盛大網(wǎng)絡(luò)的私有化照進(jìn)現(xiàn)實(shí)。11月22日晚間，盛大網(wǎng)絡(luò)宣布，由其大股東陳天橋家族提出的私有化協(xié)議已經(jīng)得到公司董事會(huì)批準(zhǔn)，盛大已經(jīng)與交易方就私有化交易達(dá)成最終協(xié)議。

　　在今年以來持續(xù)不斷的中國概念股危機(jī)中，盛大網(wǎng)絡(luò)成為第一家私有化的TMT(數(shù)字新媒體)公司，這無疑已成為危機(jī)中的另一道風(fēng)景。

　　PE盯上中概股退市商機(jī)

　　實(shí)際上，自2010年下半年以來，境外上市的中國企業(yè)就出現(xiàn)了私有化退市的“集體現(xiàn)象”。

　　投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)顯示，在美國謝幕的有同濟(jì)堂、康鵬化學(xué)、泰富電氣、中消安;在英國市場謝幕的有東藍(lán)數(shù)碼;退市新加坡的有新達(dá)科技。

　　大多數(shù)的觀察人士將中概股的退市潮視為因受到欺詐指控的拖累，從而股價(jià)暴跌。“但從我們的了解來看，自2009年創(chuàng)業(yè)板開板后，就有很多境外上市的中國公司有"回國"的愿望。”投中集團(tuán)分析師馮坡說道。他還認(rèn)為，中概股股價(jià)的暴跌，反而為私有化提供了契機(jī)，“這降低了私有化的成本。”

　　花旗集團(tuán)亞太并購部門負(fù)責(zé)人兼全球跨境并購和全球投資銀行聯(lián)席負(fù)責(zé)人Colin Banfield表示，許多私募股權(quán)公司正關(guān)注那些股價(jià)被低估的在美國和新加坡上市的中國大陸企業(yè)，并稱他們有多筆此類私有化交易等待辦理。他稱，今年以來已有幾項(xiàng)私有化交易宣布，總價(jià)值超過10億美元。

　　“是的，圈內(nèi)確實(shí)很多基金在尋求這方面的業(yè)務(wù)拓展。”一國內(nèi)中型風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)合伙人在今年上半年就向早報(bào)記者表示，“"全民PE"導(dǎo)致國內(nèi)項(xiàng)目叫價(jià)已高得離譜。”他舉例，很多2009年不被風(fēng)險(xiǎn)投資基金看中的項(xiàng)目，最近突然都找到了風(fēng)投，“新入的風(fēng)投資金來源基本全是民營實(shí)體企業(yè)。”

　　一家總部位于華爾街的私募股權(quán)基金，與國內(nèi)某民企成立的一只20億元PE基金，其中就有2億元準(zhǔn)備投資于一家在美上市的中概股的私有化項(xiàng)目，“預(yù)計(jì)今年年底可以確定"回國"的基本框架。”該基金CEO說道。

　　非常明顯的，投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)的已私有化的中概股中，全部都有私募股權(quán)基金駐扎。如復(fù)星實(shí)業(yè)參與的同濟(jì)堂、春華資本參與的康鵬化學(xué)等。

　　“盛大回A幾率很小”

　　回到盛大個(gè)案來分析，盛大私有化也應(yīng)有其個(gè)體因素。

　　盛大網(wǎng)絡(luò)是盛大系的母公司，旗下包括盛大游戲和酷6傳媒兩家上市公司以及眾多非上市業(yè)務(wù)。

　　根據(jù)協(xié)議，陳天橋家族(包括盛大網(wǎng)絡(luò)董事長、CEO和總裁陳天橋、其妻子雒芊芊和弟弟陳大年)將按照每股普通股20.675美元(即41.35美元/ADS)的價(jià)格收購盛大股份，收購價(jià)格相當(dāng)于10月14日前30個(gè)交易日平均價(jià)格溢價(jià)26.6%，交易估價(jià)全面稀釋基礎(chǔ)上的盛大股權(quán)約為23億美元。

　　根據(jù)公告，該次交易將于2012年第一季度末完成。截至2011年9月30日，陳天橋家族持有盛大網(wǎng)絡(luò)已發(fā)行股份的比例約為68.4%(已發(fā)行的期權(quán)除外)。私有化完成后，陳天橋家族將全資擁有盛大網(wǎng)絡(luò)，該公司也將隨之在納斯達(dá)克退市。

　　22日，盛大網(wǎng)絡(luò)收盤報(bào)40.28美元/ADS，上漲2.26%，稍低于41.35美元的私有化價(jià)格。

　　自陳天橋10月份宣布計(jì)劃私有化盛大后，業(yè)內(nèi)紛紛猜測陳天橋的動(dòng)機(jī)。當(dāng)時(shí)有分析人士認(rèn)為，盛大網(wǎng)絡(luò)在美退市后，很可能要轉(zhuǎn)回A股上市。因陳天橋以全國政協(xié)委員的身份，在今年3月份表示，盛大在美國被稱為“孤兒股”，市場和投資者是分離的，美國投資者很難理解中國的商業(yè)模式，希望回歸國內(nèi)資本市場。“假如國際板推出，我們會(huì)第一時(shí)間申請。”

　　不過，投中集團(tuán)分析師馮坡認(rèn)為，盛大網(wǎng)絡(luò)退市是為了更好地整合旗下資源。“股權(quán)結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)價(jià)格等各要素都不太符合國內(nèi)上市標(biāo)準(zhǔn)，盛大網(wǎng)絡(luò)回A股上市的幾率非常小。”
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　　“孤兒”回A征途坎坷

　　但是，私募軋堆境外退市公司的背后，這些企業(yè)回國上市之路真的如此簡單嗎?

　　清科研究院分析師張?zhí)m認(rèn)為，“并不簡單。”以盛大為例，張?zhí)m認(rèn)為，如果企業(yè)有意回歸A股，那么“PPP策略”將是其可選擇的為數(shù)不多的方案。

　　所謂“PPP策略”，即“Public-Private-Public”，指先通過收購在外流通股實(shí)現(xiàn)私有化退市，轉(zhuǎn)變企業(yè)架構(gòu)，謀求再次上市。

　　首先，企業(yè)欲尋求私有化，必須向中小股東提供基于當(dāng)期股價(jià)的溢價(jià)，才可能達(dá)到回購股權(quán)的目的。其次，實(shí)現(xiàn)私有化退市往往需要借助大量的資金支持，基本不可能利用自有資金進(jìn)行股票收購。“這不是企業(yè)憑一己之力可以完成的，需要投資者、中介機(jī)構(gòu)多方針對企業(yè)現(xiàn)狀量身定制私有化策略。”張?zhí)m指出。

　　同樣的，馮坡也指出，橫在意欲回A的境外退市企業(yè)面前有幾個(gè)障礙。財(cái)務(wù)狀況、股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理是否都能符合A股上市標(biāo)準(zhǔn)。“雖然私募基金現(xiàn)在都比較熱衷于宣召該類項(xiàng)目，但是這些基金全部都是美元基金，除非是回港股上市，否則還需要轉(zhuǎn)給國內(nèi)的人民幣基金。”而改制、轉(zhuǎn)讓股權(quán)、調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表，這個(gè)過程最起碼要3-5年的時(shí)間。

　　上述中型PE合伙人也表示，幾年的時(shí)間里，有太多不確定因素，“比如現(xiàn)在業(yè)內(nèi)熱議的VIE(即協(xié)議控制)規(guī)則是否會(huì)真的出臺(tái)。”

　　VIE模式是指，通過一系列契約協(xié)議，使外國投資者持股的離岸控股公司，實(shí)際可在中國境內(nèi)運(yùn)營不準(zhǔn)外資持有的企業(yè)。

　　上文提及的華爾街私募股權(quán)基金CEO就坦言，選擇的這家在美退市公司，也是“運(yùn)氣”。之所以會(huì)有這樣的言論，是因?yàn)樵摴颈旧頁碛袔状髼l件，成為其能快速回歸A股(或H股)的先決條件，缺一不可。“首先，它是在OTCBB(美國場外柜臺(tái)交易系統(tǒng))上市的，股價(jià)相對較低、流通盤也比較小。而當(dāng)初憑這家企業(yè)的資質(zhì)可以在2008年的A股進(jìn)行IPO的，但為了節(jié)省排隊(duì)時(shí)間，被一些中介忽悠去了美國。其次，這家公司所處行業(yè)是消費(fèi)類，符合國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)扶持政策，具有相當(dāng)?shù)脑牧蟽?yōu)勢。”最關(guān)鍵的是，這家私募股權(quán)基金在今年3月份開始與企業(yè)談判，“一切順利的話，再過3到6個(gè)月應(yīng)該就可以進(jìn)入上市程序了。”

　　因此，馮坡預(yù)計(jì)，如果證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)不出臺(tái)特別政策的話，這些境外退市企業(yè)可能最先在港股露臉，然后才是A股。

　　Banfield也表示，這些交易可以最終重新在香港上市。Banfield并透露，此類交易規(guī)模通常不大，在數(shù)千萬美元至數(shù)億美元之間，私有化的平均價(jià)格較目前股價(jià)高20%～40%。