新股中簽對于投資者們來說本來是一件特別開心的事情，但是在龍騰光電的投資者們身上，卻好像不是這么回事兒。

最低發(fā)行價打造最牛新股  投資者中一簽最高獲利卻只有6990元

8月17日，國內(nèi)面板新貴龍騰光電以1.22元/股的發(fā)行價格正式登陸科創(chuàng)板，創(chuàng)下了科創(chuàng)板發(fā)行價的最低紀(jì)錄。

低價加持下，上市首日，龍騰光電大漲707.38%，次日直接報收13.30/股，暴漲11倍，截至8月19日收盤，龍騰光電報13.53元/股，最新市值高達451億元，成為科創(chuàng)板“最牛新股”。

但是，由于發(fā)行價實在是太低，所以，即使中了簽，投資者們好像也沒有想象中那么開心，甚至還有想向證監(jiān)會提出強烈抗議的。

確實，從數(shù)據(jù)上來看，以盤中最高價15.20元/股進行計算，抽中一簽（500股）的投資者的最高獲利也僅有6990元。

6990元是個什么概念呢？

就拿與龍騰光電同日上市的博睿數(shù)據(jù)做對比，choice數(shù)據(jù)顯示，博睿數(shù)據(jù)的發(fā)行價為65.82元/股，盤中最高價為139元/股，以此為基準(zhǔn)進行計算，那么抽中一簽的投資者最高獲利36590元，比龍騰光電高了5倍多。

為什么龍騰光電的發(fā)行價就這么低呢？接下來，我們從科創(chuàng)板的定價機制出發(fā)，看看龍騰光電定價背后的這些事兒。

科創(chuàng)板采用全面市場化詢價  詢價機制下機構(gòu)更側(cè)重謹慎定價

眾所周知，科創(chuàng)板的定價方式只有一種，那就是借助證券公司、基金管理公司、信托公司、財務(wù)公司、保險公司、合格境外機構(gòu)投資者和私募基金管理人等專業(yè)機構(gòu)投資者力量的市場化詢價定價。發(fā)行人和主承銷商可以通過初步詢價確定發(fā)行價格，或者在初步詢價確定發(fā)行價格區(qū)間后，通過累計投標(biāo)詢價確定發(fā)行價格。

初步詢價結(jié)束后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)當(dāng)根據(jù)剔除最高報價后有效報價的中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)，以及公募產(chǎn)品、社保基金和養(yǎng)老金報價的加權(quán)平均數(shù)和中位數(shù)等確定發(fā)行價格（或區(qū)間）。

具體到龍騰光電的定價中，企業(yè)選擇了通過初步詢價確定發(fā)行價格的方式。

在具體的網(wǎng)下投資者報價中，我們可以看到，除了英大國際信托有限責(zé)任公司給出了26.78元的申報價格之外，其余機構(gòu)投資者的報價均在1.11~2.4元/股的范圍之內(nèi)，且報價在1.21~1.23元/股的投資者數(shù)量最多，這也說明了機構(gòu)投資者們對于上市公司的發(fā)行報價較為謹慎。具體數(shù)據(jù)分布如下：

可是，機構(gòu)定價的背后邏輯是怎樣的？

市盈率等于股價比上每股盈利  可比公司估值或為重要考量

參照過往科創(chuàng)板企業(yè)的詢價報告我們發(fā)現(xiàn)，在機構(gòu)定價的參考因素中，公司目前的市場地位、所處行業(yè)的現(xiàn)狀及發(fā)展空間、未來發(fā)展前景、可比公司估值等是比較普遍的考慮因素。

具體到定價過程中，由于在相關(guān)公告中，龍騰光電選取了市盈率作為主要估值指標(biāo)，因此在這里，我們就通過剖析市盈率的計算公式對機構(gòu)們可能的定價過程進行解析。

市盈率等于股票價格比上每股盈利，因此，據(jù)公式，發(fā)行價的確定應(yīng)該等于市盈率*每股盈利（EPS）。

在市盈率的確定上，可比公司與行業(yè)整體的估值水平是非常重要的參考指標(biāo)。

具體到龍騰光電中，上市公司此前發(fā)布的《首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市發(fā)行公告》中顯示，“發(fā)行人所在行業(yè)為“C39計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)”，截至2020年8月3日（T-3日），中證指數(shù)有限公司發(fā)布的行業(yè)最近一個月平均靜態(tài)市盈率為52.96倍”，企業(yè)所選取的可比上市公司市盈率水平情況如下：

我們猜測，在確定了行業(yè)及可比公司的市盈率后，考慮到科創(chuàng)板具有更高的投資門檻，長遠來看其流動性將低于主板市場。同時，由于采用注冊制，殼價值將會減弱。因此，機構(gòu)們可能會在A股可比上市公司PE估值的基礎(chǔ)上給予適當(dāng)折價。

事實上，最終龍騰光電1.22元/股的發(fā)行價格對應(yīng)發(fā)行人2019年經(jīng)審計扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的歸屬于母公司所有者的凈利潤攤薄后市盈率為38.35倍，也是略低于可比公司及行業(yè)的平均估值水平。

發(fā)展空間受限或是低價最主要原因   巨頭盤踞下企業(yè)走出差異化道路

接下來就是每股盈利的計算。在具體的計算過程中，機構(gòu)們往往會采用預(yù)測指標(biāo)。而對公司盈利的預(yù)測離不開公司在市場上的競爭地位及其發(fā)展空間。

具體到龍騰光電中，公開資料顯示，龍騰光電是國內(nèi)知名的液晶顯示面板制造商，主要從事薄膜晶體管液晶顯示器（TFT-LCD）的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于筆記本電腦、手機、車載和工控顯示系統(tǒng)等終端產(chǎn)品，企業(yè)所處的行業(yè)為顯示器件制造行業(yè)。

顯示器制造行業(yè)本身其實是一個更新迭代快、資本投入量大的強周期性行業(yè)，經(jīng)過多年的發(fā)展變革，行業(yè)內(nèi)早已形成了巨頭盤踞的局面，京東方們憑借著強大的資金支持、多樣化的生產(chǎn)設(shè)備、大而全的面板產(chǎn)品及龐大的產(chǎn)能規(guī)模早已蠶食了大部分的市場份額。

巨大的競爭壓力下，龍騰光電能否憑借一條生產(chǎn)線在巨頭盤踞之下順利突出重圍尚且是未知數(shù)，加上行業(yè)本身資本投入較高的特征，企業(yè)的資金鏈、持續(xù)盈利能力等都會成為問題。我們猜測，這也是機構(gòu)對于龍騰光電謹慎報價的最重要的原因。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2016~2019年，公司分別實現(xiàn)了43.06億元、37.25億元和38.49億元的營收，業(yè)績波動較大；歸母凈利潤方面，三年來，公司的利潤規(guī)模則整體呈現(xiàn)出下跌的態(tài)勢。

不過，龍騰光電既然能順利上市，也一定有自己的亮點和難以被取代的地方，那些報價較高的機構(gòu)們或許也是考慮到了這一點。

巨頭盤踞之下，龍騰光電們只能走出與巨頭們不一樣的差異化發(fā)展道路。

在薄膜液晶顯示領(lǐng)域，龍騰光電選擇了只用第5代TFT-LCD生產(chǎn)線，專注打造中小尺寸非晶硅TFT-LCD產(chǎn)品的小眾路線。由于極度專注，龍騰光電在中小尺寸這塊“能力圈”內(nèi)，技術(shù)卓越。

招股書顯示，公司自主研發(fā)了HVA寬窄視角防窺技術(shù)、金屬網(wǎng)格On-cell觸控技術(shù)等TFT-LCD行業(yè)先進技術(shù)以及負性IPS液晶面板、光配向、PET廣視角、異形、低功耗、窄邊框等TFT-LCD行業(yè)主流技術(shù)，并將上述技術(shù)應(yīng)用于中小尺寸產(chǎn)品，以提高產(chǎn)品的附加價值，實現(xiàn)差異化競爭。同時，公司積極研發(fā)金屬氧化物TFT、四向防窺、In-cell觸控等高附加值技術(shù)以及MiniLED、CGS高低色域技術(shù)、嵌入式光傳感器技術(shù)等產(chǎn)業(yè)前沿技術(shù)，提升企業(yè)核心競爭力。截至2019年12月31日，公司獲得授權(quán)專利1,748項，其中發(fā)明專利535項。

與此同時，憑借著原材料價格優(yōu)勢（企業(yè)的原材料國產(chǎn)化率已超過70%且非晶硅本身成本較低）和高效的產(chǎn)線運營，龍騰光電顯示出了較強的低成本優(yōu)勢，企業(yè)的毛利率也顯著高于同行業(yè)平均水平。

數(shù)據(jù)來源：龍騰光電招股書