中國經(jīng)濟正在經(jīng)歷“從以商業(yè)銀行為代表的間接融資，向以投資銀行為代表的直接融資”過渡時期。在融資規(guī)模不斷擴大的同時，新三板市場的快速發(fā)展，極大地推動了我國多層次資本市場體系的完善。作為多層次資本市場的一部分，只有當(dāng)新三板自身發(fā)展出一個活躍交易的競價交易的層次，在內(nèi)部形成暢通的升級通道，新三板才能真正成為多層次資本市場中承上啟下的紐帶，發(fā)揮推動中小企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展的作用。

流動性限制新三板市盈率

截至2016年9月23日，新三板掛牌公司家數(shù)合計9073家，其中做市轉(zhuǎn)讓1638家，協(xié)議轉(zhuǎn)讓7435家。共有總股本5206億股，其中做市轉(zhuǎn)讓的1522.80億股，協(xié)議轉(zhuǎn)讓3683.29億股。流通股份1969億股，其中做市轉(zhuǎn)讓的824.48億股，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的1144.04億股。根據(jù)銀河證券新三板團隊統(tǒng)計，新三板企業(yè)的行業(yè)分布呈現(xiàn)集中的特點，工業(yè)企業(yè)2599家，信息技術(shù)企業(yè)2440家，非日常生活消費品企業(yè)1287家，原材料企業(yè)1058家，醫(yī)療保健企業(yè)564家，日常消費品企業(yè)494家，電信業(yè)務(wù)企業(yè)197家，能源企業(yè)184家，金融企業(yè)134家，公用事業(yè)64家，房地產(chǎn)63家。

本周三板做市指數(shù)收于1098.63，同比上周上升0.75%。市場總成交(1849.00,0.000,0.00%)額為30.67元，其中做市轉(zhuǎn)讓成交17.38億元，協(xié)議轉(zhuǎn)讓成交13.29億元。共有895只股票進行成交，其中做市轉(zhuǎn)讓668只，協(xié)議轉(zhuǎn)讓227只。本周新三板新增掛牌上市公司50家，66家公司發(fā)布定增預(yù)案公告，共預(yù)計募集273,122.79萬元。

截至2016年9月23日，新三板的平均市盈率僅30.49倍，市盈率絕對值仍然偏低，究其原因是流動性差導(dǎo)致的。金融產(chǎn)品的價值主要可以通過三個維度進行衡量：收益率、風(fēng)險與流動性。當(dāng)前，A股市場的股票分紅情況依然落后于香港與美國等市場，個股分紅的總體收益率與銀行利率大致相等，導(dǎo)致大多數(shù)股民認為“炒股”是一種“零和博弈”，投資者的收益絕大多數(shù)情況下是來自于交易對手，并非上市公司的創(chuàng)新發(fā)展帶來的利益。而中國的股權(quán)投資者也多進行短線交易，極少有人進行價值投資。因此，流動性成為了支撐A股市場的最重要因素，風(fēng)險和收益并未被合理定價。在A股市場這種邏輯下，流動性差給新三板的股價帶來了致命的打擊。

私募做市試點開展

2016年9月14日，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布了《私募機構(gòu)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)做市業(yè)務(wù)試點專業(yè)評審方案》，標(biāo)志著私募機構(gòu)做市業(yè)務(wù)試點工作正式啟動。這在原先由證券公司(836.34,-14.680,-1.73%)做市的基礎(chǔ)上，增加私募機構(gòu)開展做市業(yè)務(wù)，對豐富新三板做市機構(gòu)類型、有效發(fā)揮私募機構(gòu)定價能力、改善新三板市場流動性、提高全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)服務(wù)中小微企業(yè)能力具有積極意義。

私募做市主要是為了提高做市商的效率，促進市場定價和交易效率的提高，并非直接提高交易價格。證券公司與私募共同參與做市，有利于形成的協(xié)同效應(yīng)：一方面，證券受監(jiān)管程度、規(guī)范運營水平、合規(guī)意識等方面相對優(yōu)于私募；另一方面，私募機構(gòu)的業(yè)務(wù)負責(zé)人可能在管理上更有效率。兩個方面是相輔相成的。

為了防止利益沖突，《方案》要求私募機構(gòu)做市標(biāo)的不得為其作為基金管理人的基金（或資產(chǎn)管理計劃）直接或間接持股百分之十以上的股票；私募機構(gòu)不得使用受托管理的客戶資金進行做市，做市資金來源僅限于其自有資金，這是防止利益輸送隔離的要求。利用自由資金做市，規(guī)模不會受到約束，且具有做市資格的私募機構(gòu)，通過股本增資即可解決資金問題，從而促進市場流動性與活躍度的增強。此外，《方案》指出評審標(biāo)準(zhǔn)以可量化指標(biāo)為主，確保無自由裁量空間，確保了做市商選拔機制的客觀性。對于入選的私募，由多部門共同組成的評審小組將通過申請材料評審及現(xiàn)場驗收兩個環(huán)節(jié)進行專業(yè)評審，有效地降低了申請機構(gòu)的市場成本。

相信在第一批試點逐步成熟之后，監(jiān)管部門會形成更加規(guī)范的指導(dǎo)方案，未來也勢必會有越來越多的符合條件的私募加入到做市商行列，使做市商群體形成有效競爭，推動新三板進一步發(fā)展。

而且隨著相關(guān)政策的不斷推行，流動性將逐漸成為新三板市場的價值支撐，促進投資者發(fā)掘企業(yè)價值，使新三板逐步成為具有對接創(chuàng)業(yè)板(535.00,0.000,0.00%)市場的功能定位，通往更高層次資本市場的綠色通道。