最近，疫情之下，教育行業(yè)才成為資本市場(chǎng)的香餑餑， 新東方、好未來(lái)、新東方在線(xiàn)、網(wǎng)易有道等已經(jīng)上市的教育公司正為眾多投資者追逐的目標(biāo)，大家紛紛看好擁有在線(xiàn)教育業(yè)務(wù)的上市公司，這是大勢(shì)所趨。

說(shuō)到教育行業(yè)，新東方的名號(hào)大家都聽(tīng)過(guò)，最早就是從英語(yǔ)培訓(xùn)開(kāi)始，是中國(guó)目前規(guī)模最大的教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。隨著中國(guó)國(guó)際化日益深入，國(guó)人英語(yǔ)培訓(xùn)的熱情愈加火熱，國(guó)內(nèi)教育公司亦爭(zhēng)相赴美上市，前有新東方、好未來(lái)、51TALK，后有流利說(shuō)、跟誰(shuí)學(xué)，如今國(guó)內(nèi)成人英語(yǔ)培訓(xùn)的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者——美聯(lián)英語(yǔ)也即將在3月底上市。

2019年12月13日，教育科技公司EdtechX Holdings（股票代碼EDTX）宣布與美聯(lián)英語(yǔ)達(dá)成合并協(xié)議，此次交易中，美聯(lián)英語(yǔ)估值約為5.35億美元，合并后，EdtechX為美聯(lián)英語(yǔ)提供1億美元資金支持。新合并公司將更名為Meten EdtechX ，EdtechX的投資者也將獲得合并后新公司的一部分股權(quán)。EdtechX 2018年已經(jīng)在納斯達(dá)克上市，因此，合并成功后，美聯(lián)將以SPAC的形式用新的實(shí)體實(shí)現(xiàn)在納斯達(dá)克上市。預(yù)計(jì)整個(gè)交易將在3月20日左右舉行股東大會(huì)并交割，完成美聯(lián)集團(tuán)的上市。

EdtechX股價(jià)走勢(shì)圖

行情來(lái)源：富途牛牛

SPAC是美國(guó)的一種特殊上市途徑，即殼公司先上市融到資金后，再去尋找優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)裝入，最后通過(guò)股票增長(zhǎng)獲利。這種殼公司的典型特點(diǎn)是沒(méi)有資產(chǎn)，只有現(xiàn)金和股票，所以也叫現(xiàn)金上市公司。要注意的是，標(biāo)的資產(chǎn)裝入需要在2年內(nèi)完成。

對(duì)美聯(lián)英語(yǔ)來(lái)說(shuō)，合并上市，不僅是其上市成功保障，同時(shí)也為投資人帶來(lái)更大的利益，已逐漸成為海外市場(chǎng)流行的上市方式。比起傳統(tǒng)的IPO上市路徑，由于集團(tuán)已經(jīng)鎖定了基石投資，融資金額基本確定，另外EdtechX已在美國(guó)納斯達(dá)克上市，故合并后新公司將直接獲得上市地位。而且，由于這個(gè)是兩個(gè)公司的合并交易，交易并不受股票市場(chǎng)短期波動(dòng)影響。

一、美聯(lián)英語(yǔ)：成人英語(yǔ)培訓(xùn)行業(yè)龍頭

之前招股書(shū)顯示，美聯(lián)國(guó)際教育成立于 2006 年，成人英語(yǔ)培訓(xùn)是美聯(lián)英語(yǔ)最初成立的業(yè)務(wù)，以成人線(xiàn)下小班課切入市場(chǎng)。2012 年，為了拓展成人培訓(xùn)的產(chǎn)業(yè)鏈，美聯(lián)教育成立了海外留學(xué)考試部。2014年，互聯(lián)網(wǎng)在線(xiàn)教育開(kāi)始蓬勃興起，美聯(lián)推出在線(xiàn)學(xué)習(xí)平臺(tái)立刻說(shuō)。2014-2015 年，美聯(lián)先后收購(gòu)北京厚德留學(xué)和主打留學(xué)考試培訓(xùn)的泰祺教育、樂(lè)聞攜爾，進(jìn)一步拓展自己在留學(xué)服務(wù)業(yè)務(wù)的產(chǎn)業(yè)鏈。2018年6月，美聯(lián)收購(gòu)ABC教育集團(tuán)，進(jìn)軍青少年英語(yǔ)培訓(xùn)業(yè)務(wù)。公司旗下子品牌包括：美聯(lián)英語(yǔ)、美聯(lián)出國(guó)考試、美聯(lián)留學(xué)、美聯(lián)國(guó)際高中、立刻說(shuō)。

截至2019年3月31日，公司已在全國(guó)范圍內(nèi)開(kāi)設(shè)136個(gè)學(xué)習(xí)中心，覆蓋18個(gè)省、自治區(qū)和直轄市以及32座城市。其中，120個(gè)自營(yíng)中心共覆蓋全國(guó)14個(gè)省市的26座城市，16個(gè)特許學(xué)習(xí)中心覆蓋全國(guó)11個(gè)省市。

（self-operated learning centers 自營(yíng)中心 Franchised learning centers 特許學(xué)習(xí)中心）

2018 年參與培訓(xùn)的學(xué)生總?cè)藬?shù)為118200 余人，教師及咨詢(xún)師的人數(shù)為 18000 余人。作為成人英語(yǔ)培訓(xùn)行業(yè)龍頭，2018 年線(xiàn)下及線(xiàn)上成人英語(yǔ)培訓(xùn)，美聯(lián)教育分別排名第一和第二。

而如果從全渠道的角度看（包括同時(shí)擁有線(xiàn)上和線(xiàn)下業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手），按2018年收入排名，美聯(lián)英語(yǔ)是中國(guó)排名第一全渠道成人通用英語(yǔ)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。

美聯(lián)英語(yǔ)相關(guān)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)

注：1. 按2018年收入排名，不包括純?cè)诰€(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手；2.截至2018年12月31日，按線(xiàn)下自營(yíng)通用英語(yǔ)培訓(xùn)中心數(shù)量排名；3. 截至2019年9月30日，“立刻說(shuō)”平臺(tái)的注冊(cè)用戶(hù)；4.截至2018年12月31日；5.截至2019年9月30日；6.包括“meten”和“ABC”品牌下的自營(yíng)及加盟中心。

二、成人英語(yǔ)市場(chǎng)，美聯(lián)如何突圍？

目前的英語(yǔ)教育市場(chǎng)主要分為一般英語(yǔ)教育市場(chǎng)、測(cè)試英語(yǔ)教育市場(chǎng)及課后輔導(dǎo)三類(lèi)。測(cè)試英語(yǔ)教育指為提高托福、雅思等標(biāo)準(zhǔn)化測(cè)試成績(jī)而設(shè)的培訓(xùn)。課后輔導(dǎo)針對(duì)的對(duì)象則為 K12年齡段的學(xué)生。而一般英語(yǔ)教育則籠統(tǒng)指稱(chēng)為提高英語(yǔ)水平而提供的教育服務(wù)。

美聯(lián)英語(yǔ)主要服務(wù)的市場(chǎng)屬于一般英語(yǔ)教育市場(chǎng)。2019前三季度，美聯(lián)一般成人英語(yǔ)培訓(xùn)營(yíng)收占總營(yíng)收的55%，在線(xiàn)英語(yǔ)培訓(xùn)占比為17%，出國(guó)培訓(xùn)和青少英語(yǔ)培訓(xùn)營(yíng)收占比分別為14%和12%。

從趨勢(shì)上看，線(xiàn)上英語(yǔ)培訓(xùn)和青少英語(yǔ)培訓(xùn)的收入和利潤(rùn)貢獻(xiàn)持續(xù)增加，成人英語(yǔ)培訓(xùn)收入占比下降。

在學(xué)員人數(shù)上，同樣可以看到這種趨勢(shì)，2016-2018年間，總學(xué)生人數(shù)分別為5.58萬(wàn)人、8.27萬(wàn)人、11.83萬(wàn)人，三年復(fù)合增長(zhǎng)率為45.6%，2019前三季度為9.54萬(wàn)人。其中在線(xiàn)英語(yǔ)培訓(xùn)學(xué)員人數(shù)2016-2018年間大幅增長(zhǎng)，從1.40萬(wàn)人增長(zhǎng)到4.46萬(wàn)人，而成人英語(yǔ)培訓(xùn)學(xué)生人數(shù)2016-2018年間分別為3.46萬(wàn)人、4.98萬(wàn)人、5.61萬(wàn)人，增速相對(duì)緩慢。

同時(shí)，青少英語(yǔ)培訓(xùn)人數(shù)在2018年為8746人，2019前三季度為1.14萬(wàn)人，增長(zhǎng)勢(shì)頭良好。

注：美聯(lián)英語(yǔ)2018年1月開(kāi)始提供青少英語(yǔ)培訓(xùn)，在同年6月收購(gòu)ABC教育集團(tuán)。截至2018年12月31日的一年的學(xué)員人數(shù)包含ABC教育集團(tuán)的學(xué)員人數(shù)。

不可否認(rèn)，相對(duì)于青少英語(yǔ)，一直以來(lái)成人英語(yǔ)存在下面三個(gè)問(wèn)題：

首先，青少英語(yǔ)是剛需，且學(xué)習(xí)周期較長(zhǎng)，而對(duì)于成人英語(yǔ)市場(chǎng)，一方面，成人只有四六級(jí)考試、雅思托福或職業(yè)考試，但這類(lèi)考試的備考周期不會(huì)太長(zhǎng)，考完之后也不太愿意去續(xù)費(fèi);另一方面，出于興趣愛(ài)好，一些成人會(huì)拓展自己的口語(yǔ)能力，便于生活和旅游中的交流，但這部分畢竟是少數(shù)，所以付費(fèi)意愿和付費(fèi)比例都不會(huì)特別多。

其次，青少英語(yǔ)市場(chǎng)是父母強(qiáng)制或者半強(qiáng)制的讓孩子去學(xué)習(xí)，消費(fèi)意愿更強(qiáng)，因而孩子的課程續(xù)費(fèi)率也較高;而成人學(xué)習(xí)英語(yǔ)靠的是自己的主觀(guān)意愿，且并非剛需，因而較難維持高續(xù)費(fèi)率。

最后是消費(fèi)能力的差異。青少英語(yǔ)市場(chǎng)的付費(fèi)主體是父母，“而且是兩個(gè)成年人，甚至包括爺爺奶奶在內(nèi)的三四個(gè)人來(lái)養(yǎng)一個(gè)孩子”，消費(fèi)能力較強(qiáng)，單個(gè)用戶(hù)的價(jià)值會(huì)更高;而成人英語(yǔ)市場(chǎng)多是初入職場(chǎng)，或是還未進(jìn)入職場(chǎng)的年輕人，其消費(fèi)能力較弱。

正是由于“續(xù)費(fèi)難”、“非剛需”等問(wèn)題的一直困擾，其行業(yè)滲透率一直不高，從2013年到2018年，也僅從1.0% 增加到2.1%，且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化，彼此存量博弈的情況下就是過(guò)度營(yíng)銷(xiāo)，導(dǎo)致的結(jié)果就是獲客成本的居高不下，成為行業(yè)之痛。

美聯(lián)教育費(fèi)用率情況

那么，如此成熟的市場(chǎng)該怎么運(yùn)營(yíng)，才能增加市場(chǎng)份額呢？

美聯(lián)的突圍策略是依然精耕細(xì)作，做好用戶(hù)體驗(yàn)。比如，招股書(shū)中說(shuō)，雖然引入新的“探索課程”對(duì)“過(guò)渡期間確認(rèn)的課程時(shí)數(shù)和分部收入產(chǎn)生了不利影響”，但相信這樣的新課程將對(duì)提高學(xué)生的綜合實(shí)用英語(yǔ)語(yǔ)言能力產(chǎn)生積極的長(zhǎng)期影響。因此，美聯(lián)未來(lái)打算進(jìn)一步擴(kuò)大全國(guó)市場(chǎng)，將進(jìn)一步滲透到二三線(xiàn)城市。在運(yùn)營(yíng)方式上，美聯(lián)表示將采用加盟方式加強(qiáng)市場(chǎng)滲透率，截至2019年3月31日，美聯(lián)在中國(guó)七個(gè)省市以“Meten”品牌運(yùn)營(yíng)了12個(gè)加盟學(xué)習(xí)中心。

另外，若我們關(guān)注退課率會(huì)發(fā)現(xiàn)，2016、2017、2018、2019Q1，美聯(lián)退課率一直在升高，分別為6.9%、9.1%、10.2%、10.2%，這是否意味著教學(xué)質(zhì)量在變差呢？

招股書(shū)中解釋?zhuān)拔覀兊恼n程退學(xué)率在2017年和2018年有所增加，主要是由于我們實(shí)施了新的退款政策，允許學(xué)生在購(gòu)課20天內(nèi)無(wú)條件退款。我們相信，一般成人英語(yǔ)培訓(xùn)業(yè)務(wù)的無(wú)條件退款期的實(shí)施將改善我們學(xué)生的整體服務(wù)體驗(yàn)”。這就是說(shuō)，美聯(lián)為了服務(wù)體驗(yàn)，犧牲了退課率。

此外，在教育培訓(xùn)市場(chǎng)，品牌和口碑非常重要，因?yàn)楹艽笠徊糠中掠脩?hù)都是通過(guò)老用戶(hù)轉(zhuǎn)介紹來(lái)的，美聯(lián)2018年轉(zhuǎn)介紹率為20.90%，高于行業(yè)平均水平15％至20％。成人英語(yǔ)業(yè)務(wù)板塊，2016年-2018年，學(xué)生的平均客單價(jià)分別為2.38萬(wàn)元、2.58萬(wàn)元、2.66萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)分別為8.41%及3.24%。

現(xiàn)在的情況看來(lái)，美聯(lián)英語(yǔ)的戰(zhàn)略應(yīng)該是沒(méi)有問(wèn)題的，畢竟成人英語(yǔ)市場(chǎng)，在存量競(jìng)爭(zhēng)的情況下，行業(yè)龍頭更應(yīng)該強(qiáng)調(diào)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，而不是徹底陷入營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)。這也是為什么它是前五大英語(yǔ)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)中增長(zhǎng)最快的。

所以我們看到，韋博英語(yǔ)（ 根據(jù)2018年收入排名，韋博是前五大線(xiàn)下成人通用英語(yǔ)培訓(xùn)服務(wù)提供商之一，擁有6%的市場(chǎng)份額）暴雷，由于財(cái)務(wù)困難，在過(guò)去幾個(gè)月中關(guān)閉了大量的培訓(xùn)中心，而美聯(lián)英語(yǔ)接受了大量韋博學(xué)員，盡管對(duì)當(dāng)期業(yè)績(jī)有一定影響，但長(zhǎng)期來(lái)看，美聯(lián)英語(yǔ)的戰(zhàn)略方向得到考驗(yàn)，市場(chǎng)份額將繼續(xù)擴(kuò)大。

三、挖掘新的增長(zhǎng)點(diǎn)：青少年英語(yǔ)和在線(xiàn)英語(yǔ)業(yè)務(wù)

在精耕主業(yè)的同時(shí)，拓展新的業(yè)務(wù)勢(shì)在必行，K12和在線(xiàn)教育作為教育行業(yè)發(fā)展最快的兩個(gè)細(xì)分市場(chǎng)，當(dāng)然有必要參與，比如51talk便是典型的從在線(xiàn)成人英語(yǔ)轉(zhuǎn)型K12的例子。

51Talk在2014年成立了青少兒事業(yè)部，并于2015年正式上線(xiàn)青少兒課程，隨后不久，青少年用戶(hù)數(shù)量就開(kāi)始了突飛猛進(jìn)。2016年，51Talk的青少年業(yè)務(wù)收入占比就首次超過(guò)了成人業(yè)務(wù)，到了2017第三季度，其青少業(yè)務(wù)現(xiàn)金收入占比已經(jīng)高達(dá)76.3%。2018年3月，51Talk 對(duì)外宣布51Talk品牌未來(lái)將只做在線(xiàn)青少兒英語(yǔ)業(yè)務(wù)，而成人英語(yǔ)業(yè)務(wù)將由“無(wú)憂(yōu)英語(yǔ)”品牌繼續(xù)進(jìn)行承載。

同樣，2014年，美聯(lián)英語(yǔ)跟著線(xiàn)上英語(yǔ)的風(fēng)口，推出了在線(xiàn)學(xué)習(xí)平臺(tái)“立刻說(shuō)”，平臺(tái)包括成人、青少兒、留學(xué)板塊。招股書(shū)顯示，該業(yè)務(wù)營(yíng)收在2016-2018年以翻倍的速度在增長(zhǎng)，分別為4691.50萬(wàn)元、1.21億元和2.12億元，增速分別為163.04%和75.20%。在線(xiàn)英語(yǔ)營(yíng)收占總營(yíng)收的比重從2016年的5.9%，增長(zhǎng)到2019年Q1的16.5%，在線(xiàn)英語(yǔ)已成為美聯(lián)英語(yǔ)中營(yíng)收占比第二的業(yè)務(wù)。

各業(yè)務(wù)營(yíng)收及占比數(shù)據(jù)

在青少年英語(yǔ)方面，美聯(lián)于2018年4月開(kāi)始布局青少年業(yè)務(wù)，并于去年6月收購(gòu)ABC教育集團(tuán)，并接手后者旗下的21個(gè)自營(yíng)學(xué)習(xí)中心和4個(gè)“ABC”品牌的加盟學(xué)習(xí)中心。2018年青少年英語(yǔ)營(yíng)收占總營(yíng)收的比重4.6%，2019年Q1則達(dá)到12.5%。

而海外培訓(xùn)服務(wù)（為計(jì)劃參加國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)化考試和/或出國(guó)留學(xué)的學(xué)生提供全面的海外培訓(xùn)服務(wù)）在美聯(lián)業(yè)務(wù)中則被逐漸弱化，從下表各業(yè)務(wù)入學(xué)人數(shù)可以看出，2018年海外培訓(xùn)服務(wù)入學(xué)人數(shù)相比2017年幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)，相比而言，在線(xiàn)英語(yǔ)培訓(xùn)人數(shù)近乎翻倍增長(zhǎng)。

各業(yè)務(wù)入學(xué)人數(shù)

美聯(lián)英語(yǔ)表示，未來(lái)的重點(diǎn)將從海外培訓(xùn)服務(wù)轉(zhuǎn)移到成人英語(yǔ)、在線(xiàn)英語(yǔ)和青少年英語(yǔ)三個(gè)業(yè)務(wù)部門(mén)。可見(jiàn)，美聯(lián)已經(jīng)逐漸從單一業(yè)務(wù)走向組合式業(yè)務(wù)增長(zhǎng)模式，青少年英語(yǔ)和在線(xiàn)業(yè)務(wù)將會(huì)是美聯(lián)兩個(gè)重要的增長(zhǎng)引擎。預(yù)計(jì)，隨著業(yè)務(wù)成熟，立刻說(shuō)和青少板塊有望在2020年實(shí)現(xiàn)盈利并貢獻(xiàn)一部分利潤(rùn)。

四、打造閉環(huán)：線(xiàn)下獲客分流到線(xiàn)上平臺(tái)

美聯(lián)教育線(xiàn)上、線(xiàn)下閉環(huán)

根據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，“立刻說(shuō)”的入學(xué)人數(shù)從2017年的2.43萬(wàn)人增加到2018年的4.46萬(wàn)人，增加了83.5%，大于銷(xiāo)售和營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用14%的漲幅。

美聯(lián)教育在線(xiàn)業(yè)務(wù)的營(yíng)收增長(zhǎng)與其在業(yè)務(wù)模式方面的探索有關(guān)系。其采用了線(xiàn)下直營(yíng)+線(xiàn)上直播的雙平臺(tái)授課方式。利用線(xiàn)下優(yōu)勢(shì)獲客，再將一部分上課時(shí)間有限的客戶(hù)分流到線(xiàn)上平臺(tái)，形成服務(wù)的閉環(huán)，降低獲客成本，同時(shí)保證了客源，提高了轉(zhuǎn)化率。

結(jié)語(yǔ)

美聯(lián)英語(yǔ)的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于很早就建立了自己的品牌，積累了自己的口碑，并擁有 136 個(gè)學(xué)習(xí)中心和強(qiáng)大的師資資源，在產(chǎn)品的便利性、體驗(yàn)式教學(xué)和輔導(dǎo)服務(wù)方面均力求卓越，這與其13年專(zhuān)注于教育行業(yè)的努力是分不開(kāi)的。

此外，值得肯定的是對(duì)美聯(lián)教育營(yíng)收貢獻(xiàn)巨大的在線(xiàn)教育品牌“立刻說(shuō)”，在藍(lán)莓評(píng)測(cè)的《2018最佳成人在線(xiàn)英語(yǔ)機(jī)構(gòu)》中，位列27家機(jī)構(gòu)中的第三，前兩名為英孚教育和新東方在線(xiàn)，但并不意味著美聯(lián)英語(yǔ)應(yīng)該像51talk一樣放棄成人業(yè)務(wù)，二者性質(zhì)不同，美聯(lián)英語(yǔ)以線(xiàn)下成人英語(yǔ)培訓(xùn)起家，不可能做到說(shuō)丟就丟，況且線(xiàn)上業(yè)務(wù)還需要線(xiàn)下的導(dǎo)流，如果拋棄線(xiàn)下成人業(yè)務(wù)，才是真正的“無(wú)源之水，無(wú)本之木”。

所以，現(xiàn)階段對(duì)美聯(lián)來(lái)說(shuō)，“兩條腿走路”才是明智之舉，“人多的地方不一定就好，競(jìng)爭(zhēng)也大”，在擴(kuò)張K12和線(xiàn)上業(yè)務(wù)的同時(shí)，“在成人品牌紛紛退守之際，還在堅(jiān)守的玩家品牌強(qiáng)度會(huì)越強(qiáng)，投放也會(huì)越劃算，相應(yīng)地，利潤(rùn)也更優(yōu)”。

中短期內(nèi)，美聯(lián)英語(yǔ)仍處于業(yè)務(wù)整合和業(yè)務(wù)擴(kuò)張階段，只要持續(xù)做好下面幾點(diǎn)，美聯(lián)英語(yǔ)的市場(chǎng)地位和盈利能力將繼續(xù)提升：

1、堅(jiān)守成人英語(yǔ)業(yè)務(wù)，堅(jiān)持服務(wù)體驗(yàn)優(yōu)先的基礎(chǔ)上，采取多種方式，提高市場(chǎng)滲透率；

2、在業(yè)務(wù)擴(kuò)張的同時(shí)，保證產(chǎn)品品質(zhì)，降低退課率；

3、繼續(xù)發(fā)力K12和線(xiàn)上業(yè)務(wù)，優(yōu)化線(xiàn)下線(xiàn)上閉環(huán)，降低獲客成本，繼續(xù)提高客戶(hù)轉(zhuǎn)化率；

4、運(yùn)營(yíng)效率的提高，節(jié)約行政成本，持續(xù)整合ABC教育和優(yōu)化“探索課程”。

長(zhǎng)期而言，歸根結(jié)底，支撐所有業(yè)務(wù)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的根本動(dòng)力在于，用戶(hù)的學(xué)習(xí)效果和學(xué)習(xí)體驗(yàn)。

最后，對(duì)于認(rèn)同美聯(lián)英語(yǔ)理念，以及認(rèn)可本次合并上市所帶來(lái)價(jià)值的投資者來(lái)說(shuō)，因EdtechX已上市，投資人可通過(guò)直接購(gòu)買(mǎi)EdtechX（股票代碼EDTX）享有未來(lái)公司合并的溢價(jià)，亦可提前成為美聯(lián)英語(yǔ)的股東。