2010年年底，美國證券交易委員會(SEC)的一場針對“中國概念股”的調(diào)查風(fēng)暴SEC對部分中國公司在美股借殼上市(亦稱反向收購)的情況開展廣泛調(diào)查，SEC懷疑，這些公司在上市過程中可能存在會計違規(guī)和審計不嚴(yán)的情況。

　　斯坦福大學(xué)法學(xué)院教授兼美國證券交易委員會前任委員格倫德費斯特（Joseph Grundfest）表示，2010年美國證券欺詐訴訟案件增加，其中一個原因是針對赴美上市的中國公司訴訟增多。

　　格倫德費斯特認(rèn)為，可能原因有兩個：一個是中國公司在適應(yīng)不同監(jiān)管或披露機制的過程中，會有一個學(xué)習(xí)或調(diào)整的過程；另一個可能性或許是這些公司在故意違反美國的規(guī)則。

　　事實上，在這條借殼上市的灰色利益鏈上，上市公司只是其中一環(huán)，會計師事務(wù)所、投資銀行等中介機構(gòu)亦成為利益鏈上的重要得利者。

　　“目標(biāo)上市公司經(jīng)過事務(wù)所審計之后，投資銀行開始介入進行推薦，在推高上述公司股價后全身而退，失去外包裝的劣質(zhì)公司很快就會現(xiàn)出原形。上市公司、事務(wù)所和投資機構(gòu)構(gòu)成了完整利益鏈條。”《華爾街日報》撰文稱。

　　正是由于這些中介公司的幫助，借殼上市的灰色利益鏈條演繹了一個又一個的“龐氏騙局”，但其始作俑者的種種瑕疵亦多成為“金融殯儀工作者”做空者的獵殺對象。

　　伯納德·麥道夫(Bernard Madoff)，美國著名金融界經(jīng)紀(jì)人，前納斯達克主席，美國有史以來最大的詐騙案“龐氏騙局”的主犯，2009年6月29日被紐約聯(lián)邦法院判處150年有期徒刑。

　　當(dāng)麥道夫案爆發(fā)后，聽過消息的部分國內(nèi)人士對麥道夫報以艷羨的目光。你如果聽到“這哥們太牛了”、“就是我奮斗的目標(biāo)”的說法時，是不是有些擔(dān)心，因為龐氏手法已經(jīng)深入到這些人的骨髓了，圈錢成為唯一的目標(biāo)。

　　希望SEC的調(diào)查會給這些人敲響警鐘。

　　“反向并購”流程

　　中國公司赴美上市，一般有兩種方式：一種是傳統(tǒng)意義上的首次公開募股(IPO)，另一種則是借殼上市。知名度高、規(guī)模較大的公司，如當(dāng)當(dāng)、優(yōu)酷等更傾向于選擇IPO；而那些規(guī)模較小但成長性好的公司，則看重借殼上市監(jiān)管較為寬松、時間周期短的優(yōu)勢。

　　2010年12月底，紐約證券交易所北京代表處發(fā)布的《2010年中國公司美國IPO研究報告》顯示，2010年中國公司赴美國首次公開募股（IPO）數(shù)量創(chuàng)歷史紀(jì)錄。全年共有34家中國公司在美國主要交易所(包括紐約證券交易所、納斯達克交易所、美國證券交易所)IPO上市，其中，紐交所22家、納斯達克12家，共融資37.3億美元。

　　《2010年中國公司美國IPO研究報告》指出，中國公司赴美國IPO在數(shù)量和質(zhì)量上都創(chuàng)歷史新高。但報告同時稱，經(jīng)過本輪中國公司集體赴美上市，SEC已加強對中國公司通過反向收購上市的審查，或?qū)⒃谌蘸蠹哟髮χ袊酒渌鲜蟹绞降膶徍恕?/p>

　　SEC企業(yè)財務(wù)部的首席會計師卡納爾在2010年4月稱，當(dāng)局已經(jīng)發(fā)現(xiàn)“數(shù)以百計”的借殼上市案例，其中很大一部分來自中國。

　　反向并購（又叫借殼上市）是指非上市公司股東通過收購一家殼公司（上市公司）的股份控制該公司，再由該公司反向收購非上市公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，使之成為上市公司的子公司，原非上市公司的股東一般可以獲得大部分上市公司的控股權(quán)，從而達到間接上市的目的。

　　在美國借殼上市相對比較容易，只要能找到合適的殼公司，通常是一個即將倒閉的、面值在1美元以下的股票（penny stock）。

　　紐交所北京首席代表楊戈稱，做IPO要花很多錢，比如財務(wù)顧問費、律師費、審計費、給投行的成交費等，但是上OTC（場外交易市場）可能花個幾十萬美元，甚至幾萬美元就可以買到一個殼。

　　反向并購流程大多為：

　　第一步，中美兩國的媒介公司將美國即將倒閉的上市公司或者殼公司介紹給中國公司，并促成并購交易；

　　第二步，公司雇用審計師事務(wù)所做財務(wù)數(shù)據(jù)，使其符合SEC的并購條件；

　　第三步，只要并購案被通過，公司就會被重新命名，通常公司新名字都帶“中國”（中字頭）；

　　第四步，公司開始逐步建立信譽，并做一定的鋪墊，最終完成轉(zhuǎn)板，如納斯達克。

　　第五步，公司與投行合作，銷售股票，分析師也開始跟上投行步伐，投資者開始注意，基金開始買入，股價隨之被推高。
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　　美國一家專注于中國公司的投資關(guān)系公司稱，在美國借殼上市只需要3個月時間和100萬美元的手續(xù)費。為達到融資目的的中國公司，有許多都是通過反向并購的模式來完成在美上市的。DealFlow數(shù)據(jù)顯示，2010年有78家中國公司成功地在美國借殼上市，2004年至2009年間這樣的企業(yè)共有294家。

　　但是，部分公司在借殼上市過程中存在會計違規(guī)現(xiàn)象。其中一些已被查明是徹底的欺詐行為，更多的則是具有欺詐的可能性，目前正在接受SEC調(diào)查中。涉及的公司包括綠諾科技（NASDAQ:RINO）、東北石油（AMEX：NEP）、天一藥業(yè)（NASDAQ:CSKI）、中國生物公司(NASDAQ:CHBT)、中國海洋食品集團（AMEX：CMFO）、中國教育集團（NYSE：CEU）、東方紙業(yè)（AMEX：ONP）等。

　　根據(jù)“反向并購”上市程序，這些公司最早開始通過中國國內(nèi)的中介公司向投資者推銷股權(quán)，當(dāng)股東數(shù)和股本數(shù)達到OTCBB（美國場外柜臺交易系統(tǒng)）的最低要求后，再經(jīng)美洲證券、羅仕證券、羅德曼投資銀行等投行推介上市。

　　這是第一步，第二步則是轉(zhuǎn)板。如要從OTCBB轉(zhuǎn)板到納斯達克小型資本市場，需要滿足以下條件：最低投資者數(shù)目300名，每名持有100股或以上股份；最低公眾持股量100萬股；公眾股份的總市值500萬美元；最低招股價4美元；做市商3名；營運歷史1年；若少于1年，市值至少要達到5000萬美元；資產(chǎn)狀況，股東權(quán)益達500萬美元，或上市股票市值達5000萬美元，或持續(xù)經(jīng)營的業(yè)務(wù)利潤達75萬美元（在最近1個財政年度或最近3個財政年度中的2年）。

　　令人遺憾的是，轉(zhuǎn)板帶來的融資額，很少被企業(yè)用來投入業(yè)務(wù)發(fā)展，它更像是一個VC/PE的退出通道。這個時候，公司會通過公關(guān)或者中介為投資者描述一個美好的愿景，并給出股價承諾。OTCBB畢竟是一個場外的柜臺交易系統(tǒng)，并不能實現(xiàn)管理層資本退出（圈錢）的宏愿。于是，在僅有小部分散戶提前退場的情況下，企業(yè)與審計機構(gòu)以及投行聯(lián)合將“定向增發(fā)”的價格定在偏高的價位，等待轉(zhuǎn)板成功后，大股東擇機退出。

　　轉(zhuǎn)板后，志在“圈錢”的公司一般會面臨兩種情況：一是股價和增長模式并不被認(rèn)可，于是IPO當(dāng)日的發(fā)行價低于之前向散戶投資者定向募集的價格；另一種是受益于中國概念，開盤暴漲，但在一季度或者更長的時間后，投資者會發(fā)現(xiàn)高管對企業(yè)的利潤增長、分紅和股東回報率等并不熱心，財報數(shù)據(jù)下滑，股價隨之一蹶不振。

　　在第一種情況下，某些企業(yè)受散戶壓力，會在提升股價之上做些功夫，但并非從企業(yè)治理和公司經(jīng)營著手，而繼續(xù)使用自己的看家本領(lǐng)“資本運作”，放出一些虛假交易的信息，簽訂虛假或者關(guān)聯(lián)交易合同，以迷惑市場，達到“為股東負(fù)責(zé)”的目的。

　　最容易“出事”的企業(yè)，也正是這類投資者關(guān)系不穩(wěn)的公司。

　　東北石油 公司資金轉(zhuǎn)移風(fēng)波

　　資料顯示，成立于2003年的東北石油是一家從事原油生產(chǎn)和開采的民營油田服務(wù)企業(yè)，在中國北方經(jīng)營著4個油田。

　　公司于2004年在美國OTCBB借殼上市，并于2009年6月15日成功轉(zhuǎn)板至紐約泛歐交易所集團美國證券交易所。這是2009年內(nèi)第4家登陸該交易所的中國公司。

　　美國證券交易所此前為美國第三大交易所，為股票、期權(quán)以及ETF等廣泛的產(chǎn)品提供上市交易平臺，2008年1月，紐約泛歐交易所集團收購了該交易所，并將其打造成為專門面向中小資本規(guī)模企業(yè)的市場。

　　由于美國證券交易所的上市門檻較低，并擁有紐約泛歐交易所集團出色的品牌效應(yīng)，該平臺為優(yōu)質(zhì)的中小型企業(yè)提供了理想的市場交易平臺，為尋求海外上市、特別是赴美上市的中國成長型企業(yè)提供了機會和選擇。

　　此外，當(dāng)上市公司滿足了紐約證券交易所主板上市標(biāo)準(zhǔn)后，從美國證券交易所轉(zhuǎn)板到紐交所主板，流程將更加簡便，成本也更加低廉。因此，美國證券交易所，為擁有良好發(fā)展前景的國內(nèi)中小企業(yè)赴美上市，打造了一條完美的路徑。
在東北石油之前，已先后有中國綠色農(nóng)業(yè)公司、納偉仕智能集團有限公司、旅程天下控股集團在美國證券交易所掛牌。

　　轉(zhuǎn)板成功后，東北石油總裁王紅軍表示：“美國證券交易所出色的流動性，優(yōu)質(zhì)的投資者資源，以及領(lǐng)先的品牌效應(yīng)將大大促進我們的發(fā)展。自2004年在OTCBB上市以來，我們投入了大量資源加快公司發(fā)展，并努力推進公司治理以滿足美國證券交易所的上市標(biāo)準(zhǔn)。”

　　2010年上半年，東北石油管理層卻因涉嫌非法轉(zhuǎn)移公司賬戶資金到個人賬戶，遭遇集體訴訟。

　　美國Rosen律師事務(wù)所（The Rosen Law Firm, P.A）宣布，將代表東北石油的投資者，對東北石油及其管理人員提出集體訴訟。起訴書中指出，2009年王紅軍和另一位董事鞠貴芝涉嫌非法轉(zhuǎn)移公司賬戶資金到個人賬戶，受此影響，首席財務(wù)官張楊與董事鞠貴芝辭職。

　　隨后，東北石油股票于2010年5月27日被美國證券交易所停止交易。在此之前，公司股票52周最高價達到11.59美元，停止交易時跌至5.50美元。

　　2010年9月8日，東北石油宣布通過一系列的申請之后，獲美國證券交易所通知，同意該公司自2010年9月9日起恢復(fù)交易。

　　東北石油稱，公司聘請John Lees Associates of Hong Kong (JLA)對公司及附屬公司的現(xiàn)金賬戶進行審計。通過對2009年現(xiàn)金賬戶所有交易的嚴(yán)格審查，JLA于2010年7月10日發(fā)表了最終的報告表示，沒有證據(jù)表明公司賬戶資金被非法挪用或盜用，同時JLA表示，在公司之前提交給SEC的財務(wù)報表中，并不存在重大誤報，而且公司已通過了多項內(nèi)部控制措施，以確保不會再發(fā)生違規(guī)行為。

　　綠諾科技Muddy Waters的做空獵物

　　資料顯示，綠諾科技是一家專業(yè)從事廢水處理、煙氣脫硫脫硝、節(jié)能和資源循環(huán)利用新產(chǎn)品的技術(shù)開發(fā)、工程設(shè)計、產(chǎn)品制造、設(shè)備成套和施工、安裝、調(diào)試、培訓(xùn)等業(yè)務(wù)的高新技術(shù)企業(yè)，也是東北位居前列的重型、大型設(shè)備數(shù)控加工中心。

　　公司于2007年10月11日在美國OTCBB市場掛牌，2009年7月轉(zhuǎn)板納斯達克。

　　2010年11月10日，研究機構(gòu)Muddy Waters出具了一份長達30頁的報告，報告中稱綠諾科技公布的2009年1.93億美元的銷售收入實際只有1500萬美元，而且管理層挪用了數(shù)千萬美元的公款，其中包括花費320萬美元在美國橘子鎮(zhèn)（Orange County）購買奢華房產(chǎn)。

　　Muddy Waters還質(zhì)疑綠諾科技虛構(gòu)合同，夸大客戶量，稱其訪問的綠諾公開披露的9家客戶中，有5家否認(rèn)購買了綠諾的產(chǎn)品，其中包括寶鋼、萊鋼、重鋼、粵裕豐鋼鐵等。而根據(jù)綠諾的財報，僅粵裕豐的合同額就高達1270萬美元。

　　報告還指出，“很有可能，同時綠諾科技還偽造了第6個客戶關(guān)系。”在這份報告中，Muddy Waters認(rèn)為綠諾科技的股票應(yīng)當(dāng)被賣空。

　　11月9日，綠諾科技股價報收于15.52美元，Muddy Waters給出的目標(biāo)價位只有2.45美元，評級為“強力賣出”。

　　11月11日，綠諾科技首度回應(yīng)Muddy Waters報告，但僅表示公司將進行內(nèi)部審查。15日，綠諾科技公布2010財年第三季度財報，總營收、運營利潤、凈利潤等財務(wù)指標(biāo)同比均出現(xiàn)大幅下降。

　　11月17日，綠諾科技早盤申請停盤。據(jù)公司聘請的會計師事務(wù)所Frazer Frost提交一份審計報告披露，綠諾科技CEO鄒德軍承認(rèn)Muddy Waters提到的合同確系造假，而且稱剩余合同中大約有20%到40%可能有問題。
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　　在上述報告中，F(xiàn)razer Frost建議公司2008財年、2009財年、2008年第一季度到2010年第三季度的季度財報不應(yīng)被采用。

　　2010年12月3日，納斯達克向綠諾科技發(fā)出了退市通知?；诰G諾科技的表現(xiàn)和納斯達克相關(guān)上市規(guī)則，納斯達克認(rèn)為公司的股票不再適合持續(xù)掛牌上市。具體原因如下：

　　綠諾科技宣布之前遞交的2008財年、2009財年和2010年初至今的財務(wù)報告均不應(yīng)被采用；綠諾科技承認(rèn)并沒有簽署某些之前披露過的合同；綠諾科技未能滿足納斯達克“就Muddy Waters質(zhì)疑事件披露附加信息”的要求。

　　綠諾科技的獨立審計師在納斯達克退市通知信上發(fā)表聲明，由于綠諾科技2008年和2009年的審計報告無效，以及公司管理層無法對納斯達克2010年11月17日的信件作出回應(yīng)，致使綠諾科技違反了納斯達克某些上市規(guī)則條款。

　　此外，納斯達克還進一步告誡綠諾科技，除非公司能夠提交令人滿意的解釋信息，否則綠諾科技的股票將在2010年12月8日開市后被暫停交易，納斯達克還將向美國證券交易委員會申請對綠諾科技股票作出摘牌處理。
2010年12月9日，綠諾科技被摘牌并轉(zhuǎn)至粉單市場，股價從被質(zhì)疑時的15.52美元一路暴跌至3.15美元。

　　綠諾科技的上市亦是一個反向收購的過程，中介機構(gòu)在此過程中功不可沒。

　　2006年11月，綠諾科技聘請香港致富資本集團為其上市的財務(wù)顧問。致富資本幫助綠諾科技完成了公司財務(wù)整理和境外架構(gòu)設(shè)計，綠諾科技變身為注冊在英屬維爾京群島的創(chuàng)想集團有限公司全資持有的子公司。

　　隨后，致富資本幫助綠諾科技找到在美國OTCBB市場上交易的玉山公司（Jade Mountain）作為 “殼資源”，通過股權(quán)置換，創(chuàng)想集團完成了反向收購，玉山公司隨后更名為大連創(chuàng)想環(huán)境工程有限公司，綠諾科技成為其全資子公司。

　　2007年10月11日，綠諾科技正式在OTCBB掛牌，當(dāng)天股票收盤價為4.48美元。該筆交易也包括了一筆2500萬美元的私募融資，投資者為美國銀行和Pinnacle基金。

　　頂著火爆的中國環(huán)保概念，上市后綠諾科技的股票價格一路攀升，到2008年甚至一度突破了13美元，美國銀行及Pinnacle基金套現(xiàn)退出。

　　2009年，綠諾科技聘請羅德曼投資銀行（Rodman & Renshaw）為財務(wù)顧問，轉(zhuǎn)板納斯達克。同年12月，綠諾科技以每股30.75美元的高價增發(fā)，融資1億美元。

　　而綠諾科技的審計機構(gòu)Frazer Frost此前的兩家客戶已被曝出有賬目問題。綠諾科技事發(fā)后，F(xiàn)razer Frost接受了美國公眾公司會計監(jiān)督委員會（PCAOB）的調(diào)查。PCAOB稱，有40家會計師事務(wù)所在為中國企業(yè)出具審計確認(rèn)函，這些事務(wù)所的合伙人數(shù)量都在5人以下。

　　2010年12月13日，天星生物（Nasdaq:SKBI）發(fā)布公告稱，公司董事會和董事會審計委員會批準(zhǔn)由Crowe Horwath LLP代替Frazer Frost出任公司獨立審計。

　　除了質(zhì)疑綠諾科技外，Muddy Waters還發(fā)布了一份針對東方紙業(yè)財務(wù)造假等的指控報告。東方紙業(yè)的回應(yīng)則是，Muddy Waters和做空機構(gòu)關(guān)系密切，利用研究報告來打壓股價，從中獲利。

　　而在Muddy Waters對綠諾科技出具的報告首頁，即聲明，該公司客戶長期持有綠諾科技股票的空頭頭寸。

　　東方紙業(yè)Muddy Waters的另一獵物

　　東方紙業(yè)為河北省大型造紙企業(yè)之一，成立于1996年，注冊資本金7503萬元人民幣，現(xiàn)擁有兩大基地（生產(chǎn)基地和加工基地），生產(chǎn)的產(chǎn)品有20多個品種，上千種規(guī)格，主要有箱板紙、瓦楞紙、書寫紙、復(fù)印紙等產(chǎn)品。

　　2007年3月，東方紙業(yè)通過借殼進入美國OTCBB市場。2009年12月17日，東方紙業(yè)從OTCBB轉(zhuǎn)板美國證券交易所。

　　2010年6月28日，Muddy Waters公開發(fā)布一份針對東方紙業(yè)財務(wù)造假等的指控報告，并稱截至該報告發(fā)出之日，其已經(jīng)“做空”東方紙業(yè)的股票。

　　次日，東方紙業(yè)股價大幅低開，收盤報7.23美元，跌幅13%，成交量較前一交易日急劇放大。

　　此后，Muddy Waters還分別于2010年7月1日、7月6日以及7月22日發(fā)布報告，均稱東方紙業(yè)涉嫌夸大財務(wù)數(shù)據(jù)、挪用資金、偽造資產(chǎn)總值以及主要客戶信息等。

　　2010年7月下旬，東方紙業(yè)董事會成立審計委員會展開了獨立調(diào)查，并于11月29日公布了調(diào)查結(jié)果。該委員會稱，對東方紙業(yè)2008和2009財年的記錄進行了審查后，認(rèn)為公司披露的收入與其銀行記錄、公司賬本、現(xiàn)金收據(jù)以及售貨發(fā)票相一致。沒有發(fā)現(xiàn)虛增收入和挪用資金等現(xiàn)象。

　　東方紙業(yè)和Muddy Waters爭持的焦點主要集中在六個方面，包括私募融資用途、十大客戶名單、財務(wù)數(shù)據(jù)、毛利率、資產(chǎn)價值和庫存等。

　　其中，對于財務(wù)數(shù)據(jù)是否被夸大一項，Muddy Waters稱，東方紙業(yè)“將其2008年的收益高估了27倍”，證據(jù)：由“河北東方紙業(yè)有限公司”出據(jù)的2008年中國財務(wù)審計報表，其中顯示的收入只有16300萬元人民幣或2400萬美元，這與河北東方紙業(yè)稱其在SEC的6520萬美元收益形成對比。認(rèn)為“河北東方紙業(yè)有限公司”是東方紙業(yè)（中國）有限公司的子公司。
東方紙業(yè)則稱，“河北東方紙業(yè)有限公司（HBOP）”不是“中國東方紙業(yè)公司的子公司”。東方紙業(yè)(中國)有限公司的子公司是“河北保定東方造紙有限公司”，東方紙業(yè)公司和這家公司沒有任何直接或間接的聯(lián)系。東方紙業(yè)強調(diào)，它在中國和美國關(guān)于其真實的子公司“河北保定東方造紙有限公司”的財務(wù)結(jié)果是一致的。

　　對于3000萬美元資金包括2500萬美元的私募資金是否被挪用，Muddy Waters稱，2009年10月以來東方紙業(yè)大約有3000萬美元（包括2010年4月融資獲得的2500萬美元）的資金被挪用，主要在兩個方面：其一，東方紙業(yè)以2780萬美元購買河南沁陽瓦楞芯紙生產(chǎn)線，稱后者年產(chǎn)量為36萬噸，能夠生產(chǎn)5.6米的瓦楞芯紙。然而，東方紙業(yè)最大的一條生產(chǎn)線產(chǎn)量為15萬噸，銷售量為440萬美元；此外,根據(jù)價格和設(shè)備制造能力，中國國內(nèi)生產(chǎn)商沒有哪條生產(chǎn)線年產(chǎn)能超過20萬噸。其二，東方紙業(yè)聲稱以1360萬美元進行收購了河北雙星紙業(yè)不足40萬美元的資產(chǎn)。

　　東方紙業(yè)則回應(yīng)稱：這筆資金兩個用途，其一，2010年3月，向河南沁陽繳納了560萬美金的押金用以購買設(shè)備；2010年4月，東方紙業(yè)籌資2690萬美元從河南沁陽第一造紙機械公司購買了一條全新的年生產(chǎn)能力為36萬噸的瓦楞芯紙生產(chǎn)線。河南沁陽負(fù)責(zé)組裝事項。該機械的全價為1.9億元（約2780萬美元）。

　　其二，2009年10月，東方紙業(yè)籌資490萬美元從河北雙星紙業(yè)公司購買了兩套數(shù)碼照片紙涂裝線（價值人民幣約9300萬元，合1360萬美元），東方紙業(yè)通過自由營運資金和籌資為這筆交易提供資金。

　　東方紙業(yè)還表示，有關(guān)2010年4月融資獲得的2500萬美元的具體用途，東方紙業(yè)將這筆資金轉(zhuǎn)移給了其全資子公司保定盛德紙業(yè)公司。4月，償還了HBOP購買機械預(yù)付的押金400萬美元；7月，保定盛德公司銀行賬戶的凈資本余額為約2100萬美元，對此工商銀行出具了資信證明；將用于支付安裝費用，該費用將根據(jù)河南沁陽的設(shè)備安裝進度支付。融得資金的其余部分存于美國的摩根大通銀行，用于日常營運支出。

　　東方紙業(yè)發(fā)布的獨立調(diào)查結(jié)果并未完全平息市場的質(zhì)疑，羅氏證券分析師Mark Tobin認(rèn)為東方紙業(yè)的調(diào)查仍有紕漏，如審計委員會稱東方紙業(yè)已經(jīng)改善公司的產(chǎn)品運營線，公司讓專家來對原材料支付進行定價等。

　　Mark Tobin 表示：“東方紙業(yè)2010財年第四季度業(yè)績和2011財年的營收預(yù)期將不樂觀，而調(diào)查中反映出的這些紕漏也會讓投資者覺得比較懸，從而對股價產(chǎn)生影響。”
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　　中國教育集團 制造恐慌后斬首

　　尋找在美國上市的小市值中國公司，發(fā)現(xiàn)其中的問題，做空，然后發(fā)布質(zhì)疑該公司的報告，制造恐慌后導(dǎo)致該公司股價暴跌，做空者從中獲利。這已成為做空機構(gòu)的慣用手法，中國教育集團成為又一個被做空者獵殺的對象。

　　中國教育集團是一家總部位于哈爾濱的教育培訓(xùn)機構(gòu)，提供在線學(xué)習(xí)資料和職業(yè)、家庭教育培訓(xùn)等服務(wù)（內(nèi)容包括數(shù)據(jù)、文件、影音資料等）。其旗下的網(wǎng)站為：www.edu-chn.com；www.pk1234567.com；www.360ve.com。

　　公司于2004年9月美國OTCBB借殼上市，并在2009年7月20日成功轉(zhuǎn)板紐約證券交易所。

　　2010年11月29日，一家名為Kerrisdale的投資機構(gòu)發(fā)表報告稱，中國教育集團財務(wù)作假，將其評級降為F（Fraud）。主要質(zhì)疑點為公司在線教育網(wǎng)站幾乎無法運行（和公司聲稱的盈利能力很強形成反差）、公司向SEC提交的財務(wù)報表與向中國工商局提交的報表不一致、聘請的審計事務(wù)所是不知名的小事務(wù)所、利潤率不合理等。

　　當(dāng)日，中國教育集團股價大跌33.56%。市場傳聞稱，Kerrisdale可能參與做空中國教育集團。

　　中國教育集團2009年年報稱，該集團核心業(yè)務(wù)是通過網(wǎng)絡(luò)分享的模式提供在線教育資源，可以提供35萬份以上的教學(xué)材料。

　　Kerrisdale通過在互聯(lián)網(wǎng)流量監(jiān)控網(wǎng)站檢索中國教育集團的數(shù)據(jù)，并與同類網(wǎng)站對比后認(rèn)為，中國教育集團的網(wǎng)站訪問量比他們宣傳的大幅下滑，日均瀏覽量僅幾十人次。

　　在實體規(guī)模方面，中國教育集團稱在哈爾濱擁有3萬余平方米的教室，同時容納約1200名小學(xué)至高中年齡段的學(xué)生。但Kerrisdale通過谷歌地圖和現(xiàn)場照片對比，得出結(jié)論稱，中國教育集團位于哈爾濱的培訓(xùn)實體規(guī)模較小。

　　Kerisdale還出具了一份中國教育集團與雙威教育（NASDAQ: CAST）、新東方教育集團（NYSE:EDU）、 普林斯頓復(fù)習(xí)（NASDAQ: REVU）等的收入比較，加上一份其分別提交給SEC和工商局的報表（見表）。

　　最后，Kerisdale通過對中國教育集團頻繁更換審計師事務(wù)所，以及事務(wù)所聲譽低下等特點，認(rèn)定中國教育集團財務(wù)造假。

　　隨后，中國教育集團向SEC提交了相關(guān)聲明，全面否定了Kerrisdale Capital的質(zhì)疑，認(rèn)為這些質(zhì)疑毫無根據(jù)，并表示正在就此事向公司咨詢部門和法律部門商討。

　　據(jù)美國當(dāng)?shù)孛襟w報道，Milberg LLP和Sarraf Gentile LLP分別對中國教育集團發(fā)起集體訴訟，指控中國教育集團違反證券交易法和違反1934證券法，蓄意篡改公司財務(wù)業(yè)績。

　　中國生物 門店在哪里？

　　中國生物是一家生物醫(yī)藥保健品生產(chǎn)企業(yè)，主要產(chǎn)品為益生菌。公司于2008年10月23日通過反向收購在納斯達克上市。

　　2010年8月31日，美國一家名為Citron Research的機構(gòu)發(fā)文《CHBT：門店在哪里？》。當(dāng)日，中國生物的網(wǎng)頁更新了公開其100多家門店的地址。但在2010年9月1日的報告中，Citron Research將一些地址通過電子地圖搜索后再次質(zhì)疑，“門店在哪里？”

　　而Citron Research的調(diào)查報告則稱中國生物許多銷售門店子虛烏有，報告甚至配上了門店照片有的并不銷售生物制品，而是零食店。

　　2010年9月8日，律師事務(wù)所Rosen Law Firm代理投資者在美國加州地方法院向中國生物提起集體訴訟。在訴訟中將中國生物及公司管理層列為被告，指控被告向SEC提供的文件存在造假，通過夸大公司財務(wù)狀況和商業(yè)前景的方式人為抬高股票價格，造假行為被披露導(dǎo)致股價下跌，損害投資人的利益。

　　中介機構(gòu)的危險角色

　　綠諾科技、東北石油、天一藥業(yè)、中國生物、海洋食品、中國教育集團、東方紙業(yè)等公司都被指控存在修改財報數(shù)據(jù)和欺詐行為，中介機構(gòu)在其中扮演了重要角色。

　　在中國上市企業(yè)的背后，大致有三類中介公司：運作企業(yè)上市的投行、做空的對沖基金和企業(yè)雇傭的會計師事務(wù)所。

　　有一家叫羅氏資本（Roth Capital）的投行自稱，他們的中國公司上市業(yè)務(wù)，市值早已超過百億美元。羅氏資本承銷客戶記錄顯示，羅氏承銷的中國股票中，包括東方紙業(yè)、中國生物、中國綠色農(nóng)業(yè)（NYSE：CGA）等均遭質(zhì)疑。

　　據(jù)報道，在羅氏資本負(fù)責(zé)承銷東方紙業(yè)、中國生物等股票時，兩家投行幾乎形影相隨。一家是Chinamerica Fund，常以Chinamerica Partners之名出現(xiàn)；另一家是Pope Asset Management，常以Halter Financial Group，Pope Capital等名出現(xiàn)。

　　報道稱，這些公司最終掌控者是Parr和Halter兩個家族，其中Halter以USX中國企業(yè)指數(shù)較有名氣，其負(fù)責(zé)人自稱“美國借殼王”。

　　他們運作了大約94家市值在5000萬到10億美元規(guī)模的企業(yè)，日均交易額為5萬股，總市值達到200億美元。

　　對沖基金的角色則要“執(zhí)著”得多，從事做空的一些對沖基金，對中國企業(yè)上市的背景了解得更清楚。一般來說，中國企業(yè)出于避稅或者其他角度考慮，都會備好幾套賬目，比如提交給工商局和SEC的就有明顯差別（當(dāng)然，也有會計準(zhǔn)則不同的原因）。所以，這些對沖基金傾向于對比企業(yè)提交的不同財務(wù)數(shù)據(jù)，如果出現(xiàn)大的分歧，對沖基金再向市場披露該信息，從而引起市場的恐慌和SEC的重視。

　　最后一類就是會計師事務(wù)所。一般而言，會計師事務(wù)所和企業(yè)是利益共同體，他們對于中國公司而言，其競爭力就在于“包裝能力”，而“保證不泄密”、“保證不出事”則是其吸引其他上市客戶的法寶。

　　借殼上市的公司，往往會雇用一些不知名的、便宜的、規(guī)模較小并且愿意為他們工作的會計公司，這些會計公司往往都有過不良記錄，審計過的財務(wù)數(shù)字后來被發(fā)現(xiàn)是虛假的。

　　卡納爾稱，截至2010年4月，在美國上市的約340家中國公司大都使用一些不知名的小型美國審計公司，而這些公司可能又將項目承包給中國本地公司，由于距離和語言的障礙，可能在審計過程中出現(xiàn)問題。

　　據(jù)悉，SEC相關(guān)執(zhí)法部門和公司財務(wù)部已展開大范圍調(diào)查，試圖摸清由美國會計師、律師和銀行家組成的人脈網(wǎng)是如何幫助中國公司到美國上市的。彭博社消息稱，F(xiàn)razer Torbet、Kabani CompanyInc等四家審計事務(wù)所是SEC調(diào)查的重點。

　　合謀者會計師事務(wù)所

　　一些企業(yè)通常傾向聘請一家藉藉無名的會計師事務(wù)所。如中國海洋食品集團，他們聘請的是中逸（香港）會計師事務(wù)所，據(jù)香港2009年3月23日的一份法律文書披露，中逸（香港）及其主要股東涉嫌參與了一系列的對國外投資者的欺詐。

　　法律文件顯示，原告方為Christian Emil Toggenburger及其控股的兩家公司。被告方為中逸（香港）會計師事務(wù)所、Hung Viet Derrick Luu、 Ka Siu Johnny Tang （中逸大股東），中逸在此案發(fā)生之后更名為ZYCPA Company Ltd,。Tang涉嫌幫助Luu騙取了Toggenburger約1.08億港元。