9月18日晚間證監(jiān)會發(fā)布11家IPO排隊企業(yè)反饋意見和預披露更新，其中3家來自新三板，分別為春暉智控、愛柯迪及已經(jīng)摘牌的藥石科技。

預披露更新意味著這些企業(yè)IPO審核過程中主要文字工作已經(jīng)完成，如無意外即將迎來發(fā)審會。

值得注意的是，既非西部又非貧困縣企業(yè)的藥石科技從申報到預披露更新只用了6個月——隨著IPO發(fā)審常態(tài)化，即報即審已經(jīng)不再是一種特殊安排。

發(fā)審提速利好下，今年新三板已經(jīng)有296家掛牌公司開始IPO輔導，近期每周有8-9家公司發(fā)布IPO輔導公告，包括很多盈利規(guī)模非常小、甚至虧損的公司。

對于這些企業(yè)來說，即使能夠順利通過輔導獲得受理、反饋階段沒有被勸退、通過見面會和初審會，上發(fā)審會仍然是一場勝算非常低的豪賭。

低到什么程度呢？最新數(shù)據(jù)是12.5%。

截至證監(jiān)會最近一次發(fā)審會舉行，今年已經(jīng)有367家公司上會， 6家取消審查、2家暫緩表決，307家獲通過，52家公司被否決，發(fā)審會通過率85.51%。但如果你家公司最近一年凈利潤低于3000萬元，這個通過率毫無參考意義。

據(jù)全景網(wǎng)·解讀新三板研究中心統(tǒng)計，今年上會的公司中最近一年歸母凈利潤低于3000萬元的有16家，其中僅2家公司過會，通過率12.5%。凈利潤最低的10家公司清一色未通過，包括3家3年復合增長率接近30%的軟硬件服務公司。

紅塔證券副總裁沈春暉認為，當前IPO審核核心理念包括三個方面：實質性審核、風險導向和多因素綜合判斷。

實質性審核一定程度上是替不成熟的投資者對企業(yè)的“好”、“壞”作出判斷；風險導向是假設申報企業(yè)是“壞”的，竭盡全力將“壞”企業(yè)揪出來；綜合考量意味著如果申報企業(yè)無硬傷但有一定瑕疵，那么體量大、前景好的公司更可能獲得通過。

從今年審核結果看，過會企業(yè)2016年平均歸母凈利潤是未過會企業(yè)的2.7倍。不考慮行業(yè)和其他因素，發(fā)行人凈利潤越高過會幾率越大。

如果發(fā)行人上會前最近一年凈利潤跨過3000萬元這個門檻，達到3000萬元-4000萬元，通過率會飆升到67.57%。當發(fā)行人最近一年凈利潤達到5000萬元以上，過會率是94.44%。

今年創(chuàng)業(yè)板發(fā)審會通過率低于整體水平，只有77.31%（剔除暫緩表決、取消審核企業(yè)），但最近一年凈利潤達到1億元的16家發(fā)行人全部通過。

每次發(fā)審會之后，證監(jiān)會在披露審核結果同時會公布發(fā)審委在審核會議提出的主要問題，這些問題不能代表審核全貌，但為理解發(fā)行人被否原因提供大致方向。

當前IPO實際上仍然存在盈利門檻，同時由于利益誘惑明顯，擬IPO企業(yè)體量離門檻越遠，進行盈余管理的動機越大。具體到審核中，發(fā)審委的問題中雖然不會直接出現(xiàn)“體量過小”之類的字眼，但體量小會導致發(fā)行人很多行為如略有偏差看起來便非常“可疑”。

如果上會前最近一年的凈利潤規(guī)模過小，而最近一期收入和凈利潤有出現(xiàn)大幅增長，那么關于財務操縱嫌疑的問題幾乎不可避免，具體會表現(xiàn)在很多方面：毛利異常、關聯(lián)交易、主要客戶情況、成本費用變化，甚至到研發(fā)支出、員工人數(shù)和薪酬等等。

例如，日豐電纜2015年凈利潤2310萬元，2016年上半年業(yè)績大幅增長，被要求解釋增長原因、成本和毛利高于同行的原因、境外銷售增長的原因。

發(fā)行人被否決通常是發(fā)審委對多個復合因素綜合考量的結果，不同的問題往往相互關聯(lián)。對今年那些凈利潤低于3000萬元未能過會的企業(yè)，發(fā)審委提出的問題幾乎都可以回歸到規(guī)模過小、同時又不能完全排除財務操縱嫌疑這一共同點。

當前IPO受理立即預披露，一旦企業(yè)申報之后書面材料便再也沒有溝通調整、“討價還價”再公諸于眾的空地。發(fā)審提速同時意味著被否決提速，對申報時機的拿捏需要更加謹慎。

附表：凈利潤低于3000萬擬IPO企業(yè)未過會原因分析