社會(huì)帶來(lái)了生態(tài)效益，幫助水泥工業(yè)向環(huán)保型行業(yè)轉(zhuǎn)變。