這看起來是一場馬拉松比賽的起跑階段。Pre－IPO的健康跑選手，半程的PE選手，以及全程的VC選手都摩肩接踵地?cái)D在一條賽道上，每個(gè)人的臉上只有IPO一種表情，根本分不出彼此。

　　當(dāng)中國突然以火箭般的速度成為全球PE和VC最重要市場的時(shí)候，大量的LP從全球各處趕來進(jìn)入這一賽場，突然發(fā)現(xiàn)周遭有點(diǎn)亂哄哄的。和PE、VC涇渭分明的歐美市場相比，僅從投資金額上越來越難以區(qū)分中國市場上的投資并購是哪個(gè)陣營的手筆。

　　針對成熟項(xiàng)目激烈鏖戰(zhàn)的PE陣營里，突然又?jǐn)D入了許多VC隊(duì)伍，不少業(yè)內(nèi)人士因此開始抱怨項(xiàng)目源發(fā)掘困難，企業(yè)要價(jià)提高，行業(yè)內(nèi)競爭加劇。

　　高回報(bào)率重壓

　　為什么中國市場突然顯得有些擁擠？這首先是由于中國創(chuàng)投市場偏好中后期投資的特點(diǎn)導(dǎo)致的。據(jù)清科透露，去年40％的投資都是投資于成長期項(xiàng)目，PE、VC兼有之。

　　造成上述現(xiàn)象的原因是多方面的。寰慧投資管理合伙人的符績勛以自身為例進(jìn)行了分析。寰慧投資早期以TMT領(lǐng)域的投資為重，從美國企業(yè)獲得的經(jīng)驗(yàn)為其在中國的互聯(lián)網(wǎng)、媒體領(lǐng)域投資提供參考。對這些領(lǐng)域相當(dāng)熟稔之后，公司亦能承受這些領(lǐng)域中早期項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)，但進(jìn)入新領(lǐng)域時(shí)仍會謹(jǐn)慎，往往選擇稍微偏晚期的項(xiàng)目。

　　符績勛所認(rèn)為的新領(lǐng)域，包括伴隨著迅猛發(fā)展的中國經(jīng)濟(jì)成長起來的具備高成長性的傳統(tǒng)行業(yè)。

　　2007年前11個(gè)月，在中國內(nèi)地一共發(fā)生的VC、PE項(xiàng)目總和是428個(gè)，其中，傳統(tǒng)行業(yè)單個(gè)項(xiàng)目的平均投資額是6000萬美元，服務(wù)領(lǐng)域單個(gè)項(xiàng)目的平均投資額為2000萬美元，雖然價(jià)格昂貴，但這些企業(yè)的高成長性仍然讓風(fēng)險(xiǎn)投資人士趨之若鶩。

　　“VC的成功率很低，投10個(gè)項(xiàng)目成功的可能只有兩個(gè)，而PE的成功率是七、八成；更重要的是，PE回報(bào)率都是若干倍。從平衡經(jīng)濟(jì)回報(bào)的角度來說，投資于成長期的企業(yè)可獲得類似于早期風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)，但相比之下持有的期限會更短，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)更小。所以很多VC進(jìn)入到PE行業(yè)來進(jìn)行PE類型的投資。”法國NATIXIS亞洲投資首席合伙人王剛認(rèn)為。

　　風(fēng)險(xiǎn)基金在中國的競爭更為激烈也是原因之一。清科統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2007年前11個(gè)月，活躍在中國的中外創(chuàng)投機(jī)構(gòu)新募55只基金，比2006年增長四成。風(fēng)險(xiǎn)基金在激烈競爭中獲利能力下降。

　　IDG技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙人熊曉鴿把中國2007年的市場熱度和美國1999年相比。他舉例，美國基金在1995年的投資，回報(bào)率都超過了80％，因而當(dāng)年許多玩家相繼進(jìn)入，之后的回報(bào)能達(dá)到2％已經(jīng)是樂觀的了。

　　面對更加激烈的競爭，投資人將回報(bào)率壓力逐步傳遞到風(fēng)險(xiǎn)基金，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)基金所能承受失敗的能力大幅下降。這導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)基金投資人更加謹(jǐn)慎地挑選早期項(xiàng)目，根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力來決定投資早期項(xiàng)目，還是一個(gè)成長期項(xiàng)目。顯然在這種情況下，成長期項(xiàng)目更具誘惑力。

　　“2003年VC占私募股權(quán)投資的百分比是28％，到2006年，比例降到了20％，也就是說純粹投早期公司比例下降。我們認(rèn)為這個(gè)比例還會繼續(xù)下降。”普凱投資管理公司創(chuàng)始人姚繼平表示。在這樣的情況下，競爭加劇將促使投資經(jīng)理和合伙人把投資對象推到中期甚至晚期的公司，那些18個(gè)月、20個(gè)月內(nèi)都能夠上市的項(xiàng)目變得炙手可熱。

　　錢多惹的禍？

　　大量資金涌入起到了推波助瀾的作用。

　　時(shí)間回到四年前，清科集團(tuán)在2002年做第一次募集資金統(tǒng)計(jì)的時(shí)候，當(dāng)時(shí)，中國34家基金募集的資金總額僅為12億美元，每家基金介于2000萬美元到3000萬美元。如今每家能融到1億美元。美國最負(fù)盛名的兩大風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，KPCB在中國的凱鵬華盈年初成立了一個(gè)3.6億美元的新基金；紅杉中國在年中管理的資本額已經(jīng)達(dá)到了10億美元。

　　“這都是錢多惹的禍。”IDG技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙人章蘇陽說。他認(rèn)為，雖然中國經(jīng)濟(jì)在發(fā)展，但如果熱錢進(jìn)入的速度比真正符合條件的公司的數(shù)目增長更快的話，會導(dǎo)致供求關(guān)系逆轉(zhuǎn)，資金由短缺變成過剩，這會導(dǎo)致公司估值上漲，而這顯然是企業(yè)家希望看到的。

　　未來的資本市場如何，沒有人能做有把握的判斷。浮躁的市場環(huán)境讓更多基金愿意找盡管價(jià)格昂貴但相比風(fēng)險(xiǎn)小、退出快的中晚期項(xiàng)目。

　　找到自己的跑道

　　不過時(shí)間軸不斷往后延伸，不同賽程的選手會找到不同的速度和賽道，許多人士認(rèn)為PE和VC最后在中國的發(fā)展還會逐漸分開。

　　其一，中國高科(600730行情,股吧)技水平的整體上升將孵化出更多創(chuàng)新技術(shù)，包括需要5到10年研發(fā)的生物醫(yī)藥領(lǐng)域，而不僅僅是目前更易獲得盈利的應(yīng)用技術(shù)。屆時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資會考慮介入那些沒有利潤，沒有營業(yè)額的早期公司。這種案源基礎(chǔ)逐步形成，VC的價(jià)值才得以真正的彰顯。

　　其二，PE行業(yè)正在成熟，PE價(jià)值會進(jìn)一步回歸到一個(gè)合理水平。

　　其三，對于VC和PE，企業(yè)除了考察其資金實(shí)力外，對其它條件也會有更清晰的認(rèn)識，更多基金必須有所專長，能給予企業(yè)最有競爭力的資源和建議。

　　“大量LP進(jìn)入中國，開始像跑馬拉松。時(shí)間長了，大家都可以慢慢地找到自己的跑道——根據(jù)自己的投資理念、經(jīng)驗(yàn)及對于投資的判斷慢慢整合資源。假以時(shí)日這種情形會越來越清晰。”青云創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司總裁兼CEO葉東說。