文｜本刊記者 陽(yáng)光 特約作者 王月平

　　雖說首批擬上創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)多為內(nèi)資VC/PE所把持，很難見到外資VC/PE的身影，但外資VC/PE在進(jìn)軍A股的戰(zhàn)役中，一點(diǎn)也沒閑著。

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　　雙輪驅(qū)動(dòng)

　　“外資VC/PE要想長(zhǎng)期在國(guó)內(nèi)發(fā)展，募集純粹的人民幣基金才是根本出路?！比涨?，一知名外資VC管理合伙人對(duì)《融資中國(guó)》記者講，他們準(zhǔn)備募集一只純粹的人民幣基金，正在申請(qǐng)發(fā)改委備案，并積極聯(lián)絡(luò)社保等一些大的機(jī)構(gòu)LP。

　　另一家早先有合資基金的知名VC負(fù)責(zé)人也表示，他們未來會(huì)再募集一只純粹的人民幣基金，以備戰(zhàn)A股?！耙?yàn)橹暗暮腺Y基金運(yùn)轉(zhuǎn)并不順利?！?/p>

　　而據(jù)CHINA VENTURE的最新統(tǒng)計(jì)，2009年7月，中國(guó)市場(chǎng)7只基金總的募集金額9.29億美元中，其中5只為中資基金，規(guī)模17億元（約2.49億美元），占總募集比例的26.8%。 這其中，包括德同的一只5億元人民幣基金。

　　8月中旬，百仕通（黑石）又與浦東新區(qū)政府舉行簽約儀式，將在浦東設(shè)立其首只地區(qū)性的人民幣私募股權(quán)基金——百仕通中華發(fā)展投資基金，募集約50億元人民幣資金。從而將外資募集人民幣基金熱推向一個(gè)高潮。

　　對(duì)于人民幣基金的募集，外資VC/PE都顯得異常踴躍，除了上述的百仕通、德同以外，包括IDGCapital、賽富、智基創(chuàng)投、聯(lián)想投資、普凱、KTB等亦紛紛表示，其正在抓緊募集人民幣基金，以求得同時(shí)兩種退出模式，即海外與國(guó)內(nèi)A股兩不誤。

　　其實(shí)，對(duì)于A股，外資VC/PE們的態(tài)度確實(shí)發(fā)生了很大轉(zhuǎn)變，從之前的漠不關(guān)心，到不動(dòng)聲色慢慢觀察，再到積極行動(dòng)，如今，越來越多的外資VC/PE開始雙輪驅(qū)動(dòng)了。

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　　更喜歡機(jī)構(gòu)投資人

　　相對(duì)內(nèi)資VC/PE而言，外資VC/PE目前的境遇有點(diǎn)尷尬。一方面，海外資本市場(chǎng)退出門檻日益提高，只留下一個(gè)窗口，要跳出去的空隙很小，而排隊(duì)的人又太多。

　　轉(zhuǎn)而與國(guó)內(nèi)一些地方政府引導(dǎo)基金合作成立合資基金，卻依然被當(dāng)做外資看待，依然要經(jīng)過層層審批，被投企業(yè)顯得很沒耐心，索性不再要美元的錢。

　　情急之下，外資V C/PE集體抱團(tuán)，希望出臺(tái)一個(gè)QFLP機(jī)制（合格的境外有限合伙人）。雖然上海金融辦主任方星海近期也表示，希望能在上海先行先試，做一個(gè)試點(diǎn)，但此話被不少人民幣基金機(jī)構(gòu)LP質(zhì)疑，既然國(guó)家有關(guān)方面已明確拒絕QFLP的做法，上海市作為地方政府，又憑何逾越國(guó)家之法律政策于不顧呢？其他地方政府若也紛紛仿效，后果又將怎樣？據(jù)悉，二季度無由來的外匯增加額接近1200億美元，其中已減去了貿(mào)易順差和直接投資額。

　　現(xiàn)在最好的辦法，就是設(shè)立純粹的人民幣基金。如果已經(jīng)有了不錯(cuò)的過往業(yè)績(jī)，那么募集一只純粹的人民幣基金應(yīng)該不是問題。

　　“但是，我們不想找那些個(gè)人老板，我們希望找合格的機(jī)構(gòu)投資人?！闭劦侥技嗣駧呕穑瑹o論是賽富、聯(lián)想投資，還是德同資本、KTB等均如此說。他們都說到了紅杉資本，“聽說他們的LP很多，整天與這些人打交道非常麻煩，是否還要專設(shè)一個(gè)名額，進(jìn)行投資人的管理？聽說每投資一個(gè)項(xiàng)目都要向LP匯報(bào)，還要定期舉辦LP溝通會(huì)?！钡t杉資本方面表示，并非像外界所說，個(gè)人LP們有那么麻煩，更何況，如果將來都是國(guó)有的機(jī)構(gòu)投資人，還要面臨國(guó)有股轉(zhuǎn)持的問題，也很棘手。

　　但另一方面，真正的機(jī)構(gòu)LP是不會(huì)輕易投資給外資VC／PE的?！爱?dāng)下，社保就是方向標(biāo)，他不動(dòng)，別的大LP是不會(huì)擅自行動(dòng)的?，F(xiàn)在的問題是，社?；鹣Ｍ覀冏约合饶技?，募集到一定金額才會(huì)跟進(jìn)，但其他LP則說，只要社保投了，他們自然會(huì)跟進(jìn)。陷入一個(gè)雞生蛋、蛋生雞的怪圈?！?/p>

　　未來，社保基金最終選擇哪家VC/PE還很難說，而與地方政府引導(dǎo)基金合作，如果依然采取合資方式也難成行。而如果做成純粹的人民幣基金，問題依然存在，即同一管理團(tuán)隊(duì)，內(nèi)資LP與外資LP的利益沖突如何避免。

　　“短期內(nèi)，QFLP即將美元變成人民幣，享受國(guó)民待遇的提法，據(jù)說已經(jīng)被有關(guān)部門駁回，接下來，我們要踏踏實(shí)實(shí)地募集純粹的人民幣基金，因?yàn)橄氲紸股上市的企業(yè)都喜歡要人民幣投資，如果是美元或合資基金，則需要很長(zhǎng)的報(bào)批手續(xù)，企業(yè)往往等不及。所有這些都是信號(hào)，如果想長(zhǎng)期繼續(xù)在中國(guó)做投資，還要回歸本原，即募集純粹的人民幣基金?！?/p>

　　這也是為什么近期人民幣基金募集熱的根本所在。

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　　A股曾經(jīng)被遺忘

　　看到外資VC/PE現(xiàn)在對(duì)A股市場(chǎng)的熱情，又有誰能想象出當(dāng)初的寂靜？

　　事實(shí)上，在2006年以前，A股市場(chǎng)恰恰是被外資VC/PE“遺忘的角落”。2006年，雖然百度等企業(yè)在IPO融資上轟動(dòng)一時(shí)，被許多人所稱道，然而，“熱鬧卻是他人的”——這些VC/PE支持的企業(yè)都將熱鬧帶給了港交所、紐交所以及納斯達(dá)克；而在A股，卻是一片寂靜：在中小板市場(chǎng)，僅有60家具有VC/PE支持的上市公司；而在主板市場(chǎng)，VC/PE支持的企業(yè)更是屈指可數(shù)。

　　但在2006年之后，A股市場(chǎng)突然一改往日的冷清，成為VC/PE投資的熱土。而這一切只不過是由同洲電子、金風(fēng)科技等幾家具有VC/PE支持的公司登陸A股所引爆出來，其中金風(fēng)科技登陸A股更是其中的典范。

　　2007年12月27日，由中比基金牽頭的金風(fēng)科技登陸中小板當(dāng)天，就成為整個(gè)市場(chǎng)最耀眼的明星，連續(xù)創(chuàng)造中國(guó)股市的歷史紀(jì)錄，成為中小板公司中的領(lǐng)頭羊。金風(fēng)科技成功上市的同時(shí)，還完成了一項(xiàng)空前的造富運(yùn)動(dòng)，不僅一天造就28名億萬富翁，更使其投資人中比基金、上海聯(lián)創(chuàng)、深圳市遠(yuǎn)景新能等獲得超額回報(bào)，成為大贏家。

　　此外，根據(jù)清科研究中心的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2006年以來，中小板有60家獲得過VC/PE支持的上市公司。如果以2009年5月8日后復(fù)權(quán)收盤價(jià)計(jì)算的話，VC/PE的平均原始投資回報(bào)已升至16.24倍，其中VC基金獲得的投資回報(bào)為16.50倍，PE基金獲得的投資回報(bào)為13.45倍，而如果將近期行情計(jì)算在內(nèi)的話，顯然，其回報(bào)將大大超過20倍，換句話說，如果VC/PE當(dāng)初投資企業(yè)的金額為500萬元的話，那么現(xiàn)在這一數(shù)字至少達(dá)到了1億元，這對(duì)苦求高額回報(bào)的VC/PE來說，顯然是致命的誘惑。

　　在高額回報(bào)及成功典范的刺激下，中外VC/PE開始大舉進(jìn)軍A股，特別對(duì)于外資VC/PE，尤為如此。

　　“2006年以前，市場(chǎng)上流行的普遍是海外架構(gòu)，大家都選擇海外上市；而2006年以后，對(duì)于很多投資人來說，無論是美元基金還是人民幣基金，則是海外架構(gòu)回歸的情況比較多，具體到我們紀(jì)源資本來說，目前在看項(xiàng)目的時(shí)候，我們已經(jīng)不太關(guān)注企業(yè)的架構(gòu)問題，更多的則是關(guān)注項(xiàng)目的行業(yè)情況，團(tuán)隊(duì)好壞，是否是好的項(xiàng)目?！奔o(jì)源資本合伙人符績(jī)勛告訴記者。

　　根據(jù)記者觀察，雖然A股市場(chǎng)行情已經(jīng)被引爆，但是對(duì)于外資基金進(jìn)入A股市場(chǎng)來說，一切不過是剛剛開始。根據(jù)清科研究中心對(duì)中小板60家具有VC/PE背景的上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，在這60家上市公司中涉及到的94家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)當(dāng)中，只有3家具有外資背景。顯然，外資選擇海外回歸，還將任重而道遠(yuǎn)。

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　　熱鬧的是內(nèi)資

　　“誰擁有了新興市場(chǎng)，誰就將獲得最后的成功”，作為A股市場(chǎng)“未被開發(fā)的領(lǐng)域”，創(chuàng)業(yè)板目前是VC/PE布局A股的重要陣地。

　　但相對(duì)來說，創(chuàng)業(yè)板熱鬧的是內(nèi)資VC/PE，而外資則相對(duì)落寞。

　　“我們從新能源、互聯(lián)網(wǎng)，到農(nóng)業(yè)的成熟項(xiàng)目都有儲(chǔ)備，有4家企業(yè)申請(qǐng)創(chuàng)業(yè)板?！蹦虾３砷L(zhǎng)基金執(zhí)行合伙人、深圳同創(chuàng)偉業(yè)創(chuàng)業(yè)投資有限公司董事長(zhǎng)鄭偉鶴曾對(duì)本刊記者表示。

　　“我們申報(bào)創(chuàng)業(yè)板大概是6－10家企業(yè)。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板，雖然現(xiàn)在還看不到其實(shí)際效果，但可以肯定的是，創(chuàng)業(yè)板的推出一定會(huì)使企業(yè)獲得更大的發(fā)展，因?yàn)橹灰髽I(yè)準(zhǔn)備上市，就會(huì)在上市過程中不斷規(guī)范自己，這就更有利于企業(yè)發(fā)展，蘇寧電器就是最好的例證。因此對(duì)于創(chuàng)業(yè)板，深創(chuàng)投在今后的投資過程中會(huì)就具體的項(xiàng)目，適當(dāng)調(diào)整其投資標(biāo)準(zhǔn)，將投資目光更多的集中在兩高六新所涉及到的行業(yè)上，在原來覆蓋范圍的基礎(chǔ)上，強(qiáng)化這些領(lǐng)域的投資?！弊鳛閯?chuàng)業(yè)板上的豐收大戶，深創(chuàng)投北京分公司總經(jīng)理劉綱也同時(shí)告訴記者今后的發(fā)展策略。

　　而得益于兩年前對(duì)A股的提前布局，達(dá)晨創(chuàng)投也同樣在此次創(chuàng)業(yè)板推出中收獲頗豐，成為提前布局A股的典范?！皩?duì)于創(chuàng)業(yè)板，達(dá)晨創(chuàng)投早在兩年前就開始布局，對(duì)于投資企業(yè)的商業(yè)模式及其所在行業(yè)，都是提前考慮好了之后才進(jìn)行投資的?！边_(dá)晨創(chuàng)投北京公司總經(jīng)理、投資總監(jiān)晏小平告訴本刊記者。而經(jīng)記者了解，目前在創(chuàng)業(yè)板申報(bào)企業(yè)材料的數(shù)量上，達(dá)晨創(chuàng)投有8個(gè)以上的項(xiàng)目申報(bào)。此外，早在2008年，其還有7、8家企業(yè)已經(jīng)申報(bào)材料至中小板。而達(dá)晨創(chuàng)投布局A股的“野心”并沒有止于此。

　　在理應(yīng)歡慶豐收的時(shí)刻，達(dá)晨創(chuàng)投此時(shí)卻與時(shí)間展開了賽跑，抓緊時(shí)間繼續(xù)在A股市場(chǎng)中“跑馬圈地”。據(jù)了解，僅在2009年上半年，達(dá)晨創(chuàng)投就迅速出擊，投資了包括廣西博世科環(huán)?？萍加邢薰尽⑻?yáng)島游艇公司、西安達(dá)剛路面機(jī)械股份有限公司、廣州瀚信通信有限公司、江西煌上煌食品股份有限公司等在內(nèi)的近10家企業(yè)?！拔覀兺顿Y這些項(xiàng)目與創(chuàng)業(yè)板的推出有一定程度上的巧合，但更多的則是時(shí)間上的考慮，我們就是希望能夠抓住創(chuàng)業(yè)板這一大好的機(jī)會(huì)。”晏小平表達(dá)了達(dá)晨創(chuàng)投四處布局的真正原因。

　　這樣看來，現(xiàn)在熱鬧的都是內(nèi)資VC/PE了，外資VC/PE又在干什么？

　　目前，除了深創(chuàng)投、達(dá)晨創(chuàng)投這類本土的人民幣基金積極布局A股以外，外資VC/PE整體大軍也開始向A股遷移，幾乎所有活躍的外資基金也都開始設(shè)立人民幣基金，希望在A股市場(chǎng)上分一杯羹。根據(jù)中華創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)（CVCA）最近公布的一份調(diào)查報(bào)告顯示，在參與調(diào)查的外資VC/PE機(jī)構(gòu)當(dāng)中，比例高達(dá)97.4%的機(jī)構(gòu)對(duì)設(shè)立人民幣基金具有濃厚興趣，只有2.6%的外資VC/PE機(jī)構(gòu)沒有興趣設(shè)立人民幣基金。

　　在此，我們可以從蘭馨亞洲與達(dá)晨創(chuàng)投聯(lián)合投資茁壯網(wǎng)絡(luò)的背后切實(shí)感受VC/PE對(duì)于A股市場(chǎng)的濃厚興趣，以及外資VC/PE進(jìn)入A股的良苦用心。

　　“作為一家外資PE，我們目前也同樣有成立人民幣基金的想法，如果用人民幣基金投資，被投企業(yè)就可以在A股主板或創(chuàng)業(yè)板上市了。但是目前我們手頭只有美元，沒有人民幣基金，因此這種情況下我們只能選擇大部分美元基金的做法，那就是與國(guó)內(nèi)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)成立合資公司，進(jìn)而再投資國(guó)內(nèi)企業(yè)，最終伴隨這些企業(yè)登陸A股市場(chǎng)并退出。茁壯網(wǎng)絡(luò)就是由我們蘭馨亞洲與達(dá)晨創(chuàng)投成立的合資公司進(jìn)行投資的。”蘭馨亞洲投資總監(jiān)李煌告訴本刊記者。顯然，美元基金早已對(duì)A股一些優(yōu)秀的公司“垂涎三尺”了。

　　茁壯網(wǎng)絡(luò)就是其中之一。作為一家專注于數(shù)字電視軟件開發(fā)與服務(wù)的高科技民營(yíng)企業(yè)，成立于2001年的茁壯網(wǎng)絡(luò)在申報(bào)創(chuàng)業(yè)板材料之前（目前是第一批通過創(chuàng)業(yè)板審查的企業(yè)之一），已經(jīng)是中國(guó)數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)中技術(shù)最強(qiáng)、規(guī)模最大的數(shù)字電視業(yè)務(wù)平臺(tái)及應(yīng)用開發(fā)服務(wù)提供商之一了，其注重軟件開發(fā)，非常符合“創(chuàng)業(yè)板兩高六新”的定位及要求。

　　而此時(shí)，對(duì)于茁壯網(wǎng)絡(luò)自身來說，雖然從2000年初到2007年9月，已經(jīng)成功完成了從深圳兆恒公司投資、香港達(dá)成集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)基金到歌華有線的三輪注資，同時(shí)經(jīng)過2006年到2008年近270%的復(fù)合增長(zhǎng)，公司業(yè)務(wù)服務(wù)和客戶遍及全國(guó)，年?duì)I業(yè)額過億元，但與此同時(shí)，公司也面臨企業(yè)發(fā)展的瓶頸，那就是公司未來將如何保持高達(dá)270%的增長(zhǎng)？如果研發(fā)下一代數(shù)字電視平臺(tái)的軟件，公司又將如何解決巨額的研發(fā)費(fèi)用？

　　在這種情況下，蘭馨亞洲與達(dá)晨創(chuàng)投走入了茁壯網(wǎng)絡(luò)的視線。在綜合權(quán)衡之下，如果在內(nèi)部少量融資及需要支付利息的債務(wù)融資與股權(quán)融資之間選擇，顯然接受蘭馨亞洲與達(dá)晨創(chuàng)投的股權(quán)投資是最佳方案。

　　最終，雙方的成功合作不僅使蘭馨亞洲成功實(shí)現(xiàn)了進(jìn)軍A股市場(chǎng)的夢(mèng)想，對(duì)于達(dá)晨創(chuàng)投來說，也同樣完成了自己“以少量資金獲得企業(yè)合理股權(quán)，同時(shí)加速自己布局創(chuàng)業(yè)板及A股”的夢(mèng)想，而對(duì)于茁壯網(wǎng)絡(luò)來說，則同時(shí)獲得了資金以及湖南電廣傳媒資源的雙豐收。

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　　PIPE新布局

　　8月中旬，一前一后的兩大PIPE案在業(yè)內(nèi)引起巨大反響。關(guān)鍵在于，其背后都是世界知名的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，一個(gè)是TPG、弘毅，一個(gè)是紅杉資本。

　　先是8月12日，物美商業(yè)（香港上市公司8277）與美國(guó)私募基金德克薩斯太平洋集團(tuán)(TPG)帶領(lǐng)的包括弘毅投資及聯(lián)想控股在內(nèi)的投資團(tuán)達(dá)成協(xié)議，將引入投資團(tuán)共約2億美元的戰(zhàn)略性投資。本次認(rèn)購(gòu)協(xié)議中，TPG、弘毅投資和聯(lián)想控股同意認(rèn)購(gòu)合計(jì)為16.5億港元的新發(fā)行H股和內(nèi)資股，占投資后總股本的10.9%。

　　僅一天之隔，8月13日，在紐交所上市的中國(guó)食品企業(yè)飛鶴乳業(yè)也宣布，向紅杉資本中國(guó)基金定向增發(fā)210萬股普通股，以獲得后者總額為6300萬美元的融資。這也是紅杉中國(guó)基金首次投資上市公司的PIPE第一案，投資完成后，其將獲得飛鶴乳業(yè)10.5%的股份。

　　業(yè)內(nèi)人士分析，此舉將引發(fā)一系列PIPE案的發(fā)生。原因在于，其一，相對(duì)于投資未上市公司而言，投資上市公司回報(bào)或許會(huì)低些，但流動(dòng)性強(qiáng)，退出也更方便；其二，最近世界經(jīng)濟(jì)開始企穩(wěn)，股市回暖，上市公司市值還在低位，PE們趁機(jī)抄底，價(jià)格相對(duì)便宜。

　　“當(dāng)然，無論是TPG還是紅杉，目前PIPE案的主角還都是港股、外資股，未來并不排除其涉足A股的PIPE案。不過，相關(guān)程序還要報(bào)商務(wù)部等批準(zhǔn)，手續(xù)上還有些麻煩。當(dāng)初高盛等外資機(jī)構(gòu)一個(gè)月內(nèi)涉足三起A股定向增發(fā)的事件還歷歷在目，其對(duì)想進(jìn)行PIPE投資的外資機(jī)構(gòu)也是一個(gè)警示?！?/p>

　　隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)融資功能的進(jìn)一步恢復(fù)，特別是新股IPO、創(chuàng)業(yè)板的開啟，上市公司再融資包括定向增發(fā)也會(huì)越來越多，那么，一段沉寂之后，PIPE機(jī)會(huì)又回來了。對(duì)于那些準(zhǔn)備充分的投資機(jī)構(gòu)而言，確實(shí)是一個(gè)機(jī)會(huì)?！安贿^，國(guó)內(nèi)基金通常是不被允許投資上市公司的，而國(guó)外基金通常也會(huì)有一限定比例，不會(huì)高于15%，除了另行規(guī)定外?！鄙鲜鰧I(yè)人士表示。

　　2009年以來，面對(duì)不確定的投資環(huán)境，也為了控制風(fēng)險(xiǎn)，許多PE機(jī)構(gòu)都將目光瞄準(zhǔn)了上市公司。對(duì)于PE而言，選擇市盈率較低、發(fā)展?jié)摿^大的上市企業(yè)進(jìn)行投資除了更安全的避險(xiǎn)以外，本身為上市公司的背景也使其退出多了一份保障。根據(jù)CHINA VENTURE最新的研究報(bào)告顯示，在7月份的6起私募股權(quán)案例當(dāng)中，PIPE投資案例就占有2起。而從2009年初，PIPE就開始呈現(xiàn)不斷增長(zhǎng)的勢(shì)頭，尤其是在5、6、7三個(gè)月中，其所占總投資比例均保持在30%以上。

　　VC/PE通過參與上市公司定向增發(fā)，正逐步成為A股二級(jí)市場(chǎng)當(dāng)中的“主力機(jī)構(gòu)之一”。 7月17日，國(guó)內(nèi)知名創(chuàng)投機(jī)構(gòu)雅戈?duì)柾顿Y就參與了首開股份的定向增發(fā)配售就是眾多案例中的典型。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2009以來，目前在A股市場(chǎng)上已經(jīng)有27家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)參與上市公司的定向增發(fā)，累計(jì)申購(gòu)股份達(dá)14.82億股，動(dòng)用資金近300億元。而在這些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)中，同樣不乏浙江硅谷天堂、鯤誠(chéng)創(chuàng)業(yè)投資有限公司等知名創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，同時(shí)還包含了深圳市中信聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資有限公司這類由證券公司分離出來的投資機(jī)構(gòu)，以及常州投資集團(tuán)有限公司這類政府背景的創(chuàng)業(yè)投資公司。

　　外資大規(guī)模涉足A股PIPE案，何時(shí)水到渠成？