2015年6月6日消息，多知網(wǎng)線下活動【Open Talk】第二期——《教育培訓(xùn)機構(gòu)如何迎接新三板的風(fēng)口?》在北大孵化器舉辦。活動中，中信證券企業(yè)金融服務(wù)部總監(jiān)陳曉明做了題為《中國多層次資本市場與新三板深度解析》的分享，為大家分析和傳授了新三板的現(xiàn)狀、企業(yè)上新三板的好處以及掛牌新三板的步驟等。

中信證券企業(yè)金融服務(wù)部總監(jiān)陳曉明

新三板的現(xiàn)狀

現(xiàn)在新三板掛牌企業(yè)的總市值已經(jīng)達(dá)到上萬億，做市企業(yè)的市值是總市值的大概1/4左右。新三板企業(yè)2014年上半年平均5800萬左右的營收，平均毛利率是24%左右，平均年復(fù)合增長率12%左右。2015年至今有1成的企業(yè)公布了融資方案，平均收益率是220%。醫(yī)療保健行業(yè)的收益率最高，達(dá)到5倍左右。

新三板的監(jiān)管機構(gòu)是全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司，股轉(zhuǎn)公司和上海證券交易所和深圳證券交易所是平級的機構(gòu)，并不是他們的兒子，而是他們的兄弟，他們的父親都是中國證監(jiān)會。

新三板的官方掛牌條件

新三板的官方掛牌條件還是比較簡單的：

符合《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則》的要求：

依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年。有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，存續(xù)時間可以從有限責(zé)任公司成立之日起計算;

業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營能力;

公司治理機制健全，合法規(guī)范經(jīng)營;

股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī);

主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo);

全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司要求的其他條件。

主要有三個條件：第一個條件是依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年。

第二個條件：合法合規(guī)經(jīng)營，合法合規(guī)涉及到律師和財務(wù)所提到的各種合法合規(guī)條件。

第三個條件：持續(xù)經(jīng)營，需要跟股轉(zhuǎn)公司解釋公司的持續(xù)經(jīng)營能力，并非持續(xù)盈利能力。

新三板掛牌給企業(yè)帶來的所謂“好處”的真相是什么?

首先是便利融資，即使在新三板這么火的情況下，2014年整個新三板申請去融資的企業(yè)只有不足一成，其實并非有想象的便利。

股權(quán)質(zhì)押貸款，大家會看到新三板說它的股權(quán)可以質(zhì)押貸款，但是如果真的去做新三板的股權(quán)質(zhì)押，會發(fā)現(xiàn)大部分企業(yè)都做不了，而且折扣打的比較低，基本上都是按照公司的凈資產(chǎn)質(zhì)押，而不是按照股價質(zhì)押。

從銀行獲得更高的授信額度，這個確實有，但是信用額度提高的并不是很多。

私募債的發(fā)行主體，現(xiàn)在大家知道私募債基本上不怎么發(fā)行了。

第二個好處是轉(zhuǎn)板上市方便。什么叫做轉(zhuǎn)板上市?新三板有企業(yè)已經(jīng)是轉(zhuǎn)板到主板，大家認(rèn)為這就是轉(zhuǎn)板。但是實際上，新三板上所有轉(zhuǎn)板到主板的企業(yè)，都是從新三板摘牌了之后重新排隊上去的，并非真正意義上的轉(zhuǎn)板。

第三是廣告效應(yīng)。有些企業(yè)覺得掛牌新三板可以提高宣傳，但是實際上新三板上到現(xiàn)在為止是2000多家企業(yè)。按照股轉(zhuǎn)公司的期望，新三板要上到3萬家，就算比如說上到1萬家企業(yè)，如果企業(yè)本身自己沒有特別出眾的地方，只會被淹沒在眾多的掛牌企業(yè)里。民營企業(yè)到市場上拼的還是產(chǎn)品和服務(wù)。

第四是財富效應(yīng)。有的企業(yè)家會覺得掛了新三板之后身價倍增，覺得很有面子。但是新三板現(xiàn)在是2000多家企業(yè)，整體估值還可以到一個比較高的水平，如果擴容10倍，2萬家企業(yè)，還有這么高的市盈率嗎?

第五是規(guī)范公司治理。企業(yè)需要想清楚規(guī)范的目的是什么?沒有任何一家投資機構(gòu)會因為一個企業(yè)僅僅規(guī)范而來投資。

第六掛牌快費用低。掛牌新三板現(xiàn)在的時間就是半年到一年，比主板三五年等待的時間還是短很多的。主要看企業(yè)的規(guī)范程度和配合程度，掛牌新三板的總體成本是在200萬以內(nèi)，主要是根據(jù)券商和中介機構(gòu)的工作量，總的來說新三板掛牌比較便宜。

企業(yè)目前面臨股權(quán)投資的幾個難題

第一，規(guī)范性的難題。一家投資機構(gòu)決定要投資一家企業(yè)的時候，他會看你是不是規(guī)范的。企業(yè)說掙了一千萬，但會計把財務(wù)給做成虧損，股東的利益怎么得到保證?所以規(guī)范性是投資機構(gòu)考慮的一個很重要的條件，但絕非是核心的條件，核心的條件還是企業(yè)的成長性。

第二， 定價的難題。投資機構(gòu)覺得這家企業(yè)不錯，也是比較規(guī)范的，但是定價怎么確定?企業(yè)方會覺得市場是我開拓的，研發(fā)也是我做的，我付出了十年的心血。你就算投我一個億，我也只能給你5%的股份。

投資機構(gòu)會說，你在教育行業(yè)確實做的不錯，但是你看到你的競爭對手了嗎，我把一個億投給你，我是冒著血本無歸的風(fēng)險來的，如果不占到50%的股權(quán)我是不愿意干的。投資人和企業(yè)之間就定價問題很難達(dá)成一致。

第三是退出的難題。假設(shè)投資一個億，占20%的股份，雙方達(dá)成一致，投資人也相信企業(yè)是規(guī)范的，但是投資人怎么退出呢?之前中國除了新三板之外，只有通過IPO和并購這條路，并購的成功率比較低，IPO每年上的企業(yè)又那么少。這家投資機構(gòu)投了這家企業(yè)的話，基本上就是抱著要么血本無歸，要么是共享繁華的心態(tài)，退出不暢，投資就會非常的謹(jǐn)慎。

第四是持續(xù)融資的難題。一個企業(yè)獲得了股權(quán)融資，如果這個企業(yè)發(fā)展的很好，從天使輪到A輪、B輪、C輪會很順暢。但是企業(yè)會問一個問題，假如我哪一天出現(xiàn)了風(fēng)險，投資人會不會持續(xù)投我?很多時候投資人是很難持續(xù)在一個企業(yè)低谷的時候追加資金，但是企業(yè)在低谷的時候恰恰是最缺資金的時候。

　  新三板如何解決以上四個難題？

第一個問題，規(guī)范的問題，新三板是由券商和中介機構(gòu)為企業(yè)做規(guī)范。

第二定價，下新三板的核心就是做市商的交易制度，解決定價難題。

中國A股是競價交易。比如大家交易我們中信證券的股票，有人30買，有人30賣，就互相成交。競價交易的股票價格是投資人雙方博弈來形成的，博弈的依據(jù)一般是基于企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)。

但是競價交易不太適合成長期的企業(yè)，成長期的企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)不能體現(xiàn)企業(yè)價值。對于一個早期的企業(yè)來說，如果它的賬上有一千萬的凈利潤，這個企業(yè)已經(jīng)多半進入瓶頸了。

新三板采用的是做市商的交易制度，做市商報價。

我們新三板采用這樣一種方式，由做市商為企業(yè)估值報價，就像銀行給外匯報價一樣，作為它的報價商。

這種方式到目前來說，確實是對成長期的，創(chuàng)新期的企業(yè)一個比較合理的方式，不僅僅依賴于企業(yè)的財務(wù)狀況，考慮企業(yè)的整體情況，這就是做市商的意義。

由于有了做市商之后，為企業(yè)一個公允定價。這樣第三個難題退出的問題也解決了，如果投資人想買賣股票，跟做市商交易即可。

有了做市商，第四個難題可持續(xù)融資也迎刃而解了。假設(shè)一家掛牌企業(yè)，二級市場上價格20元，16元增發(fā)股票可以融資;如果這個企業(yè)發(fā)展的很好，過兩天漲到40塊錢，那個時候32塊錢發(fā)股票可以融資。如果有朝一日發(fā)展的不好，它到10塊錢，可以8塊錢增發(fā)融資，如果它跌到5塊錢，它也可以4塊錢增發(fā)融資。

就是說如果新三板企業(yè)陷入低谷遇到瓶頸的時候，只要市場有公允報價，就獲得了一個持續(xù)增發(fā)持續(xù)融資的機會。有的企業(yè)說我的現(xiàn)金流很好，是不是不用考慮掛新三板呢?

新三板并不是給你融資的，新三板是給你的投資人一個賣出的期權(quán)，新三板是告訴企業(yè)什么時候想融資，你都能融資。

以上幾個問題只有做市的掛牌企業(yè)才能做到，做市方式企業(yè)的活躍度、股價、融資額度都比柜臺轉(zhuǎn)讓的企業(yè)要多的多。如果有企業(yè)考慮要掛牌新三板，一定要做市。

　  什么樣的企業(yè)需要做市商報價？

創(chuàng)新型的，技術(shù)創(chuàng)新、文化創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新，或者中小微企業(yè)，成立時間短，信息披露不足的企業(yè)需要做市商報價。但是有人會我說去新三板就是為了轉(zhuǎn)板。大家考慮一下轉(zhuǎn)板的目的是什么?有人認(rèn)為轉(zhuǎn)板的時候我可以獲得更高的估值，可以IPO，可以募集資金，如果新三板上已經(jīng)有比較好的募資的能力，還需要轉(zhuǎn)板嗎?

并且企業(yè)一旦轉(zhuǎn)板到主板之后，是沒有做市商為企業(yè)報價的，你考慮一下你們公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，是否能夠體現(xiàn)企業(yè)的價值。如果覺得自己的財務(wù)數(shù)據(jù)和公司的價值是匹配的，你可以考慮轉(zhuǎn)板。但是，去年掙了2000萬，今年掙了3000萬，但是3000萬有可能全部花出去的企業(yè)，我建議還是留在新三板上，因為這里有做市商，會不僅僅根據(jù)財務(wù)數(shù)據(jù)為企業(yè)估值。

新三板到現(xiàn)在還沒有退市規(guī)則，按照目前新三板的掛牌速度，退市規(guī)則遲早會出來。

退市的依據(jù)是除了不合規(guī)，主要是交易和價格體現(xiàn)在兩個方面，交易量體現(xiàn)的是投資人對企業(yè)的興趣，價格體現(xiàn)的是投資人的信心。如果既沒有交易量，也沒有合適的價格，那么企業(yè)會很難融資，掛牌的意義也就不存在了，那就退市好了。

大家會認(rèn)為新三板對企業(yè)沒有門檻，既然是這樣，我們掛牌新三板之后是不是會和一群垃圾的企業(yè)放在一起。其實任何資本市場都是希望找到將來能掙錢的企業(yè)，資本一定是逐利的。

主板它認(rèn)為你過去能掙錢，將來就能掙錢;新三板認(rèn)為你過去能掙錢，將來不一定能掙錢。就比如說一個老板想招一個很能干的助理，用什么條件來篩選助理呢?年齡、性別、經(jīng)歷、資質(zhì)證明?好像都不能挑選到合適的人。我說你按照新三板最好，不管什么人都讓他們來，來之后試用三個月，行就留下，不行就換。

老板招聘助理，他不提要求并不代表他對助理沒要求，相反他對這個人的要求相當(dāng)高，希望他可以勝任這個工作。他只是說我對這個人的要求沒有辦法通過數(shù)據(jù)指標(biāo)衡量，所以我就不提要求了。新三板就是這樣的寬進嚴(yán)出的市場，大家不要覺得新三板沒要求，新三板對企業(yè)的要求很嚴(yán)的。新三板將來一定會出來大量的退市企業(yè)。

　 新三板的補貼還有沒有？

有人問到新三板的補貼還有沒有，我也不知道，新三板之前是有補貼的，后來出了一個文，說新三板的補貼取消，后來又出了一個文說取消新三板補貼的文件不執(zhí)行了，我也不知道補貼到底有還是沒有。新三板費用大約是200萬左右，我建議在座的各位企業(yè)家如果掛牌新三板，先把這個費用留出來，不要指望著補貼。

有人說新三板要考慮借殼，有借殼成功的案例。我不建議大家借殼，股轉(zhuǎn)公司首先不支持這種方式。要借殼的企業(yè)要么不符合新三板最基本的要求，如果你連最基本的要求不符合，你為什么還要掛牌新三板呢;要么是對目前的審核速度不滿意，目前新三板的審核速度是多少呢？根據(jù)股轉(zhuǎn)公司的審核速度，大概是兩到三個月。

　  掛牌新三板的十個步驟

第一步：前期咨詢。每個企業(yè)的情況都不一樣，新三板也并不是適合所有的企業(yè)。所以，企業(yè)在做出決定并采取行動之前，最好先咨詢專業(yè)機構(gòu)。

第二步：掛牌方案設(shè)計。經(jīng)過論證，如果發(fā)現(xiàn)企業(yè)具備掛牌新三板的條件，企業(yè)的情況也適合，那就可以由專業(yè)機構(gòu)為企業(yè)設(shè)計個性化的新三板登錄方案了。

第三步：選擇中介機構(gòu)進場。設(shè)計好個性化的掛牌方案后，就可以選擇、聯(lián)系中介機構(gòu)。

第四步：中介機構(gòu)盡職調(diào)查。中介機構(gòu)進場后的第一項工作，就是對企業(yè)進行盡職調(diào)查。

第五步：解決法律障礙。調(diào)查階段，有可能會發(fā)現(xiàn)企業(yè)掛牌新三板的法律障礙，或者法律瑕疵。由于歷史原因，企業(yè)存在這樣那樣的問題是很正常的。發(fā)現(xiàn)問題并不可怕，可怕的是存在問題而沒有發(fā)現(xiàn)，那后果可能會很嚴(yán)重，甚至?xí)乖居锌赡芙鉀Q的問題，最終變得不可解決，從而導(dǎo)致整個項目流產(chǎn)。

第六步：股份制改造。將有限責(zé)任公司改制成股份有限公司。

第七步：法律意見書。企業(yè)掛牌新三板，必須由律師出具專業(yè)的法律意見書，確認(rèn)掛牌的合法性。

第八步：券商內(nèi)核。在掛牌之前，需要先由券商進行內(nèi)部審核。內(nèi)部審核可能會發(fā)現(xiàn)一些問題、缺陷、遺漏，那就要進行相應(yīng)的解決、完善、補充，直至券商內(nèi)部審核人員確認(rèn)已經(jīng)沒有問題。

第九步：掛牌。券商內(nèi)部審核通過后，將由律師、券商和企業(yè)一起，向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)報送掛牌申請文件。然后根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的反饋，進行回復(fù)。當(dāng)通過股轉(zhuǎn)系統(tǒng)審核及證監(jiān)會核準(zhǔn)后，就可以掛牌了。

第十步：融資及資本運作。對企業(yè)來說，掛牌只是一個開始。而掛牌前后的融資和資本運營，才是重點，也才是對企業(yè)真正有價值、有意義的事情。而要做好掛牌前后的融資和資本運營，就必須從一開始就謀劃好，并做好鋪墊，融資和資本運營請咨詢專業(yè)機構(gòu)。

　 新三板掛牌過程中的注意事項

第一個步驟，前期咨詢，對于企業(yè)來說，第一個真正的步驟是找一個好的財務(wù)經(jīng)理。你如果沒有一個合適的財務(wù)經(jīng)理，什么事都推進不下去。

前期咨詢是什么意思?我們做新三板的時候，我們一定要跟我們的會計師、律師、券商詳細(xì)溝通，從法律的角度來說有沒有掛牌的實質(zhì)障礙，從財務(wù)的角度評估下可能需要補繳的稅費。

新三板首先得先慢后快，不要太著急啟動。要在做之前把所有可能考慮到的問題盡量充分地揭示出來，如果說最后做不下去了，中介會對企業(yè)提供的材料履行嚴(yán)格的保密義務(wù)。

怎么樣挑選券商團隊?挑選一個跟企業(yè)談的來，能夠體貼，理解企業(yè)，能力不錯的團隊就可以了。中國的券商都是受證監(jiān)會的監(jiān)管，只有大小的區(qū)別，能力上沒有太大的區(qū)別。