10月18日晚，新三板掛牌企業(yè)壹玖壹玖酒類平臺科技股份有限公司(壹玖壹玖，830993)公告股票發(fā)行方案，公司擬以50.92元/股的價格向阿里巴巴(中國)網(wǎng)絡技術(shù)有限公司定向發(fā)行39,277,299股，募資金額為20億元。發(fā)行成功后，壹玖壹玖估值約達70億元，阿里巴巴持股約29%，將成為壹玖壹玖第二大股東。

　　壹玖壹玖公告一出立即在新三板市場掀起了熱議，眾多媒體都于當日進行了報道，市場集中關注在三個方面：

　　一是在當前新三板流動性如此困境和融資異常困難之下，壹玖壹玖竟然可以找到20億巨額定增對象并只由阿里巴巴一家包場;

　　二是本次定增是今年新三板金額最大的一次定增，將略超過 8月25日杉杉能源(835930)公布的股票發(fā)行方案，其擬以每股24.19元的價格向廣州舟融言股權(quán)投資管理合伙企業(yè)、杭州邁捷投資有限公司2個投資者發(fā)行不超過8267.88萬股，募集資金總額不超過20億元。

　　三是本次定增的價格不但沒有比正常市價打折扣，反而是高溢價，其遠高于前一交易日的收盤價29.48元，也高于最近14個月二級市場交易的最高價33元，公司前一次定增為2017年3月1日以每股35.16元發(fā)行581萬股募資2.043億元。

　　最近兩天，不少新三板投資朋友都在問我第三個話題，為什么在新三板流動性困局明顯的情況下還會出現(xiàn)定增價相對市場價高溢價的現(xiàn)象。

　　其實根據(jù)筆者長期的市場觀察，新三板定增不折價反溢價的現(xiàn)象一直都存在。在新三板發(fā)展前期的2014年和2015年，溢價發(fā)行是正?，F(xiàn)象，因為當時新三板市場的一致預期較好，市場都相信新三板以及新三板公司肯定會發(fā)展得越來越好。但從2015年下半年開始，新三板市場開始逐漸反轉(zhuǎn)，市場交易越發(fā)冷清，市場預期逐步向壞，做市指數(shù)持續(xù)下行，導致新三板定增發(fā)行難度逐步加大。特別是2017年以來，新三板出現(xiàn)了明顯的資金荒，二級市場交易量持續(xù)縮量，定增市場募資艱難，很多定增無法按計劃足額完成甚至最終發(fā)行夭折。整個新三板市場完全處于買方市場，所以二級市場交易價格踩踏現(xiàn)象比比皆是，定增價的折扣率也是步步走高。

　　筆者依然清楚記得，在2014年下半年和2015年初，新三板的定增真是一票難求，因為當時的定增拿到就是賺到，所以那時很多人靠倒賣定增份額發(fā)財，也有很多人為了拿到份額托人情送大禮，定增真是火爆。還記得當時有窗口指導，為保護投資者的權(quán)益，后一次定增價不得低于前一次定增價。筆者總結(jié)認為，那時的定增叫店大欺客，股票是稀缺品，你若要的票多只能通過定增獲取，物以稀為貴自然物價上漲，所以溢價發(fā)行。進入2016年后一切都反轉(zhuǎn)了，變成了客大欺店，現(xiàn)金為王，大家都在拋股票，批發(fā)價肯定得遠低于市場零售價，所以不斷打折吸引客人，很多公司還不得不用高傭金委托專業(yè)的FA機構(gòu)幫忙進行融資。兩年河東兩年河西，以前溢價是潮流，現(xiàn)在折價才是正道，溢價成了奇聞。世界變化太快，定增發(fā)行大落差的風水轉(zhuǎn)其實歸根到底都是市場預期和流動性惹得禍。

　　筆者又發(fā)現(xiàn)了一例近期典型的溢價定增案例， 10月9日武漢地大信息工程股份有限公司(地大信息,430347)發(fā)布股票發(fā)行認購公告，公司擬以5.60元/股的價格向武漢烽火光電子信息創(chuàng)業(yè)投資基金企業(yè)發(fā)行358萬股，募集總額為人民幣 2004.8萬元。地大信息為做市轉(zhuǎn)讓股票，公司2018年以來二級市場最高價為1月19日的3.36元，最低價為9月11日的2.54元，此次定增價5.6元遠遠高出市場價。

　　在此，筆者不評論壹玖壹玖和地大信息這兩家公司的具體經(jīng)營情況，只對此類現(xiàn)象進行分析，個人認為溢價定增可能有三種原因：

　　一是二級市場價格脫離了公司正常估值：這種情況主要是由于新三板二級市場流動性很差，同時又有股東持續(xù)出貨進而造成二級市場價格的持續(xù)下行。

　　地大信息在其股票發(fā)行方案中的主要定價依據(jù)時就指出，公司目前的做市價格(最近有交易的 30 個交易日)處于 2.54 元/股-3.35 元/股，該價格是在較低的交易量情況下產(chǎn)生的，并未公允反應公司價值，因此定價時更多考慮前次投資者入股價格及公司發(fā)展前景。公司最近一次向機構(gòu)投資者(除做市商)定向發(fā)行時是在 2015 年，當時機構(gòu)投資者認購價格為 10 元/股(投前估值為 1.01 億元)，考慮公司近兩年收入和利潤的增長情況，最終協(xié)商定價為 5.60 元/股(投前估值約 1.25 億元)，相當于 11.9 倍靜態(tài)市盈率。

　　二是對賭條款保駕護航:定增方特別是機構(gòu)投資者首先還是認同公司未來發(fā)展的預期估值會超過現(xiàn)在的定增估值，但定增方為督促和保證這個預期的如期實現(xiàn)肯定會要求公司大股東和實際控制人簽署相關對賭條款。

　　根據(jù)地大信息的公告，作為標的公司的控股股東與實際控制人向定增方保證：本次投資完成后，標的公司未來 3 年的年度凈利潤(以標的公司在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公告的年度報告中數(shù)字為準)應至少達到以下指標的 95%(含 95%)：2018 年度承諾凈利潤不低于人民幣 1210 萬元;2019 年度承諾凈利潤不低于人民幣 1882 萬元; 2020 年度承諾凈利潤不低于人民幣 2914 萬元。上述任一會計年度的年度實際凈利潤低于承諾凈利潤的 95%，則乙方將以股份無償轉(zhuǎn)讓的方式給予甲方及時、充分、有效地補償，補償股份數(shù)=358 萬股*(年度承諾凈利潤/年度實際凈利潤-1)-累計已經(jīng)補償股權(quán)數(shù)。

　　而壹玖壹玖公告披露的主要是關于原主要股東和新股東股份轉(zhuǎn)讓權(quán)及新股東董事提名權(quán)、反攤薄權(quán)、分紅補足權(quán)、售股權(quán)和清算補足權(quán)等的約定，同時也提及了IPO。

　　三是定增方可能認為二級市場直接購買有弊端:首先定增方認為在二級市場上以定增價買不到所需要的量;其次是如果從二級市場收購無法保證價格的穩(wěn)定和時間的及時;其三是二級市場購買的資金是進了股東私人口袋，而定增的資金是進了公司帳上用于支持了公司經(jīng)營發(fā)展;其四是二級市場收購無法與大股東進行相關對賭約定。

　　對于溢價定增的股票，是否是抄底投資機會，筆者認為總體上機會的概率高于危險，投資者可以先重點關注，再擇機入手，但提醒投資者一定要注意以下三點：

　　首先是思考該票何處是底，二級市場價格是否止跌企穩(wěn)，這取決于投資者對新三板整體市場和個股拋壓力量的判斷，因為根據(jù)筆者的市場觀察上述兩支股票的溢價定增公告并沒有立即帶動二級市場價格的上漲;

　　二是何時抄底，抄底多少，這都要求投資者有詳細的操作計劃;

　　三是抄底后是做短線還是做長線，這取決于抄底后的市場表現(xiàn)以及公司未來發(fā)展預期的可信程度。

　　最后筆者認為，只有新三板溢價發(fā)行公告和成功定增公告越來越多地出現(xiàn)，才能說明新三板的融資功能逐漸恢復正常并走向通暢了。

　　(文章來源： 南山新三板 )