2018年1月31日 至 2月2日，融資中國2018第七屆資本年會在北京召開。在“股權(quán)投資的退出”論壇中，天星資本執(zhí)行總裁蔡志明博士就IPO、并購、新三板、境外上市等話題發(fā)表了觀點和看法。

蔡志明博士認(rèn)為，我們在投資的時候，顯然對退出就要有一定的謀劃，“當(dāng)然這個謀劃未必那么具體，因為市場環(huán)境在變化，企業(yè)自身的情況也處于變化之中。”

關(guān)于IPO，從長期來看一定是市場化的

講到IPO，去年在境內(nèi)市場完成IPO有438家，包括境外市場合計504家，創(chuàng)歷史記錄。“很多人是歡欣鼓舞的，認(rèn)為IPO的黃金時代到來了。其實我們?nèi)ツ晟习肽昃鸵庾R到在現(xiàn)行發(fā)審制度下，IPO的節(jié)奏不可能始終保持一種超高速狀態(tài)，因為這里還有市場環(huán)境變化的問題、市場承受能力的問題等等。”

蔡志明繼續(xù)補充道，影響IPO的原因是多方面，但是從方向上來說，從長期來看一定是市場化的，市場化的效率才是高的。“而我們應(yīng)該如何看待IPO呢？說到底，也不要賭一時、猜政策甚至揣摩發(fā)審委員的偏好等等，我們還是要立足行業(yè)、立足企業(yè)自身成長性以及規(guī)范度。”

關(guān)于并購，將成為退出的重要途徑

并購有PE階段的并購，它主要是以上市公司為核心的并購，能夠獲取流動性溢價；而早期投資、VC階段的并購可能是一些產(chǎn)業(yè)資本為了布局，收購整合一些產(chǎn)業(yè)資源，能夠?qū)崿F(xiàn)相應(yīng)的成長性溢價。

2015年是并購大年，2016年定增1.6萬個億，2016年并購和定增掛鉤比較緊密，2017年并購與定增則大幅減少，這里有IPO提速、以及并購方面限制配套融資、去杠桿、加長限售期等多重因素。這些因素對資本市場上的并購操作顯然是存在影響的。

“但是，隨著行業(yè)集中度的提升趨勢愈加明顯，基于上市公司的發(fā)展需求，標(biāo)的公司的運作以及投資機(jī)構(gòu)的退出需要，可以預(yù)計從2018年開始，未來相當(dāng)長的時間里并購將成為股權(quán)投資退出的重要途徑。”蔡志明分析到。

關(guān)于新三板，需要樹立信心和耐心

就目前新三板市場來看，其對股權(quán)投資也能提供一種退出通道，盡管該市場目前尚不夠完善。蔡志明認(rèn)為，三板上萬家企業(yè)關(guān)乎到中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型和升級，只有解決流動性問題，完善市場功能，中國多層次資本市場建設(shè)進(jìn)程才會有實質(zhì)性的推進(jìn)。“具體的政策和手段都有的，管理層也都提示過，無非是時機(jī)問題，大家要樹立信心，保持耐心！”。

關(guān)于境外上市，“來回折返跑是最耗體力的”

近期美國資本市場迭創(chuàng)新高，港交所也提出對IPO制度進(jìn)行改革，加之境內(nèi)IPO審核趨嚴(yán)，很多境內(nèi)企業(yè)開始動搖，謀求境外去上市。

“最近每天都接到很多三板掛牌公司的老板給我打電話，我們想去納斯達(dá)克，想去香港，尤其中介機(jī)構(gòu)也在操作這方面的事情。我就想起前些年中概股危機(jī)的時候，大家絞盡腦汁要回歸A股，現(xiàn)在看到美國市場環(huán)境好了，港股政策又有變化了，又想去納斯達(dá)克、想去香港了。有些企業(yè)是拆除VIE架構(gòu)回歸的，現(xiàn)在又想重新搭建VIE出海了。”

對于這種現(xiàn)象，蔡志明以跑步作比喻，“短跑不算很累，長跑也不算很累，就怕來回折返跑，這是最耗體力的。所以我們建議，投資機(jī)構(gòu)也好、掛牌企業(yè)也好，我們都要耐心一點，不能太浮躁。第一，進(jìn)哪個市場要根據(jù)企業(yè)自身的特點來定；第二，也要對市場的特點做一個研判，同時要在一個較長的時間維度下，對企業(yè)發(fā)展和市場匹配進(jìn)行選擇。”此外，有些三板企業(yè)為了IPO而摘牌，結(jié)果IPO被否，顯然陷入了尷尬的境地；如果再想回歸新三板，無疑是很困難的。這也是一種“折返跑”。

最后，蔡志明也談到了天星資本的投資退出話題，“去年大半年的時間里，我們退出了一些項目，平均收益率84%左右。道理很簡單，好公司總有人要。有時候我們舍不得賣，因為就現(xiàn)階段的市場環(huán)境來說，價格太便宜了，不是退出的最好時機(jī)。”

“我們也有不少企業(yè)有被上市公司并購的。更多企業(yè)是在IPO排隊。從2016年下半年開始，很多企業(yè)只要接受輔導(dǎo)或申報材料，股價就顯著上漲，許多機(jī)構(gòu)以及高凈值個人就找到我們受讓股權(quán)。我們考慮到這種IPO超高過會率現(xiàn)象一定是暫時的，以及某些企業(yè)就其自身狀況來說，是達(dá)不到IPO要求的。如果企業(yè)的持續(xù)成長能力不夠的話，我們會選擇借此退出。畢竟股權(quán)投資也是需要盈利的，我們會根據(jù)市場環(huán)境的變化，靈活決定是否退出。”

關(guān)于天星的投資，蔡志明介紹到，天星資本是一家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，早期我們投資了很多新三板掛牌企業(yè)，但從2015年年底開始，我們提出“跳出三板投三板”的策略，在整個多層次資本市場體系下進(jìn)行投資布局。”