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解圍新三板流動(dòng)性 分層制度難言妙方

2015/10/13 09:48      劉海潔

作者:國信證券 劉海潔

2015年以來,中小企業(yè)掛牌新三板熱情不減,自年初至9月底已有近2000家企業(yè)掛牌。但新三板也面臨諸多問題,其中,最重要的是流動(dòng)性危機(jī)。隨著股轉(zhuǎn)系統(tǒng)內(nèi)部不斷透露出分層制度將在年內(nèi)落實(shí)的消息,業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為,分層制度是解決流動(dòng)性困境的良方。

多數(shù)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè),分層制度不僅有利于改善優(yōu)質(zhì)企業(yè)的流動(dòng)性,而且可以使企業(yè)估值得到充分挖掘,為整個(gè)市場(chǎng)帶來“鯰魚效應(yīng)”。但是,分層制度真的能夠成為解決新三板流動(dòng)性困局的妙方嗎?

根本上講,新三板市場(chǎng)建立及擴(kuò)容的重要目標(biāo),是解決中小企業(yè)融資難的問題。對(duì)于新三板市場(chǎng)的當(dāng)前格局,可以從以下幾方面分析:

首先,根據(jù)萬得資訊統(tǒng)計(jì),截至9月底,2015年以來新三板市場(chǎng)累計(jì)成交額達(dá)972.2億元,其中,協(xié)議轉(zhuǎn)讓263.5億元,做市轉(zhuǎn)讓708.7億元。協(xié)議轉(zhuǎn)讓的前20家企業(yè)累計(jì)成交133.4億元,占比51%;前100家企業(yè)累計(jì)成交208.6億元,占比79.1%。協(xié)議轉(zhuǎn)讓的企業(yè)共有2764家,這意味著,不足0.8%的企業(yè)占據(jù)超過50%的成交額,3.6%的企業(yè)占據(jù)近80%的成交總量,剩余95%以上的企業(yè)基本沒有成交量。做市轉(zhuǎn)讓的企業(yè)也極不均衡,前20家企業(yè)成交283.9億元,占比40%;前80家企業(yè)成交541.4億元,占比76.4%。不足10%的企業(yè)占據(jù)了76.4%的成交量,另外90%以上的做市企業(yè)成交寥寥。

其次,從募集資金的角度看,定增是企業(yè)的重要融資渠道。根據(jù)萬得統(tǒng)計(jì),自年初至9月末,新三板市場(chǎng)總共實(shí)施定增1338家次,累計(jì)完成定增數(shù)額592.2億元。前20大規(guī)模定增總計(jì)217億元,占比36.6%。且此類定增往往是由優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)起,其中,中科招商累計(jì)完成定增109億元,占整個(gè)市場(chǎng)的18.4%。多數(shù)企業(yè)未能通過定增募集到更多的資金。

第三,從投資匯(PEVC)來看,新三板市場(chǎng)共有260家企業(yè)獲得PEVC投資,累計(jì)投資金額49.4億元,而獲得投資金額超過5000萬的只有31家,占整個(gè)PEVC投資的近70%,其中近90%的企業(yè)獲得的投資金額低于5000萬元。絕大多數(shù)企業(yè)沒有獲得PEVC的青睞。

因此,新三板市場(chǎng)是良莠不齊、差距懸殊的企業(yè)的集合體。中小企業(yè)融資難的問題并未得到根本解決。分層制度就是在這樣一個(gè)格局之中,人為地構(gòu)建一個(gè)金字塔形的框框。

可以預(yù)見,分層制度的出臺(tái)并不能解決流動(dòng)性問題。但兩個(gè)結(jié)果可能會(huì)逐漸顯現(xiàn):

第一,處于金字塔下層的企業(yè),也是絕大多數(shù)企業(yè),將變得更加無人問津,最終可能遭到市場(chǎng)的徹底淘汰??峙聦?huì)有不少企業(yè)反映:“新三板的牌”是“白掛了”。90%以上的企業(yè)不能通過分層制度獲得流動(dòng)性,將導(dǎo)致大量企業(yè)掛牌新三板失去意義。

第二,金字塔頂端的少數(shù)企業(yè)將遭到爆炒,“三板妖股”可能出現(xiàn)。前期A股大跌,大量資金從主板流出,努力尋找投資標(biāo)的,哪怕一個(gè)小的成長點(diǎn)都會(huì)引來資金的炒作。新三板二級(jí)市場(chǎng)沒有漲跌停的限制,一級(jí)市場(chǎng)沒有鎖定期的要求,許多投資者恐怕將抱著賺錢之后迅速離場(chǎng)的心態(tài),爆炒某些公司的股票,導(dǎo)致其股價(jià)暴漲暴跌。資本洪流的大起大落更容易沖垮具備成長性的企業(yè)。妖股的興風(fēng)作浪最終損害的不僅是投資人的利益,也會(huì)給企業(yè)帶來危害。但是,從另一方面講,機(jī)構(gòu)迷戀分層制度的原因也恰在于此,在主板虧損的機(jī)構(gòu)更有動(dòng)力在新三板市場(chǎng)“賭一把”,獲得咸魚翻身的機(jī)會(huì)。

以上兩個(gè)結(jié)果也是分層制度難以解決新三板市場(chǎng)流動(dòng)性困局的原因。

說到底,資本市場(chǎng)的賺錢效應(yīng)根源于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利潤溢出。當(dāng)前,實(shí)體經(jīng)濟(jì)普遍低迷,多數(shù)金融機(jī)構(gòu)的胃口注定難以滿足。民生證券研報(bào)顯示,實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資回報(bào)率已下降到3.67%,連融資成本都不能覆蓋,融資也越來越呈現(xiàn)出龐氏特征。這種情況下,資本市場(chǎng)越來越具有賭場(chǎng)的特征。

沒有資本市場(chǎng)的徹底改革,沒有經(jīng)濟(jì)增長方式的根本轉(zhuǎn)變,中小企業(yè)融資難的問題恐怕會(huì)持續(xù)更長的時(shí)間。而新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性困境也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是分層制度能夠解決的。

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