過(guò)去幾個(gè)月內(nèi)，全球投資者已經(jīng)作出選擇：他們開始從新興市場(chǎng)撤資，回到傳統(tǒng)上被認(rèn)為最安全的美國(guó)。

　　2012年的情勢(shì)也未見樂(lè)觀。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，回歸歐洲市場(chǎng)為時(shí)尚早，美國(guó)市場(chǎng)可能成為資金避風(fēng)港，而新興市場(chǎng)的表現(xiàn)可能因?yàn)橘Y金的撤離面臨更劇烈的波動(dòng)。因?yàn)槭袌?chǎng)變化頻仍，在交易頻率上，短線操作可能更具機(jī)會(huì)。

　　新興市場(chǎng)：資金撤退

　　央行11月21日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，10月外匯占款余額初步數(shù)較9月末余額下降248.9億元，這是近四年來(lái)外匯占款首次月度負(fù)增長(zhǎng)。國(guó)泰君安宏觀分析師汪進(jìn)研究報(bào)告稱，扣除10月170億美元順差和83億美元的FDI后，按外匯占款口徑計(jì)算，10月“熱錢”流出高達(dá)293億美元，這是外匯占款下降的主要原因，流出規(guī)模與2008年四季度及2010年二季度相當(dāng)。

　　“中國(guó)的問(wèn)題非常大，‘熱錢’突然少了200億，出乎很多人的意料。2008年也出現(xiàn)過(guò)類似現(xiàn)象。匯率市場(chǎng)的表現(xiàn)反映出人民幣貶值預(yù)期，這是很長(zhǎng)時(shí)間沒有看到的情況，國(guó)際資金對(duì)中國(guó)未來(lái)三到六個(gè)月回報(bào)的期望已經(jīng)大幅降低，而且這種慣性很可能會(huì)延續(xù)。”中金公司全球股票策略分析師洪灝說(shuō)。

　　這種情況不僅出現(xiàn)在中國(guó)，也出現(xiàn)在其他新興市場(chǎng)國(guó)家。

　　“新興市場(chǎng)資本流出非常明顯。如印尼和新加坡雖然率先降息，GDP增長(zhǎng)超投資者預(yù)期，資本依然流出，香港也是一樣。大量資本流入日本和美國(guó)，所以這兩個(gè)國(guó)家的貨幣比較堅(jiān)挺。”洪灝說(shuō)。

　　資金從新興市場(chǎng)流出，緣于投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期并不樂(lè)觀。

　　在摩根士丹利亞太國(guó)家2012年經(jīng)濟(jì)展望中，亞太整體(日本除外)、東盟、澳大利亞、香港、韓國(guó)和臺(tái)灣均為“謹(jǐn)慎”，印度更是“悲觀”，僅有中國(guó)為“樂(lè)觀”。

　　許多新興市場(chǎng)國(guó)家依然對(duì)出口有嚴(yán)重依賴，在全球危機(jī)中難以做到一枝獨(dú)秀。

　　“不論巴西、印度還是中國(guó)，共同特征是通脹已經(jīng)降下來(lái)。為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，新興市場(chǎng)國(guó)家將會(huì)采取降息，偏寬松的宏觀政策，未來(lái)新興市場(chǎng)將獲得更多的增長(zhǎng)，可能在3%-4%之間。”對(duì)沖基金博茂集團(tuán)(Permal Group)主席、行政總裁和首席投資策略師蘇偉(Isaac R. Souede)說(shuō)，“新興市場(chǎng)國(guó)家的內(nèi)部問(wèn)題是可以解決的，主要是外部風(fēng)險(xiǎn)。它們需要擔(dān)心的是歐洲和美國(guó)的客戶。”

　　“內(nèi)需消化不了這么多。當(dāng)下銀行系統(tǒng)的負(fù)債能力小得多，也沒有能力像2008年那樣再來(lái)一輪刺激。因此股市和經(jīng)濟(jì)上，尤其在小的東南亞國(guó)家，波動(dòng)都會(huì)非常劇烈，下降起來(lái)會(huì)比誰(shuí)都快。”洪灝說(shuō)。

　　此外，一位業(yè)內(nèi)人士表示，隨著市場(chǎng)進(jìn)一步下行，發(fā)達(dá)市場(chǎng)的許多基金正面臨來(lái)自個(gè)人投資者的巨大贖回壓力。

　　“連一些資深基金管理人面臨的贖回壓力都非常大，基金經(jīng)理被迫賤賣手中股票。這些基金一部分配置到新興市場(chǎng)，遭遇贖回壓力時(shí)，他們一般首先從新興市場(chǎng)撤退。市場(chǎng)越跌，散戶越贖回，越贖回越跌，惡性循環(huán)。”該人士說(shuō)。

　　“熱錢”抽離將導(dǎo)致新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格更劇烈的波動(dòng)。

　　“如果資金沒有了，市場(chǎng)會(huì)很恐怖，我們會(huì)跌得比誰(shuí)都慘。”洪灝相當(dāng)謹(jǐn)慎。“實(shí)際上，2011年除了資源富裕的俄羅斯，新興市場(chǎng)的表現(xiàn)都很差。”

　　摩根士丹利在策略報(bào)告中提出，亞洲主要的超配市場(chǎng)是韓國(guó)和中國(guó)，低配市場(chǎng)為臺(tái)灣和印度。亞洲和全球新興市場(chǎng)主要的超配行業(yè)為能源、資本產(chǎn)品(Capital Goods)、半導(dǎo)體、材料、汽車和地產(chǎn)。個(gè)股方面則推薦超大盤股和分紅主題。

　　美國(guó)不是最糟

　　11月21日，由于兩黨分歧，美國(guó)國(guó)會(huì)“超級(jí)委員會(huì)”宣布未能就減赤計(jì)劃達(dá)成一致。若在未來(lái)一年沒有新進(jìn)展，美國(guó)國(guó)防支出和非強(qiáng)制性支出將從2013年開始自動(dòng)削減一半。

　　雖然市場(chǎng)此前對(duì)談判失敗的結(jié)果已有預(yù)期，但市場(chǎng)仍對(duì)此消息作出了負(fù)面反應(yīng)，道指、納指和標(biāo)普500三大指數(shù)跌幅在2%左右。

　　HIS全球觀察機(jī)構(gòu)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家達(dá)科(Gregory Daco)認(rèn)為，明年有很大不確定性，美國(guó)將采取什么措施防止從2013年開始的自動(dòng)削減支出和布什時(shí)代減稅措施到期的負(fù)面影響，仍是未知數(shù)。

　　消除分歧的路徑未見明朗，但今年以來(lái)美國(guó)仍舊成為避險(xiǎn)資金的首選。

　　據(jù)彭博社報(bào)道，外國(guó)銀行在聯(lián)儲(chǔ)的存款自2010年年底以來(lái)翻番，從3500億美元增至7150億美元，支持了美元世界儲(chǔ)備貨幣的地位。

　　自今年8月5日標(biāo)普將美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)從AAA下調(diào)至AA+以來(lái)，美元反而升值7.2%，在發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣中表現(xiàn)僅次于日元。

　　“資本大量回流美國(guó)，歐洲出現(xiàn)美元短缺現(xiàn)象，尤其前段時(shí)間戛納G20峰會(huì)談崩的時(shí)候出現(xiàn)美元荒，這個(gè)現(xiàn)象與2008年雷曼倒閉后類似，雖然幅度沒有那么大。”洪灝說(shuō)。

　　他認(rèn)為，指標(biāo)顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的需求在急速減弱，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的衰退是資產(chǎn)負(fù)債表的衰退，公司和個(gè)人都在進(jìn)行去杠桿化，惟一能抵消的是政府?dāng)U大開支。因此，減赤是錯(cuò)誤時(shí)間點(diǎn)的錯(cuò)誤決定。他預(yù)計(jì)2012年前兩個(gè)季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)低增長(zhǎng)甚至負(fù)增長(zhǎng)。

　　市場(chǎng)對(duì)“超級(jí)委員會(huì)”談判失敗反應(yīng)比較溫和，凱投宏觀(Capital Economics)美國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿什沃斯(Paul Ashworth)表示，無(wú)論是“超級(jí)委員會(huì)”建議的方案，還是自動(dòng)削減赤字，都不會(huì)在2013年之前發(fā)生，所以對(duì)近期經(jīng)濟(jì)前景的負(fù)面影響很小。市場(chǎng)短期內(nèi)不用擔(dān)心美國(guó)再次被降低信用評(píng)級(jí)，而且市場(chǎng)更擔(dān)心歐洲。

　　不太好，但不是最糟的——蘇偉的觀點(diǎn)可在一定程度上代表避險(xiǎn)資金：美國(guó)的問(wèn)題并非系統(tǒng)性問(wèn)題，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在歐洲。即使“超級(jí)委員會(huì)”沒有做出最好的決定，美國(guó)經(jīng)濟(jì)也只是維持這樣一個(gè)增長(zhǎng)速度，但跟歐洲相比仍要好得多。

　　“相比歐洲和日本，美國(guó)仍是最強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)體，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠維持下去，美國(guó)大部分資產(chǎn)，尤其是能源方面，會(huì)有比較好的投資價(jià)值。”蘇偉說(shuō)。

　　值得注意的是，博茂集團(tuán)特別強(qiáng)調(diào)他們已經(jīng)開始投資于非機(jī)構(gòu)類抵押貸款證券(Non-agency MBS)。此前市場(chǎng)出于流動(dòng)性擔(dān)心，持有者找不到買家，美國(guó)信貸資產(chǎn)的價(jià)格下跌了30%-40%。“美國(guó)現(xiàn)在的信貸打包資產(chǎn)應(yīng)該是比較合適投資的，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)度過(guò)了最糟糕的時(shí)候。”蘇偉說(shuō)。
[page]

　　遠(yuǎn)離歐洲

　　市場(chǎng)普遍認(rèn)為，歐洲的問(wèn)題更加錯(cuò)綜復(fù)雜，目前看不到解決路徑。

　　穆迪分析部門經(jīng)濟(jì)學(xué)家加伯(Ben Garber)接受財(cái)新《新世紀(jì)》采訪時(shí)表示，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)將會(huì)繼續(xù)帶來(lái)更大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)闅W元區(qū)國(guó)家之間的協(xié)同，比美國(guó)財(cái)政預(yù)算辯論更加復(fù)雜。

　　解決歐債危機(jī)尚需很長(zhǎng)時(shí)間，蘇偉認(rèn)為，明年歐洲衰退不可避免。未來(lái)5-10年對(duì)歐洲市場(chǎng)投資都持謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　博茂集團(tuán)在一年之前，即希臘債務(wù)危機(jī)浮現(xiàn)之初，便徹底遠(yuǎn)離歐洲資產(chǎn)。

　　“歐洲當(dāng)前的危機(jī)是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，如果歐洲進(jìn)入衰退，有可能拖垮美國(guó)經(jīng)濟(jì)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)，因此全球市場(chǎng)才會(huì)如此關(guān)注歐洲的危機(jī)。但是歐洲只有自己從危機(jī)中走出來(lái)，沒有其他人能幫得上忙?？梢钥吹揭獯罄?、愛爾蘭、葡萄牙和希臘等國(guó)已經(jīng)采取緊縮的政策，但是除了采取緊縮政策，歐洲還需要改變自身結(jié)構(gòu)，歐洲要回到過(guò)去經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平，還需時(shí)日。”他說(shuō)。

　　蘇偉認(rèn)為，解決歐洲危機(jī)的方法，首先是采取緊縮財(cái)政政策，此外還要采取促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策，否則很難從這場(chǎng)危機(jī)中全身而退。

　　但歐元區(qū)國(guó)家能否實(shí)現(xiàn)有效的協(xié)同，市場(chǎng)對(duì)此尚持悲觀態(tài)度。

　　蘇偉表示，“金融危機(jī)來(lái)臨時(shí)必須快速行動(dòng)，并保持過(guò)度謹(jǐn)慎。美國(guó)采取了強(qiáng)硬手段，但歐洲則采用漸進(jìn)方式，當(dāng)時(shí)看來(lái)是合適的，隨著全球市場(chǎng)危機(jī)深化，危機(jī)就會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大。舉例說(shuō)，如果歐洲在18個(gè)月之前就采取強(qiáng)硬措施，希臘現(xiàn)在可能只會(huì)有兩億美元的債券有問(wèn)題，但是因?yàn)檎叩耐蒲?，使得風(fēng)險(xiǎn)蔓延到意大利、法國(guó)等國(guó)的債券，現(xiàn)在投資者質(zhì)疑歐洲除了德國(guó)之外的所有國(guó)家債券。”

　　“之前有人問(wèn)我怎么看歐洲金融穩(wěn)定基金(EFSF)，我認(rèn)為只是夠用，比沒有要好一點(diǎn)。歐洲沒有采取強(qiáng)硬手段的原因在于，做決定的17個(gè)國(guó)家，每個(gè)國(guó)家的經(jīng)歷和思維都不一樣，比如德國(guó)最怕通脹，因?yàn)楫?dāng)年曾因通脹痛苦不堪。歐洲國(guó)家必須有一個(gè)強(qiáng)有力的聯(lián)盟，不然就會(huì)分崩離析。我認(rèn)為歐洲的國(guó)家還是要建立緊密的聯(lián)盟，建立一致的貨幣政策和財(cái)政政策，現(xiàn)在面臨共同危機(jī)，我認(rèn)為聯(lián)盟起來(lái)這樣統(tǒng)一的政策是可行的。”蘇偉說(shuō)。

　　“問(wèn)題是他們時(shí)間不多了。意大利10年期國(guó)債收益率一度接近7.5%。如果要團(tuán)結(jié)起來(lái)解救其他國(guó)家的話，行動(dòng)要快，但現(xiàn)在為止還沒有看到很大決心，解體風(fēng)險(xiǎn)上升。歐元匯率非常堅(jiān)挺，反應(yīng)出市場(chǎng)仍心存僥幸。”洪灝說(shuō)。

　　洪灝認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)條件下，政策對(duì)市場(chǎng)的影響可能比經(jīng)濟(jì)基本面更大，一夜之間可能巨變，因此策略上不宜教條主義，要看事件驅(qū)動(dòng)，尋找市場(chǎng)低點(diǎn)。

　　但現(xiàn)在的確沒有必要投資歐洲市場(chǎng)，他說(shuō)，股票和債券雖然很便宜，但有可能進(jìn)一步下跌。但他同時(shí)認(rèn)為，事態(tài)惡化反而可能帶來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。從9月到10月，洪灝報(bào)告中的觀點(diǎn)從“不夠糟，所以不夠好”轉(zhuǎn)向“非常糟糕，或?qū)⑥D(zhuǎn)好”。

　　“如果意大利國(guó)債將減記30%-40%，為什么要現(xiàn)在出手?資本重新注入時(shí)，必然沖淡現(xiàn)有股東權(quán)益。歐洲市場(chǎng)的40%-50%都是金融股，如果金融股表現(xiàn)不好，大盤也很難提振。明年二四月份歐債展期高峰，上半年的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)非常大，市場(chǎng)大跌，估值充分反應(yīng)后，反而對(duì)長(zhǎng)期投資者的介入是個(gè)機(jī)會(huì)。”洪灝說(shuō)。

　　蘇偉對(duì)投資歐洲的問(wèn)題資產(chǎn)也有興趣，但認(rèn)為為時(shí)尚早。

　　“我們也想投資歐洲一些危機(jī)之中下跌的資產(chǎn)，但現(xiàn)在還太早，關(guān)鍵是要看危機(jī)過(guò)后，現(xiàn)在處于危機(jī)之中，危機(jī)過(guò)后新興市場(chǎng)國(guó)家的債券貨幣等都存在投資機(jī)會(huì)。”他說(shuō)。

　　轉(zhuǎn)向宏觀策略投資

　　雖然業(yè)績(jī)有所下降，但表現(xiàn)依然優(yōu)于大勢(shì)。相對(duì)于業(yè)內(nèi)其它面臨贖回壓力的基金，專門做基金中的基金(FOF)業(yè)務(wù)的博茂集團(tuán)的資產(chǎn)規(guī)模同比上升了10%，截至年中達(dá)到230億美元左右。目前其投資者基礎(chǔ)由40%的機(jī)構(gòu)投資者(包括主權(quán)財(cái)富基金)和60%的高凈值客戶構(gòu)成。

　　蘇偉對(duì)財(cái)新《新世紀(jì)》記者強(qiáng)調(diào)全球宏觀策略投資的重要性。

　　“我們目前采用四種投資模式：宏觀策略、固定收益對(duì)沖、股票長(zhǎng)短倉(cāng)和事件導(dǎo)向。排除近三個(gè)月的表現(xiàn)，整個(gè)對(duì)沖基金行業(yè)中，宏觀策略對(duì)沖基金表現(xiàn)最優(yōu)，事件導(dǎo)向策略表現(xiàn)還可以。這樣的市場(chǎng)條件下最好是做宏觀策略投資。過(guò)去90天內(nèi)，我們?cè)黾恿撕暧^策略投資的比重，因?yàn)楹暧^策略投資在這樣一個(gè)市場(chǎng)下更可以幫助我們看清市場(chǎng)走勢(shì)并從中獲利。”他說(shuō)。

　　“我們表現(xiàn)最好的是宏觀策略基金，最困難的是與新興市場(chǎng)有關(guān)的投資，不管怎么去防范風(fēng)險(xiǎn)，還是會(huì)有所下跌。比如中國(guó)策略基金，過(guò)去12個(gè)月我們下跌了7%，但整個(gè)市場(chǎng)跌幅近20%。”

　　博茂在2010年3月成立中國(guó)基金，與五個(gè)基金經(jīng)理合作。

　　“在新興市場(chǎng)投資方面我們更有方向性，除了中國(guó)之外的新興市場(chǎng)國(guó)家，我們更多做固定收益投資，例如巴西債券和土耳其債券。我們?cè)谶@些國(guó)家增加了投資，因?yàn)檫@里的市場(chǎng)的確很有吸引力。6個(gè)月、12個(gè)月或18個(gè)月，只要這些國(guó)家實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)‘軟著陸’，資產(chǎn)價(jià)格都會(huì)回升。我認(rèn)為中國(guó)是最有可能‘軟著陸’的，因?yàn)橹袊?guó)政府的政策強(qiáng)硬，很早對(duì)市場(chǎng)就做出反應(yīng)，我希望在中國(guó)有更多的投資。”

　　蘇偉認(rèn)為，保持高度的流動(dòng)性也是重要原則。為了達(dá)到這個(gè)目標(biāo)，博茂在與基金合作時(shí)采取專戶的做法。此外，“我們只投資很有流動(dòng)性的產(chǎn)品，如可轉(zhuǎn)債套利、房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域和PE我們是不做的。只有一個(gè)市場(chǎng)例外，就是巴西。因?yàn)楫?dāng)時(shí)進(jìn)入的時(shí)候，巴西可以投資的上市公司非常少，所以只能通過(guò)PE的方式進(jìn)行投資。”