2023年，全球經(jīng)濟面臨著(zhù)多重壓力，在這一背景之下，國內化工行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)情況表現不及預期，業(yè)績(jì)有所承壓。據開(kāi)源證券統計數據顯示，其統計的364家化工上市企業(yè)（剔除“三桶油”），2023年合計實(shí)現歸母凈利潤1,312.88億元，同比下降37.93%，多家行業(yè)公司利潤更呈現不同程度虧損。

不過(guò)，2024年一季度，伴隨國家逐步推出各項穩定房市的政策以及化工行業(yè)下游需求的復蘇，化工行業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)與盈利能力環(huán)比有所改善。其中，瓶級聚酯切片行業(yè)的企業(yè)三房巷（600370.SH）一季度毛利率由負轉正，營(yíng)收增速持續提升，同比+9.36%，同時(shí)在手訂單充足，合同負債（即在手訂單合同對應的預收款）金額較去年底增長(cháng)超30%，為過(guò)去三年同期的最高水平。

三房巷：2023年營(yíng)收保持增長(cháng)，但受成本與需求擾動(dòng)短期業(yè)績(jì)承壓

近年來(lái)，受地緣政治、宏觀(guān)經(jīng)濟、供需格局等多重因素擾動(dòng)，化工制造業(yè)同時(shí)面臨成本與需求的雙重考驗。在成本端，能源價(jià)格高企帶來(lái)部分石油、天然氣產(chǎn)業(yè)鏈重要化工品價(jià)格持續上漲，為制造企業(yè)生產(chǎn)帶來(lái)成本壓力；在需求端，截至2023年12月，全球制造業(yè)采購經(jīng)理指數（PMI）已連續15個(gè)月運行在50%以下，全球經(jīng)濟復蘇穩定性較弱，恢復動(dòng)力不足。

在行業(yè)壓力傳導下，產(chǎn)業(yè)鏈公司業(yè)績(jì)持續承受考驗。

國外方面，包括德國化工巨頭巴斯夫（BAS.DF）在內的多家企業(yè)2023年度銷(xiāo)售收入、利潤大幅度下滑；國內企業(yè)方面，國家統計局公布的數據顯示，2023年，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)規模以上企業(yè)實(shí)現利潤總額4,694.2億元，比上年下降34.1%。整個(gè)2023年，化工行業(yè)仍處于周期底部，下游需求低迷，業(yè)務(wù)盈利能力減弱，業(yè)內企業(yè)出現虧損已經(jīng)屢見(jiàn)不鮮，瓶級聚酯切片行業(yè)的企業(yè)三房巷2023年營(yíng)業(yè)總收入仍保持增長(cháng)，但凈利潤受宏觀(guān)市場(chǎng)環(huán)境影響則出現上市以來(lái)首虧。

據了解，三房巷是聚酯行業(yè)民營(yíng)企業(yè)三房巷集團的核心下屬企業(yè)，在細分瓶級聚酯切片行業(yè)領(lǐng)域占據領(lǐng)先地位。公司主要業(yè)務(wù)為瓶級聚酯切片、PTA的生產(chǎn)與銷(xiāo)售，主要涉及的原料為PTA、MEG、PX，均是與原油價(jià)格相關(guān)性較高，同時(shí)受供需影響較大的化工品。

與業(yè)內多數公司相似，在2023年，三房巷面臨成本與需求兩端承壓。在成本端，其主要原材料之一的PX價(jià)格在2022年開(kāi)始走高，2023年平均采購均價(jià)為7,300元/噸，是2021年的1.34倍。而在需求端，2023年聚酯產(chǎn)業(yè)鏈在需求增速減弱的背景下延續了高擴能局面，據CCF數據統計，截至2023年底，全國實(shí)際聚酯產(chǎn)能7,984萬(wàn)噸，同比增加1,007萬(wàn)噸，增長(cháng)率13%，增速處于近年來(lái)的高位，其中聚酯瓶片擴能激增，導致聚酯產(chǎn)品加工差進(jìn)一步壓縮。數據顯示，占據三房巷營(yíng)收77%的瓶級聚酯切片業(yè)務(wù)，2023年平均售價(jià)為6,422.94元/噸，同比下降13.07%，占據其營(yíng)收21%的PTA業(yè)務(wù)同期平均售價(jià)為5,230.92元/噸，同比下降0.65%。

因此，在宏觀(guān)市場(chǎng)環(huán)境、量?jì)r(jià)的多重影響下，2023年三房巷營(yíng)收達到234.79億元，同比增長(cháng)2.81%，但歸母凈利潤則為-2.75億元，出現虧損。

2024年一季度：毛利率、經(jīng)營(yíng)性現金流轉正，合同負債高增釋放復蘇信號

不過(guò)，在2024年一季度，情況開(kāi)始有所轉變。

首先是需求端，今年一季度，全球經(jīng)濟穩中有升。中國物流與采購聯(lián)合會(huì )數據顯示，一季度，全球制造業(yè)采購經(jīng)理指數（PMI）均值為49.6%，高于去年四季度47.9%的平均水平。國內制造業(yè)采購經(jīng)理指數（PMI）3月份重新回升到景氣區間，為50.8%。在成本端，雖然原料端原油價(jià)格一季度漲幅超過(guò)10%，但由于PX在一季度呈現出高供應、高庫存以及需求拉動(dòng)有限的局面，因此持續上漲動(dòng)能受阻，三房巷的主要原材料PX的采購價(jià)回落至7,206.78元/噸，同為主要原材料的PTA的采購價(jià)回落至5,173.58元/噸。

在此背景下，三房巷整體業(yè)績(jì)持續修復，釋放復蘇信號。據其披露，2024年一季度，公司的營(yíng)業(yè)收入達到54.16億元，同比增長(cháng)9.36%，增速比上年同期和上年全年分別提高16.5個(gè)百分點(diǎn)、6.6個(gè)百分點(diǎn)。歸母凈利潤虧損則大幅收窄至-0.31億元，為近4個(gè)季度以來(lái)最低。當期毛利率更迅速回正至0.89%。此外，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續改善，一季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流凈額轉正至2,289.72萬(wàn)元，同比增長(cháng)106.21%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)回款改善顯著(zhù)，同時(shí)合同負債（即在手訂單合同對應的預收款）為5.95億元，較2023年底的4.55億元增長(cháng)約1.4億，增速為31%，而這一數值也是過(guò)去三年同期的最高值，在手訂單顯然十分充足。

此外，公司在去年一季度發(fā)行了25億元的可轉債，對于相關(guān)募投項目，三房巷最近在接受機構調研時(shí)表示，公司根據市場(chǎng)情況及資金狀況等因素，合理安排項目建設進(jìn)度。150萬(wàn)噸綠色多功能瓶片項目使用的是可轉債募集資金，預計今年下半年投產(chǎn)。此外，PTA技改擴能工程項目已獲得銀團項目貸款支持，資金需求基本解決，項目處于基礎建設，即將進(jìn)入設備安裝階段。因此，隨著(zhù)公司可轉債的發(fā)行、新增產(chǎn)能的陸續投產(chǎn)，公司的盈利能力、資本結構將持續得到改善。

短期波動(dòng)不改長(cháng)期趨勢：聚酯瓶片、PET市場(chǎng)需求回升，頭部企業(yè)占據優(yōu)勢

短期波動(dòng)不改行業(yè)長(cháng)期向上發(fā)展趨勢。

當前，國家政策和資金正持續支持、促進(jìn)化工行業(yè)的技術(shù)創(chuàng )新和產(chǎn)業(yè)升級?！蛾P(guān)于“十四五”推動(dòng)石化化工行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導意見(jiàn)》提出，要加強新材料、新能源、生物醫藥等領(lǐng)域的戰略性新興產(chǎn)業(yè)與傳統產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展，培育一批具有國際競爭力的創(chuàng )新型企業(yè)和品牌。

站在行業(yè)角度來(lái)看，隨著(zhù)部分化工品產(chǎn)能投放接近尾聲，行業(yè)公司盈利能力將會(huì )筑底回升。中信建投分析師指出，2018-2023年，化工行業(yè)處于產(chǎn)能擴張周期，重點(diǎn)產(chǎn)品大多實(shí)現了兩位數的增長(cháng)，這一階段行業(yè)供應壓力突出，尤其是在疫情時(shí)期，市場(chǎng)供需矛盾加劇，而2024-2028年，重點(diǎn)產(chǎn)品產(chǎn)能增速將逐步放緩，部分產(chǎn)品甚至會(huì )出現產(chǎn)能停止增長(cháng)的情況。

在三房巷主營(yíng)的瓶級聚酯切片領(lǐng)域，根據生意社數據，2023年實(shí)際投產(chǎn)聚酯產(chǎn)能較多，其中部分為2022年延期的項目。2023年聚酯擴能創(chuàng )記錄，帶來(lái)的直接影響是聚酯產(chǎn)品生產(chǎn)利潤下降，生產(chǎn)虧損幅度擴大。2024年計劃投產(chǎn)聚酯產(chǎn)能700多萬(wàn)噸，由于部分聚酯產(chǎn)品利潤堪憂(yōu)，預估實(shí)際投產(chǎn)較2023年明顯下降。

而行業(yè)需求仍在持續增長(cháng)。根據CCF，2024年國內聚酯瓶片市場(chǎng)需求預計將有所回升，預計未來(lái)片材及其他食品包裝領(lǐng)域的需求量會(huì )在2023年經(jīng)行業(yè)洗牌以后再度實(shí)現發(fā)展，而下游飲料企業(yè)的擴張也會(huì )帶來(lái)一定的需求增量，特別是在口味氣泡水和瓶裝水方面。此外，PTA市場(chǎng)在全球范圍內有望保持增長(cháng)，據千際投資統計，預計在2022年至2032年間，全球PTA市場(chǎng)的復合年增長(cháng)率將達到5.5%，行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提高，對下游議價(jià)能力更強，對于價(jià)差走勢有一定支撐。

三房巷經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展已形成“PTA-瓶級聚酯切片”產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，是目前國內較大的瓶級聚酯切片生產(chǎn)商，且瓶級聚酯切片品牌“翠鈺”獲得“中國馳名商標”稱(chēng)號，多種瓶級聚酯切片產(chǎn)品已獲得可口可樂(lè )技術(shù)認證。此外，公司PTA產(chǎn)品是鄭州商品交易所PTA交割免檢品牌，具有良好的市場(chǎng)聲譽(yù)和品牌效應，而目前公司也在積極響應國家“雙碳”目標號召，結合當前市場(chǎng)情況，通過(guò)對生產(chǎn)裝置的改造，增加功能性r-PET瓶片產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，順應循環(huán)經(jīng)濟趨勢。此外，公司瓶片項目和PTA 的技改擴能項目也在持續推進(jìn)中，未來(lái)隨著(zhù)新建項目的陸續投入生產(chǎn)，將為公司可持續發(fā)展增添新動(dòng)力，并在競爭中占據長(cháng)期領(lǐng)先優(yōu)勢。